境外上市：中国企业成长的历程回顾

第一节　中国企业境外上市的历程回顾

回顾中国企业赴美境外上市的历程，大体上可以分为三个阶段：1992—1998年以大型国有制造业和基础设施类上市企业为代表的阶段；1999—2005年以互联网和科技型上市企业为代表的阶段；2006年之后以新能源和“新业态”上市企业为代表的阶段。

一、1992—1998年以大型国有上市企业为代表的阶段

1992—1994年，中国股票在美国掀起第一次上市浪潮。1992年9月10日，华晨中国在纽约证券交易所挂牌上市，成为中国内地首家赴美上市的公司，随后中国中策轮胎和上海摩托先后上市；与此同时，上海石化等在香港主挂牌的企业通过美国信托凭证（ADR）方式在美国纽约证券交易所上市。由于中国股票首次登陆华尔街，因此很快就在纽约证券交易所形成了一股热潮。第一批赴美上市的企业具有两个显著特点：一是绝大部分改制前为国企；二是所属行业局限在制造业。这些企业的股票受到青睐的主要原因在于国际投资者看好中国经济的高速增长和巨大的潜在消费市场，认为中国制造业历史较长、基础较雄厚且政府对其扶持力度较大。然而，由于受到墨西哥金融危机的影响，以及公司业绩不佳和存在制度及治理结构缺陷等原因，第一次浪潮持续到1994年就逐渐消退了。

1996—1998年，以基础设施和公共事业为主的国有企业来到美国上市，涉及航空、铁路、能源等领域，包括东方航空、南方航空、广深铁路、兖州煤业等公司。由于机构投资者认为这些股票具有较大增长潜力，纷纷购买并打算长期持有，进行战略投资。然而，不久以后，由于1997年年底亚洲金融危机爆发以及国内经济疲软，许多基础设施项目被迫缓建或停建，民航业的激烈竞争也导致全行业严重亏损，结果机构投资者纷纷抛售这些公司的股票，造成股价狂跌。

总体而言，1992—1998年大型国有企业在美国上市，完成了国有企业的股份制改造，实现了与国际资本市场的对接，成功转换为在国际公开资本市场上市的治理规范的上市公司，对企业持续增长和中国经济整体发展起到了巨大的推动作用。

二、1999—2005年以互联网和科技型上市企业为代表的阶段

20世纪末，受“知识经济”和“新经济”这两个概念的推动，这两个高科技企业演变为海外上市的主角。1999年2月17日，以生产数码无线电话称雄市场的侨兴环球在美国纳斯达克上市，标志着中小企业海外上市时代的到来。1999年7月14日，中国证监会发布了《关于企业申请境外上市有关问题的通知》，同一天中华网在美国纳斯达克上市，受到投资者的高度追捧。1999年11月3日，成立不到一年的互联网公司世纪永联在美国OTCBB市场借壳上市成功，成为我国首只在该市场上借壳上市成功的股票。随后，以互联网和电子商务为特色的网络股新浪和网易、为电信业提供软硬件产品的技术类网络公司亚信等各自概念领域的领头羊都在纳斯达克上市。这段时间，一些能源类和电信类国有企业如中石化、中石油、中国铝业和中国电信等也在纽约证券交易所上市，而且股票都有很好的表现。(www.xing528.com)

2004—2005年，以互联网和无线技术为代表的高科技概念股掀起了另一轮上市热潮，代表企业为空中网、盛大、金融界、第九城市、e龙、前途无忧、德信无线、百度等。这些公司都是非常年轻的企业，发展周期较短，它们凭借高科技概念去美国市场上市，所筹资金进一步支持其在中国的发展。

美国高科技企业在资本市场的优异表现是吸引中国企业赴美上市的重要原因，纳斯达克指数1999年涨幅高达百分之六十多，是道琼斯指数增幅的三倍，尤其是高科技蓝筹股表现极为出色。而我国经济的连续多年高速增长、高科技产业特别是信息产业的快速发展，以及未来巨大的增长潜力等则成为我国高科技概念股在美国市场中股价飙升和备受追捧的推动因素。

三、2006年之后以新能源和新业态上市企业为代表的阶段

2006年后中国企业赴美上市进入第三个阶段，上市企业的行业分布非常广泛，绝大多数为创新型中小企业，其间出现了2007年和2010年两次赴美上市高潮。上市公司集中在信息技术、医药、新能源、社会服务和传播文化等领域，商业模式创新特色明显，出现了典型的“新业态”企业。社会服务企业包括如家、汉庭、巨人网络、完美时空等酒店和娱乐服务企业，也包括新东方、弘成教育、安博教育等教育服务企业；传播文化企业则包括新华财经、航美传媒、华视传媒、昌荣传播等信息传播和户外电视广告企业。纽约证券交易所上市企业中还出现了批发零售企业和房地产开发企业。此外，这一阶段的显著特点是上市企业的来源地从前两个阶段主要集中于北京、上海和深圳等大城市发展为分布在很多地区，既有珠海等沿海城市，也有郑州等内陆城市。

2007年中国公司在美IPO出现了前所未有的高潮，全年共有29场IPO，其中纽约证券交易所18场，纳斯达克市场11场，募集资金62亿美元。2008年，受次贷危机影响，民企境外上市遭遇低谷，全年仅有4家中国公司在美IPO。2009年，由于股权分置改革的成功增强了A股市场的活力，加之本土VC／PE的崛起激发了境内上市的需求，尤其是创业板的推出使创新成长型企业获得了优越的上市渠道，一些民营企业选择在A股上市。中国公司赴美IPO集中在下半年，全年共有10场IPO，纽约证券交易所和纳斯达克市场各5场。在纳斯达克市场的5场IPO中，有4场为已上市公司的分拆，传统意义上的单独IPO只有6场。2010年，中国公司再次在美国市场掀起IPO融资热潮，截至10月底已有21家公司成功实现IPO上市，体现出中国中小企业极高的赴美上市热情。

这一阶段上市的主题是高增长。在中国经济持续高速增长的大背景下，中国中小企业也实践着高于10%的高速持续增长，盈利和收入的增长幅度都非常惊人，远远超过了国际上同类公司。这些中小企业或为新兴产业开拓者，或为商业模式创新成功者，绝大多数属于“蓝海企业”⁽¹⁾，是我国“六新两高”类企业发展的重要成就。除中小企业在国内面临融资困难以及美国证券市场对“蓝海企业”具有更强的风险理解、定价、承受和管理能力等因素外，基于企业发展战略考虑也是带动这些企业赴美上市的主要原因。