中国企业境外上市的动因及成长研究

第二节　中国企业境外上市的动因分析

国内外学术界有关企业境外上市动因的研究表明，企业寻求境外上市的原因可能在于消除市场分割的负面效应、提高股票流动性、扩大投资者对公司的认知度、放松公司融资约束、改善公司治理、树立国际品牌等方面。回顾我国企业赴美上市的历程，促使我国大量国有和民营企业赴美上市的原因大体可以归纳为四个方面：美国作为全球最大最成熟的资本市场可为企业融资提供巨大空间；美国市场更强的风险理解能力和风险定价能力可使创新型企业获得更高的估值；美国市场更为严格的投资者法律保护和信息披露要求有助于改善企业公司治理进而提升国际竞争力；在美国资本市场上市更有利于提高企业的全球知名度和声誉，同时也有利于提升企业在资本市场中的战略定位。

一、扩大融资能力

美国是全球金融中心，也是国际资金的聚集地，拥有世界上规模最大、流动性最强的资本市场和数量最多的投资者。美国资本市场聚集了世界上绝大部分游资和风险基金，雄厚的资金来源可为企业融资提供最大的空间，健全的法律制度和行之有效的市场运营可使机构和个人投资者通过多种方式将资金聚集起来。美国证券市场具有多个层次和多种上市形式，既包括纽约证券交易所（NYSE）、纳斯达克证券交易所（NASDAQ）和美国证券交易所（AMEX）等全国性交易市场，也有场外电子柜台交易市场（OTCBB）和粉单市场（Pink Sheets）等地方性交易平台；既可采用IPO上市方式，也可采用ADR和反向收购等各种创新上市形式。不同层次证券市场具有不同的上市门槛和不同的行业针对性，可以满足处于不同发展阶段的企业的需要；不同上市形式具有不同的特征和风险，企业可根据自身条件配合上市需求灵活选择。美国资本市场具有最好的流通性和极高的换手率，特别是纽约证券交易所与泛欧交易所合并后，每天的交易额可达上千亿美元。美国的投资者分布非常广泛，既有很多机构投资者，又有大量个人投资者。机构投资者一直是美国资本市场的主要角色，但近年来互联网无线交易的发展使得个人投资者参与交易的数量也逐渐增加，而且他们对于非美国股票特别是经济高速增长的新兴国家的股票的关注度和认可度很高。美国的投资市场也非常发达，风险投资和公募私募等股权基金以及投资银行同各交易所已经形成成熟的产业链，一旦企业在美国成功挂牌交易，则极有可能迅速筹集到发展所需的资金。在我国中小企业境内融资难的现实背景下，美国资本市场为不同层次的中小企业提供了多种渠道的融资机会。急需资金且符合境内上市标准但短期内不能上市的中小企业可以选择美国主板上市，以缩短上市排队时间，降低高昂的隐性成本，快速抓住发展机遇；不符合境内上市标准但有良好成长前景的中小企业则可选择在创业板上市，利用相对宽松的融资门槛和多样化的上市方式，高效地为企业融得发展所需的资金。

二、提高企业估值

美国资本市场对高科技公司等创新型企业具有较强的风险理解、风险定价、风险承受和风险管理能力，从而可使此类中国赴美上市企业获得更高的估值。美国经济社会已经具备显著的“后工业化社会”的特点，各种层面的创新已成为企业生存与发展的常态，因此美国市场对于中国创新型企业的理解更加全面深入，包括三大门户网站在内的中国网络公司的商业模式最先得到美国风险投资和证券市场认同就是典型的例证。创新型企业的商业模式千差万别，大多数情况下没有成熟的估值参照体系，从而会对证券市场的风险定价能力带来挑战。尽管美国市场对创新型企业的风险定价能力也存在缺陷，但在全球范围内仍然处于最高水平，以我国赴美上市企业IPO市盈率为例，高者超过600倍，低者不足10倍，如此巨大的差异可从侧面反映出美国市场较强的风险定价能力。创新型企业的成长与各种风险形影相伴，经营业绩大起大落或经营失败导致退市并不罕见，二级市场的股价巨幅波动也会考验投资者的承受极限，大量实践表明美国投资者对创新型企业表现出很强的风险承受能力。此外，美国证券市场经过长期发展，从监管者到市场中介机构和投资者都积累了丰富的风险管理经验，从而促使美国证券市场敢于甚至热衷于挑战创新型企业，并且能够以积极的风险管理去防范风险。(https://www.xing528.com)

三、改善公司治理

美国证券市场经过上百年的发展，在上市公司治理和信息披露等方面都已经形成了一套比较完善的约束和规范机制。安然事件之后，针对完全依赖外部监控所暴露出来的问题，美国对公司治理模式进行了一系列改革。2002年2月，美国国会出台了《萨班斯法案》，根据该法案，美国证券交易委员会要求纽约证券交易所和纳斯达克制定公司治理结构标准并将其纳入上市要求。我国企业赴美上市前，需要按照《萨班斯法案》的相关要求构建公司治理结构，上市后则需根据美国公司治理规范进行公司治理和信息披露，接受交易所和投资者的监督。因此，中国企业赴美上市实质上是“租用”美国良好的公司治理体系，使公司置身于更加严格的投资者法律保护和国际资本市场监管环境中，以规范公司行为，吸引投资者，降低融资成本，更好地利用发展机会，提升公司未来的价值。由此可见，中国企业赴美上市，可以通过影响外部治理环境以及股权结构、董事会构成、管理层薪酬和信息披露制度等内部治理机制，有效促进公司治理结构的改善和企业管理水平的提高，提升企业在国际资本市场的竞争力，进而实现公司和股东价值最大化目标。

四、满足公司战略发展需要

2006年后，一些中国企业基于公司战略发展需要考虑赴美上市。在美国资本市场上市，有助于提高公司的全球知名度和良好声誉。很多中国企业已经走过了依靠简单外包赚取极低加工费的阶段，希望把自己的品牌和产品直接打入国际市场，赚取更多的利润。也有一些企业的管理、技术和效益在行业内均居领先地位，但在与国外公司的交往中，由于国外公司对其缺乏了解，因此双方的合作难度较大，交易成本也较高。对这些企业而言，通过在世界上关注度最高的美国资本市场上市亮相，借助路演等方式以及媒体的曝光，既可以起到间接的广告宣传作用，从而促使更多潜在客户了解公司，以达到扩张产品市场的目的，又可以提高企业的海外声誉，进而提升企业的市场估值。2007年9月在纽约证券交易所上市的永新视博在上市后三天就从一家默默无闻的公司成为市值达到28亿美元的有影响力的公司，深圳迈瑞也通过在纽约证券交易所上市极大地增加了企业的美誉度并促进了海外业务的扩展，这些都是很好的例证。此外，对于希望走向国际市场进行海外并购的中国企业而言，在美国资本市场上市可以增加未来收购目标和并购的灵活性，同时可以强化公司的并购手段，促进公司的资源整合。由于在美国上市的公司的股票通常被认为是有效的并购支付手段，上市将使公司价值通过具有很高折现性的美国股票得以体现，从而大大提高并购效率。无锡尚德就是在纽约证券交易所上市半年后使用其股票收购了日本的MSK公司，成为历史上第一家使用中国股票收购日本企业的公司，成功打入日本市场。