人民币在岸市场发展为经济带来新常态

● 曹远征

　　 近日，2014“SAIF-银天下”年度金融高峰论坛在上海成功举办。本次论坛上，中国银行首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事曹远征主要讨论了大宗商品走势与人民币国际化,并就三个问题展开了分享，第一是新常态在全球经济意味着什么，第二，人民币目前国际化的发展是什么路径，第三，这样一个发展，特别在“一带一路”的情况下，未来会怎么样，特别是大宗商品。

　　 以下是发言实录：

　　 从全球经济来看，其实新常态这个字并不是中国人发明的，最早是在美国提出的，如果大家回顾一下2011年萨默斯教授在世界银行中间用这个词，叫New normal，只不过现在我们改成了名词，跟旧的轨道只有一个明显的区别。全球经济在金融危机前是一个全球化的黄金时代，经济高速增长。从全球经济来看，欧洲不行，日本也不行，更重要的，过去在金融危机中间发展中国家引领了经济发展的潮流，但是现在也出现了困难，整个经济增长出现一个低迷的状态，而且我们说如果把定义为一个去杠杆化的过程，大概中国政府还能够满足，全球无一个国家能够满足这个标准。为了避免去杠杆的过程快速进行，在这个情况下，由于经济低迷，导致我们这个行业大宗商品的走势，这是主要大宗商品的走势，特别在今年以来，全线下跌，这既包括标普的指数，也包括贵金属，也包括黄金，也能源和农产品，下跌很重要的原因是国际需求，金融机构出现了去金融化，特别在期货行业，导致了更大幅暴跌。其中一个很重要的原因，就是我们所有大宗商品定价，美国经济在向好，美元可能会走高，相对美元来说，各国汇率都在发生变动，大宗商品的价格也在发生变动。这是全球的汇率变化，大家看到美元指数在持续走高，相对欧元指数和日元指数都在持续走低，而且最重要的，其他主要货币，包括英镑，包括新西兰元，包括港币，都在走低，人民币相对来说对美元来说汇率也是走低的，只不过跟其他国家相比是好一点，并不是人民币本身在贬值，人民币对其他货币来说都是在上涨，上涨20%，唯有对美元是涨跌互见。

　　 由于美元的走高，各个大宗商品的价格都出现了一些变化，从明年来看，如果说美元还继续走高，资金流向出现变化，很可能导致新的风险这是大家非常关注的，明年美国QE的退出，特别是什么时候开始加息，这是最重要的问题。我们现在认为美国推出量化宽松，也就是说停止购买国债，什么时候加息是非常关键的。第二，会导致美国金融市场的变动，总的来说，由于明年的经济是很低迷的，需求是降低的，大宗商品还是走低的趋势。与此相关联，债券市场也出现类似的变化。

　　 这就是新常态，经济低速，导致需求不足，导致走低的趋势，在走低的过程处理不好，就会出现很多的金融风险，这次俄罗斯的危机就是一个证明。石油价格跌到60几美元，俄罗斯的困难日益加重，导致暴跌。这就带来一个问题，我们发现在大宗商品市场中间，用美元定价，美元的稳定性严重影响着大宗商品的稳定性，换言之美国是锚固，换个锚吗？人民币的国际化的缘起，在上世纪末亚洲金融危机的时候，人们发现发展中国家存在着一个货币原罪，它主要表现为三个错配：第一个，货币错配。亚洲地区为代表，经济发展非常迅速，而且都是出口导向的，所以贸易活动非常频繁，其中区内贸易非常之大，到目前为止亚洲区内贸易占国际贸易的10%，但是无论它的区内贸易还是亚洲的对外国际贸易，它的定价货币都是第三方货币，主要是美元，一旦美元出现货币，这些国家的贸易生意就难做了。亚洲金融危机是这样，这次金融危机也是这样，这次金融危机是美元的流动性出现问题，于是支付出现困难，于是亚洲国家本身的贸易就出现困难，你回顾一下大宗商品看一下2008年的棕榈油的价格，橡胶的价格，棕榈油和橡胶最大的使用国是中国。第二个错配是期限错配，亚洲是经济发展最快的地区，但是这个发展需要资本，大部分是短期资本，长期资本相对比较少，短期资本一会儿进来，一会儿出去，亚洲金融危机就是由于资金流出的本币对外币大幅贬值引起的，改变这个期限就变得非常重要。请大家注意，这就是亚洲基础设施投资银行和亚洲债券市场形成的背景，长期资本波动。第三是结构错配，亚洲是储蓄率比较高的地区，但是亚洲的基础设施和金融机构能力、金融市场能力相对比较薄弱。这次金融危机爆发以后，要试图改革这样的错配，最合理的办法就是，本地货币本币化，人民币的国际化是以国际需求推动，不仅仅是中国本身的选择由此推断，随着一路一带的发展，大量的基础设施在亚洲兴建，大量的贸易投资的亚洲地区，自然为人民币国际化带来契机，这就是进一步支持中国企业走出去，其中的核心，以人民币本币。(www.xing528.com)

　　 在这种情况下，人民币现在什么样了呢？如果我们从贸易来看，这是截止到今年第三季度人民币的情况，在跨境贸易结算中间，人民币现在已经占到中国的对外贸易的10%，我记得五年前，当时有记者采访我，五年以后您觉得人民币会是什么样，2009年7月份跨境贸易人民币结算，那时候是闭着眼，拍着胸膛，1.5万亿，现在五年以后10，你就知道人民币发展的速度。人民币刚开始在货物贸易，后来还包括服务，服务贸易中间很大也变成人民币最重要的走出去的一个来源，今天中国出国人数超过1亿人次，如果每个人在海外花6千人民币。无到目前为止，人民币是全球仅次于美元的第二大贸易货币，支付比重来说也在不断提高，现在是全球第七位，其中50多个国家跟中国的来往，人民币支付已经超过了10%，而现在人民币在161个国家使用。有些国家的增长速度非常之快，比如说德国从今年4月到今年10月增长了151%，加拿大增长346%，马来西亚增长了46%。

　　 在人民币这样一个使用过程中逐渐形成一个模式，就是人民币离岸市场清算，刚刚连平的交通银行也是清算银行，现在的清算银行是9个地区，其中包括香港、澳门、台湾、法兰克福、巴黎，其他还有几个地区，新加坡是中行，首尔是交行，伦敦是建行。目前除了这几个地方以外，还有20个国家是单边，现在开始双边化，比如说泰国等等。

　　 人民币这么一个发展，在下一步会带来什么样的契机和什么样的挑战，我们先说说上海，有两方式，上海方式和港澳方式。2010年10月开始到2014年10月末，在人民币国际支付的市场份额中，中国大陆从29%下降到3%，中国香港从68%上升到70%，其他地区从3%上升至27%。为什么？人民币是中国的主权货币，为什么上海的人民币国际化使用程度远远低于其他？这个就是上海自贸区设立的背景，人民币不能靠离岸市场发展，要靠在岸市场发展，上海自贸区就是这样一个桥梁，使上海成为国际金融中心，从这个教务理解，这就是在人民币国际化的安排中间，上海的地位非常重要。

　　 我们可以看看上海跟香港的区别，就是上海目前资本项下还不可兑换，就是上海的市场还比较小，其是固定收益市场，大宗商品、衍生品市场不发展，在这两个方面做一点工作，上海就变得真的人民币国际化了。如果我们观察一下，两个方向，第一，资本项目可兑换，在IMF的项目中，有43个项目，就中国而言，大部分科目已经开放，目前具有实质性的项目是三个。我们目前可以看到，如果外商以人民币投资，其审批条件宽于外币，与此同时，2011年后鼓励中国企业以人民币对外投资的形式走出去。第二，中国居民不能自由对外以外币负债，但可以人民币负债。这包括中国企业在香港发行人民币债，就是点心债，也包括跨境贷款。中国资本市场在保持对外币QFII的管理下，鼓励外资以人民币QFII的形式投资，同时对外资三类机构开放人民币的债券市场。如果大家在上海的话会特别清晰的感觉到，就是自贸区的自由贸易账户体系FT，如果说一切条件顺利，不出意外的话，肯定在2020年以前中国人民币可以实现资本项下可兑换。最重要的是上海应该发展金融市场，核心的品种固定收益，衍生品，如果衍生收益和固定收益做不了，我们能不能用人民币来做衍生品和固定收益，这就是前两天公布的关于外资银行进入中国的新的，固定收益上很重要的组成部分是大宗商品，中国是大宗商品最重要的国家之一，能不能大宗商品人民币定价，比如说石油，这是一个新的探讨的方式，如果说那些大宗商品能用人民币定价的话，用人民币进行交易和结算，上海就变成人民币国际化的中心。如果说从未来的角度来看，大家经常讨论香港与上海的问题，我们说上海是中国的纽约，香港是上海的伦敦，纽约是以本币处理为中心的国际贸易金融中心，将来的上海是人民币国际化的中心，在一带一路新的形势下，这个合作不再是纯粹的货币合作和产品合作，在产能治理上合作，中国的优势产能，中国的富裕产能向全球进行输出。这种输出创造了新的金融安排的形势，大宗商品对固定收益市场，对金融安排带来新的需求和挑战，应对这个挑战就变得非常重要。

　　 所以上海高级金融学院和银天下培养高端金融人才是适应发展的需要，以上是我的发言，谢谢。