公司财务政策：融资、多元化与稳定性

第二节　财务政策

在现代企业财务管理中，投资决策、融资决策、资金营运决策和收益分配决策是最重要的四大内容。但无论是在理论上，还是实务中，财务管理都过于关注融资。融资活动本身不仅不创造价值，反而要消耗价值，即支付筹资费用，必须通过投资活动创造价值来弥补。基于价值创造的财务管理研究，应该更多地关注投资。投资是企业诞生的起点，也是企业生存和发展的前提。

一、投资政策

投资是指公司为了在未来可预见的时期内获得收益，在一定时期向特定的标的物投放一定数额的资金或实物等非货币性资产的经济行为。投资政策的选择，不仅会对企业价值创造产生决定性影响，而且也会对公司筹资政策、资金营运政策和收益分配决策的选择产生重要影响。

投资有经营资产投资和金融资产投资之分。对工商企业来说，主体投资活动是经营资产投资，投资金融资产的主要目的是为了使闲置资金（暂未投入生产经营的资金）获得收益和套期保值。在一定的意义上，金融资产是投资活动的剩余，是尚未投入实际经营活动的资产。公司在实业投资过程中，不仅需要选择合理的投资方向和投资方式，还需要考虑公司规模的合理化，以提高投资收益率和降低投资风险，谋求公司价值最大化。

（一）投资规模

经济增长是大多数企业隐含的假设和预期。不仅企业的所有者和高级管理层希望公司增长，其他的利益相关者包括雇员、供应商以及融资者也都希望公司不断增长。然而，在某些情况下，如在未来不确定性产业中迅速成长的企业或经营状况恶化的企业，股东和经营并者不希望增长，而是选择维持现状，甚至进行收缩。因此，投资决策首先考虑的问题是企业的规模应当扩张、收缩还是维持不变。

从规模看，公司的投资政策可分为增长型、稳定型和收缩型三种类型。增长型投资政策是充分利用外部环境机会，挖掘企业内部的优势，致力于使企业在产销规模、资产、利润或新产品开发某一方面或某几方面获得增长，是企业最为普遍采用的投资政策。公司成长的基本路径一是产品和市场扩张，二是企业横向、纵向、多样化边界扩张。因此，增长型投资政策又有一体化、密集型和多元化之分。密集型投资政策是指企业充分利用现有产品或服务的潜力，通过市场渗透、产品开发、市场开发等路径，强化现有产品或服务竞争地位，以扩大企业的规模。一体化投资政策是指企业对具有优势和增长潜力的产品或业务，沿其经营链条的纵向或横向扩大业务的深度和广度，扩大经营规模，实现企业的成长。多元化投资政策是指企业进入与现有产品和市场不同的领域。如果企业进入与现有业务为基础的相关产业为相关多元化，否则为非相关多元化。

稳定型投资政策是指在业务领域、市场地位和产销规模等方面基本保持现有状况，以安全经营为宗旨。迅速成长的企业在经历一段时间的高速发展后，为避免出现企业管理失控和资源紧张的局面，在一段时期内降低成长速度，为企业创造一个加强内部管理和调整生产经营秩序的修整期，防止企业过快发展。当面临不利的外部环境，一些企业为维持目前的利润水平而牺牲未来成长。稳定型投资政策若要成功实施，要求企业内外部环境不发生重大变化、竞争格局和市场需求都基本保持稳定，适宜在短期内运用，长期实施容易导致企业缺乏应对挑战和风险的能力，存在较大风险。

收缩型投资政策是指采取缩小生产规模或取消某些业务。当部分产品或所有产品处于竞争劣势，以至于销售额下降、出现亏损等，企业通常会采取缩小产销规模、削减成本费用、重组等方式来扭转销售和盈利下降趋势，用以抵御外部环境压力，保存企业实力，等待有利时机。当扭转无望时，企业通常会出售或停止经营下属经营单位，以摆脱那些缺乏竞争优势、失去吸引力、不盈利、占用过多资金或与企业其他活动不相适应的业务，以此来优化资源配置，将精力集中于优势领域。某些情况下，企业也通过剥离资产，为公司收购或投资筹集资金。

（二）投资模式与领域

从投资模式看，既可以通过寻找具有市场、管理、人力和财务可行性的项目直接投资，也可以通过收购或兼并其他的公司或资产得以实现，也就是选择内延式发展还是选择外延式发展的问题。兼并收购不仅能使公司生产规模或经营能力得以迅速发展，而且还能延续已站稳阵脚的市场、技术或品牌，是实现公司快速发展的捷径。诺贝尔经济学奖得主施蒂格勒曾说:“一家企业通过并购成为大企业，是现代经济史上的一个突出现象。”“没有一家美国大公司不是通过某种方式进行适度并购而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的。”多数公司是通过寻找净现值为正的项目进行投资以实现公司的发展，也有不少公司通过兼并收购其他公司以实现快速发展，或同时通过内延式发展和外延式发展两条路径实现公司成长。

从涉及的经营领域或业务项目看，投资政策有专业化和多元化之分。专业化是指将投资与业务经营重点放在某一特定的生产领域或业务项目上，专业化的优势主要体现在易获取规模经营效益，且伴随生产经营规模和市场规模的扩大，不会引起经营结构和商业模式的剧变，易推行整齐划一的管控模式。但这种策略存在较大风险，原因是特定产业与市场的容量有限，当企业所属产业或产品处于衰退期时，无法分散风险。多元化是指投资产品和业务经营分散于不同的生产行业或不同的业务项目。多元化在理论上被认为是通过不同产业或产品实现盈亏互补、平滑收益和整体经营风险的战略举措。但是，实施多元化需要企业自身掌握一定的核心技术，具有掌控产业经营的能力和较强的资金承载能力及配置资源水平，而不只是一个有无行业机会的问题。

（三）投资政策选择

公司投资政策的选择，在一定意义上是企业如何适应所处环境的问题。公司的投资决策不仅要考虑宏观环境因素和行业因素，更要关注公司自身的资源、能力与核心竞争力。

政治和法律因素、经济因素、社会和文化因素、技术因素等宏观环境因素，以及行业所处的生命周期及竞争格局等行业特征，会给公司生存与发展提供机会，也会使其面临威胁。行业所处生命周期与竞争格局，对公司的经营风险和盈利能力具有很大影响。行业生命周期是指行业从出现到退出社会经济活动的历程，通常分为幼稚期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段。处于不同的生命周期阶段，投资机会和竞争格局差异甚大。在初创期（幼稚期）虽然竞争者不多，但亏多盈少，经营风险很高。随着生产技术的提高、生产成本的降低和市场需求的扩大，会逐步由高风险低收益转向高风险高收益的成长期。在成长期，产品逐渐以其自身的特点赢得了大众欢迎或偏好，市场需求开始上升，行业不断繁荣。但这种状况的继续会导致市场竞争加剧和产量增加，出现需求饱和。此时生产商或经营商不能单纯地依靠扩大产量、提高市场的份额来增加收入，而需依靠提高生产技术、降低成本以及研发新产品的方法来争取竞争优势，战胜竞争对手。这一时期，虽然经营利润会增长很快，但所面临的竞争风险也非常大，不少企业会走向破产，也有一些企业可能会被其他企业兼并收购，只有具有核心竞争力的企业才能生存下来。进入成熟期后，厂商与产品之间的竞争手段逐渐从价格手段转向各种非价格手段，如提高质量、改善性能和加强售后维修服务等，行业的利润由于一定程度的垄断达到了很高的水平，而风险却因市场比例比较稳定、新企业难以打入而较低。当市场逐渐萎缩、厂商数目减少，利润率停滞或不断下降，行业进入衰退期。波特的五力模型被广泛地用于行业的基本竞争态势分析。供应商的议价能力、购买者的议价能力、潜在竞争者的进入能力、替代品的替代能力、行业内竞争者现有的竞争能力这五种力量的不同组合变化，最终影响企业在行业中的竞争优势和行业可能达到的最终回报率。

企业资源是指企业所拥有或控制的有效因素的总和，包括有形资源、无形资源和组织资源。企业能力是指企业资源发挥其生产和竞争作用的能力，包括研发能力、生产管理能力、营销能力、财务能力和组织管理能力；企业核心竞争力是指能为企业带来竞争优势的资源和能力。能够建立企业核心竞争力的资源主要包括建立竞争优势的资源、稀缺资源、不可被模仿资源、不可替代资源和持久资源等。企业的资源、能力和核心竞争力形成企业的优势或劣势。

公司的投资决策，通常是基于公司面临的机会与威胁和自身的优势与劣势，将外部的机会、威胁与公司内部的优势、劣势匹配起来，形成不同的投资策略，使公司能够发挥优势、抓住机会、克服弱点和规避威胁，奠定竞争优势基础。对于具有很好的内部优势和众多的外部机会，公司应采用能够发挥内部优势、利用外部机会的增长型投资策略。管理者都希望所在企业根据自身独特优势去利用外部环境所提供的机会。当企业存在重大劣势时，努力克服这一劣势而将其转化为优势；当企业面临巨大威胁时，努力回避这些威胁以集中精力利用机会。当存在一些外部机会，但企业内部的一些弱点妨碍其利用这些外部机会时，应采用能够利用外部机会来弥补内部弱点的扭转型战略，充分利用环境带来的机会，设法清除劣势。当公司内部存在劣势，外部又面临强大威胁，应采用旨在减少内部劣势同时回避外部环境威胁的防御型策略。一个面对外部威胁和具有众多内部弱点的企业，往往处于不安全和不确定的境地。这样的公司可能正面临被并购、收缩或清算，因而不得不为自己的生存而奋斗。当公司具有一定的内部优势，但外部环境存在威胁，应采取多种经营战略，利用自身的优势，在多样化经营上寻找长期发展的机会，以回避外部环境威胁。

二、融资政策

融资是根据企业生产经营和对外投资等活动的需要，通过一定的渠道，采取适当的方式获取所需资金的一种行为。企业的融资渠道主要包括银行信贷资金、其他金融机构资金、其他企业资金、居民个人资金、国家财政资金和企业自留资金等。

（一）融资方式

公司资金按来源可分为权益资金和债务资金。对公司来说，股东提供的权益资金没有到期日，不需要归还，也不存在固定的股利支付义务，财务风险低；但由于股东不仅要承受经营风险，还要承受财务风险，其要求的投资报酬率本身较债权人高，加之支付给股东的股利不允许在税前扣除，因此，其资本成本较高；增发新股会增加新股东、稀释原有股东的股权，分散公司的控制权。筹集权益资金的方式主要有留存收益、吸收直接投资（私募股权融资）和发行股票（IPO）等。上市公司的股权再融资包括公开增发股份（向不特定的社会公众增发）、非公开增发股份（向特定的投资者增发）和配股（向原股东配售）等方式。

债务资金有固定的还本付息义务，财务风险高，融资限制多，融资数量有限；但债务资金利息可以在税前扣除，成本低，且融资速度快。筹集债务资金的主要方式有借款、公司债券、短期融资券、商业信用、租赁等。商业信用是指商品交易中以延期付款或预收货款进行购销活动而形成的企业之间的自然借贷关系，是一种自发的融资行为，融资方便，限制条件少，成本低。商业信用的主要形式有应付账款、应付票据和预收账款等。租赁是出租人以收取租金为条件，在契约或合同规定的期限内，将资产租给承租人使用的一种经济行为。租赁融资速度快，可迅速获得所需的资产，融资限制少，还可降低设备陈旧过时的风险，但其资本成本比较高。

（二）资本结构

资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。由于债权人只承受经营风险，股东则既要承担经营风险又要承担财务风险，因此，债权人要求的报酬率通常会低于股东。投资人要求的报酬率就是企业资金成本，这也就意味着债务资金的成本本身就会比权益资金成本低，加之债务的利息还可以在税前扣除，适度地利用债务融资可以增加股东财富。另一方面，增加债务会加大企业破产风险、提高权益资金成本，不利于股东财富的增加。因此，企业必须进行权衡，确定合适的负债与权益比例，以降低加权平均资本成本，增加股东财富。

当然，公司的资本结构不只是债务与权益资金的结构问题，还包括债务内部结构、权益内部结构以及资产负债表左右对称结构（横向资本结构）问题。

（三）融资政策选择

在融资过程中，企业一方面要按照适当的资金需要量确定融资规模；另一方面要在充分考虑融资成本和风险的基础上，通过融资渠道、融资方式和工具的选择，确定合理的资本结构。不同的融资方式具有不同的特点，在融资时要分析各种融资方式的法律限制、金融限制、资本成本及其对企业资本结构的影响等，以选择合适的融资方式并进行融资组合。

企业的融资规模在很大程度上取决于投资活动和经营活动需要，寻求合适的资本结构则成为企业融资决策的核心问题。公司资本结构的选择在很大程度上是基于融资风险与资本成本的权衡。只有恰当的融资风险与融资成本相配合时，才能达到企业价值最大化。

由于融资活动本身和外部环境的复杂性，影响企业资本结构的因素很多，主要包括企业盈利情况、财务状况、资产结构、控制权、信用等级、股东和管理层的风险偏好、行业特点、政府的税收政策等，难以精确地列出财务杠杆、每股收益、资本成本及企业价值之间的关系，所以在一定程度上融资决策依靠决策人员的经验和主观判断。但资本结构理论还是为企业融资决策提供了有价值的参考，可以指导决策行为。

代表性的资本结构理论主要有MM理论、权衡理论和融资优序理论。MM理论是由美国学者莫迪格利尼和米勒提出，该理论认为:在没有所得税条件下，任何一个企业的总市场价值与其资本结构无关，等于其预期息税前收益除以等风险报酬率；在有所得税条件下，一个有负债公司的价值等于风险等级相同但未使用负债公司价值加上债务利息抵税收益的现值。权衡理论对MM理论进行了修订与完善，其主要观点为:债务利息虽具有抵税利益，但负债比重加大会使企业的财务困境成本上升，当边际利息抵税利益与边际财务困境成本相等，企业价值最大，达到最佳资本结构。融资优序理论的主要观点是:企业偏好内部融资；如果需要外部融资，偏好债务融资。从成熟证券市场来看，企业的融资优序模式首先是内部融资，其次是借款、发行债券、可转换债券，最后是发行股票。

如果企业现有的资本结构不合理，应通过融资活动进行调整，使其趋于合理。优化资本结构的路径有增量调整、存量调整和缩量调整之分。增量调整是指通过追加资本数量完成资本结构的调整，主要方法包括发行公司债券或短期融资券、新增借款、融资租赁、非公开增发、公开增发和配股等。存量调整是指在不增加资本总额的基础，进行内部结构的调整，例如:债转股、股转债、发行新股偿还债务、增加债务回购股票、长短期债务的转换、资本公积转增资本等。减量调整是指通过减少资本数量优化资本结构，例如:提前偿还借款、提前收回债券、股份回购减少资本、企业分立等。究竟该如何选择，既要考虑公司投资活动和经营活动对资金需求以及资本结构的现状，也应兼顾融资方式的现实可行性。

三、资金营运政策

营运资本是指投入日常生产经营活动的资本，为流动资产减去流动负债后的差额。绝大多数健康营运企业的营运资本多为正值。经营营运资本是指经营性流动资产与经营性流动负债的差额。经营性流动负债是在经营活动中自发形成的，不需要支付利息，也被称为自发性负债。经营性负债虽然需要偿还，但由于新的经营性负债同时也会不断产生，具有滚动存在的长期性，因此被视为一项长期资金来源。营运资本管理包括流动资产投资政策、营运资本筹集政策以及流动资产的日常管理等内容。(www.xing528.com)

（一）流动资产投资政策

流动资产投资政策是指如何确定流动资产投资的相对规模。流动资产的相对规模通常用流动资产占总收入的比率来衡量。流动资产投资需求取决于流动资产的周转水平、销售额和成本水平。影响流动资产周转天数的因素，主要有行业和技术特征（采购方式、生产技术和销售模式等）、企业所处的外部经济环境和流动资产周转的效率等。

流动资产投资政策有适中、宽松和紧缩之分。适中的流动资产投资政策，就是按照预期的流动资产周转天数、销售额及其增长、成本水平和通货膨胀等因素确定的最优投资规模，安排流动资产投资。适中的流动资产投资政策主要表现为货币资金恰好够支付之用，存货恰好能够满足生产与销售所需，一般不保留有价证券，除非利息高于资本成本。适中的流动资产投资政策对于投资者财富最大化而言，理论上是最佳的。

宽松的流动资产投资政策，就是企业持有过多的货币资金或有价证券、充足的存货以及提供给客户宽松的付款条件并保持较高的应收账款水平。宽松的流动资产投资政策主要表现为安排较高的流动资产/收入比率，这是一种收益与风险均较低的流动资产投资政策。

紧缩的流动资产投资政策，就是公司持有尽可能低的货币资金和小额的有价证券，尽可能减少存货的资金占用，采用严格的销售信用政策或者禁止赊销。紧缩的流动资产投资政策主要表现为安排较低的流动资产/收入比率，这是一种收益与风险均较高的流动资产投资政策。

（二）营运资本筹资政策

营运资本筹资政策是指在总体上如何为流动资产筹资。流动资产按照投资需求的时间长短分为长期性流动资产和临时性流动资产。临时性流动资产是那些受季节性、周期性影响的流动资产需要的资金。

营运资本筹集政策主要是如何安排临时性流动资产和长期性流动资产的资金来源问题。临时性流动资产用临时性负债筹集的营运资本筹集策略，称为配合型筹资政策。配合型的营运资本筹集政策是一种理想的，但对企业有着较高资金使用要求的筹资政策。

激进型筹资政策的特点是临时性负债不仅融通临时性流动资产的资金需要，还解决部分长期性资产的资金需要。极端激进的筹资政策是全部长期性流动资产都采用短期借款，甚至部分固定资产也采用短期借款，这是一种收益与风险均较高的营运资本筹资政策。

保守型筹资政策的特点是短期金融负债只融通部分临时性流动资产的资金需要，另一部分临时性流动资产和长期资产，由长期资金来源支付。极端保守的筹资政策完全不使用短期借款，这是一种收益与风险均较低的营运资本筹资政策。

（三）OPM战略与负净现金需求

OPM（Other People’s Money）战略是指企业充分利用规模优势，增强与供应商或客户的议价能力，将占用在存货、应收账款或预付账款的资金及其成本转嫁给供应商或客户的营运资本管理策略。衡量OPM战略是否卓有成效的关键指标是现金周转期。

现金周转期＝应收账款与应收票据周转期＋存货周转期＋预付账款周转期－应付账款与应付票据周转期－预收账款周转期

净现金需求是指企业生产经营过程中资金占用与生产经营过程中的资金来源的差额，其计算公式为:

净现金需求＝应收票据＋应收账款＋预付账款＋存货－应付票据－应付账款－预收账款

“净现金需求”为负数，表明公司占用供应商的资金和预收客户的资金超过公司在存货、应收账款、预付账款上被客户和供应商占用的资金，是在用别人的钱经营自己的事业。一般来说，由于生产周期的存在，制造业企业的经营过程往往是先投入营运资金、后销售回笼资金。因此，在经营过程中主要表现为一个现金消耗者。零售商的经营过程则完全相反，由于它的固定资产等已在前期一次性全部付现，存货资金可占用供应商提供的资金，人工等日常运营资本需求较少，而经营活动则源源不断地产生现金，因此，零售商通常是一个现金生产者。商业企业常被视作准金融企业（类金融企业），凭借日益稀缺的渠道终端网络资源，占用供应商的资金并将其作为无成本融资转作他用，进行资金的体内循环实现盈利。不过，这种诱人的财务现象并非零售企业独有，有很强的利用供应商或者顾客资金资源能力的制造业企业、房地产企业也会出现这种状况。

四、收益分配政策

股利是指公司依照法律或章程的规定，按期以一定的数额和方式分配给股东的利润。公司股利支付方式包括现金股利、股票股利、财产股利和负债股利等多种类型。现金股利是以现金支付的股利，是最为普遍的股利支付方式；股票股利是公司以增发的股票作为股利的支付方式。我国部分上市公司会在实施现金股利和股票股利分配方案时，同时实施资本公积转增股本的方案。财产股利和负债股利虽非法律所禁止，但实务中很少使用。贵州茅台股份有限公司2012年股东大会上，有股东提议以茅台酒作为股利支付给股东。或许在未来，极个别的上市公司真的会选择以非货币性财产作为股利支付，但这也可能只是个案，不具有普遍意义。

（一）现金股利政策

现金股利政策是指公司对是否发放股利、发放多少以及何时发放等股利支付事项所采取的基本态度和方针政策。公司现金股利政策的类型主要包括剩余股利政策、固定或持续增长股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加额外股利政策等类型。

剩余股利政策是在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，测算出投资所需的权益资金，先从盈余中留用，然后将剩余的盈余作为股利予以分配。固定或持续增长股利政策是将每年发放的股利固定在某一相对稳定的水平上或以一定的增长率持续增长，并在较长的时期内保持不变。固定股利支付率政策是公司确定一个股利与盈余的比例，并且长期按此比例支付给股东股利的政策。低正常股利加额外股利政策是公司事先设定一个较低的固定股利额，一般情况下，每年按该股利额发放股利，在盈利较多、资金较充裕的年度，再根据具体情况向股东派发额外股利。

（二）股票股利

股票股利是公司以增发的股票作为股利的支付方式。股票股利的发放并不直接增加股东的财富，不导致公司资产的流出或负债的增加，也并不因此增加公司的财产，但会引起所有者权益各项目的结构变化。资本公积转增股本与公司发放股票股利，都会使股东具有相同的股份增持效果，但并未增加股东持有股份的价值。在我国，许多上市公司的资本公积转增股票方案是伴随着现金股利和股票股利一同实施。

发放股票股利的意义主要在于，可将股票的交易价格保持在合理的范围内，以较低的成本向市场传达利好信号，有利于保持公司的流动性。如果现金股利的水平太高会影响公司现金持有水平，发放一定数量的股票股利可以使股东在分享公司盈余的同时，使现金留存于企业内部。

有些公司，在有多余现金时向股东回购自己的股票，以此来代替现金股利。近年来，股票回购已成为公司向股东分配利润的一种重要形式。

（三）股利分配选择

制定股利政策应考虑的影响因素有很多，主要包括法律因素、股东因素、公司因素及其他因素等几个方面。

为了保护债权人、投资者和国家的利益，法律法规对公司的股利分配会有一些限制。在我国，公司股利分配的法律法规限制主要包括资本保全限制和资本积累限制:企业发放的股利不能来自股本和资本公积，只能来源于当期利润或留存收益；公司的税后利润必须先提取法定公积金，并鼓励公司提取任意公积金。

在我国，上市公司的股利分配还受到中国证券监督管理委员会“半强制分红制度”的法规制约^[3]。基于中国上市公司分红意愿不强以及分红水平较低的现实背景，中国证监会从2001年起将上市公司再融资资格与股利分配水平挂钩^[4]，不满足股利分配要求的上市公司将不能进行再融资。2004年12月起，证监会明确将再融资资格与现金分红直接挂钩。^[5]2006年5月8日开始实施的《上市公司证券发行管理办法》第二章第八条第（五）点规定:上市公司发行新股必须满足“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十”。2008年，证监会进一步提高了上市公司申请再融资时现金分红的标准，由原不少于最近三年实现的年均可分配利润的20%提高至30%，且限定以现金分红的方式。^[6]管理层将上市公司再融资条件与现金分红挂起钩来，对许多公司的股利分配行为产生了重大影响。

资金灵活周转，是企业生产经营得以正常进行的必要条件。因此企业长期发展和短期经营活动对现金的需求，便成为企业制定股利政策最重要的限制因素。一般来说，盈利相对稳定的公司通常能支付更高的股利；资产流动性好的公司其股利支付能力也越强；有着良好投资机会的公司会将大部分盈余留存下来进行再投资；如果企业债务负担沉重，也会考虑减少股利支付，将盈利留存下来等。

股东在避税、规避风险、稳定收入和股权稀释等方面的意愿，也会对企业的股利政策产生影响。股东投资收入由股利收入和资本利得两部分组成。一般来讲，股利收入的税率要高于资本利得的税率，有些股东会出于对税赋因素的考虑而偏好于低股利支付水平。不过也有些人认为，通过保留盈余引起股价上涨而获得资本利得是有风险的，为了规避风险，并获得稳定的收入，往往期望能获得稳定的现金股利以保证收入。而对于握有控制权的大股东来说，公司支付较高的股利，就会减少留存盈余，这意味着将来发行新股的可能性较大，而如果发行新股将稀释公司的控制权，因此，就会倾向于较低的股利支付水平。

此外，债务合同和通货膨胀等因素，也制约或影响公司股利政策的选择与决策。