我国公司海外并购状况与问题分析：政府监管政策研究

第八章　我国公司海外并购状况与问题分析

我国的跨国经营相对来说尚属初级阶段，投资规模及国际营销经验同国外跨国公司相比，还不可同日而语。但毕竟中国的跨国企业已越来越多，规模也越来越大，对海外并购的状况和问题进行研究，探讨相关引导政策是十分必要的。

8.1　我国公司对跨国并购的现状调查

1.我国公司对外国公司跨国并购的发展历程

改革开放以来，中国企业在走出国门、迈入国际市场、走国际化经营之路方面取得了显著的成绩。自1979～1996年底，经外经贸部批准或备案的境外企业达5045家，中方投资金额57.2亿美元。在此过程中，形成了多行业经营于一体、投资遍布世界许多国家的大型跨国企业。1986年9月，中信加拿大公司利用国际银行项目贷款与加拿大鲍尔公司共同收购了加拿大塞尔加纸浆厂，中方出资4700万加元，占股50％。接管纸浆厂后，纸浆国际市场行情上涨，中信公司也因此获得了很大的利润。预计要8～10年的还贷期实际只用了两年半时间，1988年，中国政府正式批准中国化工进出口总公司（中化）为跨国经营的试点企业，中化陆续进行了一系列的对外并购活动。该公司不仅收购了美国海岸太平洋炼油公司50％的股份，而且还在美国购买了磷矿和磷肥厂。

1996年4月，中国国际航空公司以2.46亿美元收购了香港港龙航空（Dragon Airlines） 38.5％的股份，从而成为港龙航空的第一大股东。同年6月，中国华能控股公司（China Resources Holding Co.）以2.14亿美元的价格，购买了印度尼西亚理波兰德公司（Lip Poland Development） 5％的股份。

从20世纪80年代后期到1997年7月1日香港回归之前，通过并购香港公司的方式进入香港市场的中国大型企业多达几十家，如首都钢铁总公司、中国光大（集团）总公司、中国航天工业总公司、中国石油天然气总公司、中国有色金属工业总公司、中国粮油进出口总公司、中国新技术创业投资公司、保利集团、北京信托投资公司、中国国际信托投资公司、华润集团、中国五金矿产进出口总公司等，收购了香港几家上市公司，并在重新包装后上市融资，总市值达到数百亿港币。

与国家级大公司相比，地方性企业的对外并购则体现出规模较小、数量较多的特点。如上海海外投资企业从1981年至今，已发展到400多家，分布于70多个国家和地区，涉及家电、轻工、纺织、医药、橡胶等制造业以及工程承包、餐饮、维修服务、贸易等领域，投资总额2.8亿美元。其中以收购方式进行的对外投资占10％左右。

我国公司主动的跨国并购活动始于20世纪80年代，比较有代表性的企业如中信、中化、首钢、华润等，已发展为集多行业经营于一体、投资许多国家的大型跨国企业。1986年9月，中信加拿大公司利用国际银团项目贷款与加拿大鲍尔公司共同收购了加拿大塞尔加纸浆厂，中方出资4700万加元，占股50％。目前，中国企业的跨国经营已经初具规模，以跨国并购方式进入国外市场的比例正在逐年增加。2004年和2005年先后有上汽集团收购韩国双龙汽车、联想集团收购美国IBM公司全球PC业务等引起世界上很大影响的大手笔，而2002～2003年也有中海油和中石油收购海外油田，然后是TCL控股公司出资820万欧元收购德国施耐德公司，接着京东方以3.8亿美元收购韩国现代显示株式会社和韩国日HYNIX半导体株式会社的TFT－LCD业务。随着我国经济的进一步发展和综合实力的进一步增强，中国公司并购海外公司将在未来一段时间内出现更加强劲的势头。

在我国经济融入世界经济的同时，全球经济一体化、区域化、集团化的趋势日益明显。在这一浪潮中，最活跃、最关键的因素是国际投资，而跨国公司则是国际投资的主要载体。跨国并购既是一种海外投资，又是经济实力的较量。从总体上看，由于中国经济的国际化程度不高，企业整体实力有限，还没有在国际公司并购市场上大显身手。但是一些大型企业集团％中国的跨国公司，以及对外开放较早的珠江三角洲、东南沿海地区的一些企业，已经具备了投资国际市场的能力。例如，首都钢铁公司于1985年投入340万美元在美国购买了麦则塔工程设计公司70％的权益，于1992年全面收购了美国加州钢厂、秘鲁铁矿等海外企业，其中秘鲁铁矿是在强手如林的对手中，以2亿美元的投标价格购得的。此项交易引起了钢铁业的震惊。中国国际信托投资公司1984年底开始在美国购买森林，供应国内外木材市场，1996年9月与加拿大合资购买并经营塞尔加纸浆厂。1986年成立中信香港集团，1990年收购香港上市公司中信泰富公司，取得控股权，并注入中信香港集团拥有的香港国泰航空公司、港龙航空公司及部分房地产等资产进行重组整合，从1990～1994年短短五年里，中信泰富进行了6次发行新股筹集资金、收购资产的重大行动，规模迅速扩大，其价值从1990年的7亿港元猛增为1995年底的530亿港元，跻身于香港恒生指数33个成份股的行列，被誉为“泰富模式”广为称道。1989年中信收购香港电讯20％的股份，被《国际金融评论》评为1990年最佳融资项目。1993年，中信澳大利亚公司全资收购了在澳洲经营肉类加工出口商中名列前茅的麦多肉类联合加工厂。1996年4月中旬美国西林公司与两家新西兰公司联手收购拥有新西兰12.5％林地的新西兰林业公司，以20亿新元的价格一举中标。中信西林公司控制了37.5％的股份。除此以外，中国土木建筑公司等一大批建筑企业、中国化工进出口公司、中国五金矿产进出口公司等对外贸易公司近年来都在美国、欧洲等地收购了一批企业。

近年来，随着中国企业自身实力不断增强、参与国际竞争的内在需要，以及中央鼓励“走出去”战略等外部政策环境的不断改善，通过并购实现扩张的选择不断增加。例如2001年万向集团在美国收购UAI公司事件、浙江华立集团对飞利浦所属CDMA研发部门的三次收购，到2002年中国三大石油化工企业境外收购油田、油气资产，都曾引起行业内的广泛关注，2003年2月上市公司京东方完成了对韩国HYDIS公司TFT－LCD业务部门的收购，这一成功案例更是激起了经济学界的热烈讨论。

2.案例： TCL集团收购德国施耐德（Schneider）

TCL集团控股的旗下TCL国际控股有限公司于2002年9月下旬宣布，通过其新成立的全资子公司Schneider Electronics GmbH，与德国Schneider Electronics AG之破产管理人达成收购资产协议，收购其主要资产，金额约820万欧元。

根据双方协议，Schneider Electronics GmbH已收购了施耐德（Schneider）的生产设备、研发力量、销售渠道、存货及多个品牌，其中包括“SCHNEIDER”（“施耐德”）及“DUAL”（“杜阿尔”）等著名品牌的商标权益。Schneider Electronics GmbH同时协议租用位于Tuerkheim面积达2.4万平方米的生产设施，建立其欧洲生产基地。预计Tuerkheim的生产将于2003年初展开。

2001年4月16日，TCL集团引进五家战略投资者：东芝、住友商韦、香港金山、南太和Pentel，改组为股份有限公司，使TCL集团摇身变为具有国际化色彩的股份公司。同时TCL的“阿波罗计划”也渐渐浮出水面，实施国际化战略、加大海外扩张是其中很重要的一部分。而此次收购施耐德可以说是迄今为止TCL在海外扩张中最具有关键意义的一步。

TCL因为拓展海外业务的需要，一直密切关注着欧洲市场，海外收购行动从2001年底就已开始悄悄进行。2001年9月6日，德国施耐德公司破产管理人米歇尔·雅菲（Michelle）公开宣布，中国TCL公司将接管这个企业，之后会利用其设备生产电视机和音响。据最新消息，TCL方面已经开始全面进驻施耐德。

施耐德是一家有113年历史的家电生产厂家，号称德国三大民族品牌之一。进入20世纪90年代后开始亏损，不久，这家老牌企业正式宣布破产。但即使这样，在2001年，施耐德欧洲市场也有高达2亿欧元的销售额和多于41万台彩电的市场份额，超过了欧盟给予中国7家家电企业40万台配额的总和。显然，此次收购将帮助TCL集团绕过欧洲对中国彩电的贸易壁垒。同时施耐德的品牌效应及其遍布全世界的销售渠道和强大的技术力量，也将有助于TCL进一步开拓欧洲乃至世界市场的业务。

3.收购述评

尽管TCL收购施耐德并不是中国企业的首次海外收购，但是所引起的人们对中国企业海外收购的关注却是前所未有的。

首先，本次收购最为值得人们关注的是，此前TCL集团通过改制，内部职工与外部战略投资者已经成为公司的大股东，长期困扰中国国有企业发展的体制问题在TCL集团得到完满解决。TCL集团的跨国收购行为由此更显得是彻底摆脱“灰色嫌疑”的企业战略布局：其蓄谋长期的规划，收购时机的把握，收购对象、地点的选择，谈判对价的最终确定全都昭示出市场行为的潇洒与自如。因此，本次并购对中国企业“全球化”战略的影响意义与参考价值绝非以往大型国有企业的海外扩张所能比拟。

其次，这次并购使得TCL集团以低成本代价获取百年品牌和欧洲市场，标志着中国企业“全球化”开始走向双车道。“全球化”不仅仅意味着勇敢地打开国门“请进来”，对于经过30年市场经济洗礼的中国企业来说，适时适当的“走出去”更能体现出积极参与国际经济合作的进取精神，也只有这种双向互动，才能充分发挥资本的逐利本能和最优配置效应。

此次收购前，TCL集团刚与香港长城数码签订了一份成立合资公司的协议，共同开拓彩电及音响产品的海外市场。这次通过把德国施耐德收归旗下，继续利用其设备拓展电视机和音响的生产线，无疑将如虎添翼。虽然其进军海外的具体战略尚未明朗，但TCL集团以仅仅820万欧元整合成熟的市场渠道，足见其胆略见识和操作效率，其加大海外空间扩张力度、增强行业一体化效用的意图一览无余。

4.案例：联想集团收购IBM全球PC业务

2004年12月8日，联想集团在北京正式宣布，以总价12.5亿美元收购IBM的全球PC业务，其中包括台式机业务和笔记本业务。因为该项业务正在进行之中，所以目前无法得知联想集团如何具体地整合业务，如何进行跨国经营活动，只能就事件的一般情况进行了解。首先，收购金额是实际交易价格为17.5亿美元，其中含6.5亿美元现金、6亿美元股票以及5亿美元的债务：在收购后规模上：本次收购完成后，联想将成为全球第三大PC厂商，年收入规模约120亿美元，进入世界500强企业。在收购资产上：联想获得IBM在全球范围的笔记本及台式机业务，获得Think系列品牌。在收购形式上：在股份收购上，联想以每股2.675港元，向IBM发行包括8.21亿股新股，及9.216亿股无投票权的股份。在企业领导层上： IBM高管沃德出任联想集团CEO，杨元庆改任董事长，柳传志退居幕后。在公司分布上：联想总部设在美国纽约，员工总数达19000人，主要生产基地在中国。在股权结构上：中方股东、联想控股将拥有联想集团45％的股份，IBM公司将拥有18.5％的股份。

目前，该项合并计划正在等待美国政府的批准。

中国企业的这些并购事件表明中国已有一批企业具备了开展跨国并购业务的条件，对于这些企业除了通过自身实践摸索跨国并购投资的经验，提高兼并质量之外，国家有必要尽快在体制环境和政策方面为这些企业提供更多的便利，积极鼓励和大力推动它们在这方面的发展，使它们得以进一步壮大自己的实力。

8.2　我国公司跨国并购的趋势分析

我国的改革开放只有30年时间，但取得的成就却是令人瞩目的。在来自国外的资金、技术、管理技能和其他要素源源不断流入国内的同时，中国的企业也开始走出国门，中国企业的跨国经营也从无到有、从小到大地发展起来了。目前，这种跨国经营已初具规模，成为中国对外开放中一项具有重大战略意义的崭新伟业。在跨国经营的投资方式上，主要还是采取新建的方式，但是，以跨国并购方式进入国际市场的比例正在逐年增加，并将在未来一段时间内呈现出非常强劲的势头。这一判断主要基于如下国内外相关因素：

（1）从世界经济的角度来看，世界经济一体化将是21世纪世界经济发展最主要的特征。波音公司经济预测中心认为，未来世界产业将以跨国并购重组为特征，带动产业技术经济向更大规模和更高层次迈进。与此同时，世界经济区域集团化趋势的不断加强，尤其是欧盟范围的不断扩大，以及NAFTA的正式生效，国别贸易的逐渐拆除，正日益改变着公司之间的竞争方式，通过跨国并购的方式来实施生产集团化、经营全球化、市场本土化战略的企业不断增加。

许多跨国公司在通过跨国并购实行产业重组的同时，为了把自己的优势集中到核心业务上，也在不断地拆卖一些非核心资产，从而又为其他企业通过并购这部分资产进入该市场提供了诸多的机会。

（2）中国经济同世界经济先进水平的差距，最突出地表现在科技水平和管理水平上。无论是现有产品的技术水平、企业的技术开发还是企业的经营管理水平，中国都还处在比较落后的地位。取得世界先进技术的供给和国内产业升级换代，获取世界先进的经营管理知识，是中国实行对外开放最直接的目的之一。1979年以来，中国大规模地进行技术引进，已经在一定程度上缩小了中国工业技术同世界水平的差距。但已有的实践同时也证明，仅靠对成熟技术的引进，并不能彻底缩小差距、实现赶超的目的。进一步的技术赶超，一方面要求加强培育国内企业吸收、消化引进技术，提升技术创新开发的能力；另一方面则更需要有一批企业跨出国门，直接去捕捉和获取世界先进技术。在这种情况下，通过并购方式无疑比通过创建方式更容易获得发达国家的现代科技成果。

（3）原来严重制约中国企业对外并购的传统经济管理体制已发生了有利于企业实行跨国并购的变化。中共第十五次全国人民代表大会进一步确定了中国跨世纪发展的行动纲领，在积极参与国际经济、增强中国企业在世界市场上的竞争能力等方面，其理论和政策都有许多新的发展。党的十五大报告明确指出：要“以资本为纽带，通过市场形成有较强竞争力的跨地区、跨行业、跨所有制和跨国经营的大企业集团”。这标志着中国鼓励组建大型企业集团、积极参与世界市场竞争的目标已经明确。在党的十五大报告精神指引下，中国的改革开放已经进入了一个新的时期，从中央到各省市，都在采取各种措施实现大企业集团战略，建立强健的企业团队，培植统领企业团队的旗舰企业。一场国有经济的战略性调整和重组的巨大工程已经展开，国有资本将从小企业向大企业转移和集中、从劣势企业向优势企业转移和集中。这为组建跨国经营的大企业集团创造了广阔的发展空间。目前，国家确定的重点企业已由300户扩大到512户，试点集团已由57户扩大到120户。各地区也在以优势企业、名牌产品为龙头，通过兼并联合、破产收购、资产划转等形式培植和扶持大型企业集团。

（4）中央和地方政府在积极吸引外资的同时，将以发展中国家为重点，鼓励企业向海外投资，逐步使中国经济从依靠国内资源与市场的单向循环转向主要利用国内外两种资源、两个市场的双向循环。例如，上海已拟订专门的优惠政策，鼓励企业在非洲和东南亚国家开设新厂或收购兼并当地企业，并积极利用中国援外贷款参与非洲的资源开发。除南部非洲和东南亚外，上海还鼓励企业开拓南美洲、中亚和东欧市场。

（5）充足的外汇储备有利于中国企业走出国门开展跨国经营。由于中国的货币尚未实行自由兑换，对外投资额的大小在一定程度上还取决于外汇储备的情况。令人高兴的是，中国的外汇储备至2001年12月已达到2300亿美元，成为世界上外汇储备量最大的国家之一，从而使中国政府可以放宽对企业跨国投资的外汇控制，有利于企业按照自身的需求实行跨国经营。

8.3　我国公司跨国并购活动存在的问题

通过跨国并购的方式进行跨国经营是中国企业一项崭新的实践，它的兴起和发展是中国改革开放和参与世界经济一体化进程的结果。2004年，有人把它称为中国企业的并购元年，中国企业在这一年的跨国并购事件增加，而且金额十分庞大，可以堪称中国企业第一轮成规模的跨国并购高潮。这其中，尤其以联想巨资收购的IBM个人电脑业务、上海汽车工业集团收购的韩国双龙汽车公司等事件最值得关注和研究。

而这一实践的进一步发展，除了要靠企业自身在世界上的竞争能力、发展战略和经营管理水平以外，在很大程度上仍有赖于国内经济体制改革的进一步深化和对外开放的进一步扩大，以使中国企业在海外市场上能更好地实施全球经营战略。

目前，影响中国企业对外并购的主要问题是：

（1）中国企业是否具备足够的跨国并购经验和实力。跨国并购虽然数额巨大，看起来波澜壮阔，但它实际上属于企业对外直接投资的一种，对中国企业而言，也属于企业进行国际化的一种方式，抑或实施“走出去”战略的一种方式。根据菲利普·科特勒（Philip Kotler）的总结，国际化通常有五个层次，即间接出口、自接出口、许可证贸易、合资企业和自接投资。以上五个层次随着企业自身参与程度的不断提高，其投资承诺、风险和复杂度都随之增大，相应的对海外市场的控制能力和利润回报也随之提高。而跨国并购实际上处于最高的一个层次。

而从现有的国内出口贸易状况来看，绝大多数中国企业仍然处于国际化的第一层次和第二层次，缺乏跨国经营的经验。其中中国彩电第一大生产企业四川长虹仅在第一个层次间接出口上，就为开拓美国市场遗留4.84亿美元巨额应收账款，造成坏账。

（2）跨国并购的目的是否是为了进入某个市场。这以TCL集团在欧洲并购汤姆逊彩电业务为典型。如果从简单地进入某个海外市场的角度来看，本土企业目前似乎尚没有去海外尤其是欧美日等发达国家市场进行直接投资建厂的迫切性，因为再也没有比土地和劳动力资本低廉且丰富的中国更适合建造制造基地的地方了。然而，如果着眼于全球资源配置的角度，本土企业的海外投资仍然势在必行，只不过主要的海外投资不应把重点放在替代性极高的工厂上，而应把重点放在获得在本土无法获得的软资源上，比如高水平的研发能力。研发领域的国际化对于一个旨在成为跨国公司的中国企业尤为重要，因为真正的跨国公司对于全球市场的控制能力是通过生产、贸易和技术等各个环节逐级增强的。

从华为最近在3G和海外市场屡屡斩获大单的案例上，我们能得到更深的启示。每年全球通信巨头投入的研发资金数以千亿美元计算，华为如果想分得一杯羹，那么它屡受争议的“不计代价”投入研发的策略不仅不能更改，而且只能变本加厉。据国家知识产权局的统计数字，早在2002年，华为就以1003件的数量，居国内企业发明专利申请量首位，与申请量居第一位的国外企业％韩国三星株式会社以同样数字并驾齐驱，这是国内企业专利申请首次在数量上与国外企业持平。而且，华为在国际化进程中布局谋篇的能力堪称全国第一：其一，华为从很早就在全球范围内对自己知识产权进行不遗余力的保护，迄今已在86个国家和地区注册了600多件次商标；其二，华为在全球40个多国家都设有分支机构，全球营销网络十分畅通；其三，华为在美国、印度、瑞典和俄罗斯都设有不同发展方向的研发中心，全球通信产业的技术走势很难把华为落下；其四，华为不仅在产品上紧追思科，而且在技术获取策略上也紧盯着以疯狂收购见长的思科，与3COM的合资在撼动思科市场侧翼之余，也扳回了2年前被诉侵权后撤出美国市场的尴尬。

3年前华为设立美国分公司Futuerwei的时候，曾经针对思科抛出了一个暗示性极强的广告：一边是金门大桥（思科公司的标志就是该桥的剪影）和路由器，另一边是金门二桥和相似的路由器，旁白的广告语意味深长地说：“它们惟一的不同，就是造价。”事实上，中国企业只有获得了研发、生产和供应链等综合的全球资源配置能力之后，才能真正告诉全球的消费者％“它们惟一的不同，就是造价。”否则低价出口策略只会招致越来越多的反倾销制裁。

（3）很多中国企业的管理层缺乏对产业发展的趋势判断，没有从自身的运营上下工夫，而是一味地想做大，仅仅想靠规模取胜。中国蓝星清洗集团是一家主要从事化工行业的集团，但却在海外市场出巨资竞购韩国双龙汽车公司，而该集团无论是从行业经验上、人员准备上、市场网络上均缺乏对汽车行业的了解。而被国际市场和国内企业普遍称做是一次“看不懂的并购”。中国制造业的聚焦在于如何走向针对个性化产品与服务的“大规模定制”，其中包括国内和国际两个市场。

第一，目前国内各产业已经完成第一波普及性浪潮，市场基本初始化结束。

纵观全球各个产业兴起的历史，通常企业开始追求规模效应的原始动力都来自于某个新兴产品的第一波普及性浪潮。面对旺盛的市场需求，这个时候对企业来说，最重要的就是尽可能提高某个单一品种的产能，以尽快填补市场的空白，并由此获得宝贵的该产业第一桶金。福特最早推出的T型车，我国国产彩电厂商的群体崛起，等等，莫不如此。(www.xing528.com)

但是，当这一波来势凶猛的产品普及浪潮过去之后，买方市场和卖方市场都发生了细微的变化。

第一，买方市场不再以获得这些产品或服务的基本品质为满足点，开始关注这些产品或服务在各个层面上的差异性。同时他们不再满足于和视野内的其他购买者获得相同基本品质的产品和服务。强力研发、高端品牌、细分市场和成本优势，正是三星对“灵捷的新制造主义”最好的阐释。

在30年前，三星电子只是日本三洋公司众多OEM工厂之一，为其制造12英寸黑白电视机；5年前，和中国家电业一样没有核心技术的三星还不得不从索尼或者松下公司购买芯片。经过持续不懈的努力，今天三星电子的专利数已经高居全球第5。为代表的消费类电子产品市场上的表现来说，其耗费巨大人财物力在领先地位，恰恰是三星电子迅速摆脱困境的最大法宝。

对于国内企业而言，大多数行业处于生产能力过剩的状况，恰恰是企业有可能通过重新细分、定义市场而获得超速增长的良好机会，毕竟潜在的平均客户购买能力已经超出了行业提供平均服务水平的价格。

第二，产业技术进步呈现改良式的连续性特征明显，技术进步的半衰期越来越短。

通常令本土制造业陷入困惑的是，当一项产品的技术和服务越来越臻于完善的时候，不仅产品的毛利率逐步走低，同时新产品推出时所引起的轰动也越来越小了。想一想看，微软推出空巷争购，而七年后投入更大资金炒作的Windows XP却已经在人们眼中平常起来，再也引发不了当年的轰动。

由此，我们可以得出一个让技术进步依赖者略感惊讶的结论：一项革命性的技术一旦推出以后，其后续进步的趋势注定会变得日益保守和功利，从而使得一个曾经生机勃勃的公司或产业变得越来越善于精良运作但却越来越远离理想主义。

根据Abernathy和Utterback对产品生命周期模型的反复推敲，最初的产品设计处于高度不稳定性，极易发生变化，通常为买方提供了丰富的产品种类，而此时产品创新的方向是改进产品性能而非降低成本。但随着买方通过购买偏好对上述产品种类和功能的不断筛选，最终在产业内形成了从外形到功能都趋于标准化的“主导设计”，实现了最优产品结构。然而，随着产品设计逐渐趋于稳定，产业技术进步的主要驱动力在于降低成本，而且这些技术进步所能形成的竞争优势相对容易被模仿。

因此，我们看到，此时整个产业的供应链上的自动化方式将大量采用，低成本、高效率的供应链集成能力将越来越发挥决定性的作用，最终在产品生命周期成熟期内形成“精良运作者胜”的主要竞争局面。

美国奥本大学教授保罗·斯瓦米达斯的调查报告显示，美国71％的制造商在以整合供应链为手段的“精良运作者胜”战略上获得了巨大的回报。像汽车、电子产品和零售企业的周转时间已经从1987年的27天，缩短为1998年的12天。业库存总额平均只占销售总额的1.3％～1.5％；非制造业（含批发和零售业）库存总额平均只占销售总额的1.14％～1.29％。这个指标表示，由于经济运行的节奏加快，同量流动资本处于沉淀状态的份额极小，周转速度普遍较快。

而国内制造业的精良运作能力却相形见绌。有统计显示，2000年，中国国有企业及规模较大的非国有企业的流动资金周转率平均为1.62次/年，这些企业的流动资产平均余额为5.2万亿元，同期的销售规模是8.4万亿元。此外就商品库存总值和国内生产总值的比值来看，美国不超过1％，中等发达国家不超过5％，可是中国却超过37％以上。目前，国内以家电业为代表的很多行业也已经到了“精良运作者胜”的临界点时刻，恰好是以精良运作体系击败技术型公司的时机，因此上述行业内志在称雄的公司应该全力投入资源打造国内第一流的供应链体系。但是，对于通过技术的连续性进步仍然能够获得超额利润的行业，企业还是应该把着眼点放在研发和降低制造成本上。因此，为了创造自己的相对优势，中国企业必须首先练好“内功”，才能大刀阔斧地进军国际市场。否则，大规模的跨国并购也会带来很大的风险。

（4）并购时机的选择问题。自从20世纪80年代成长起来的这批本土企业家，普遍拥有较强的市场意识和营销操作能力，但同时也欠缺相应的对宏观经济环境和产业结构双重变迁的分析能力和应变能力。这样在企业国际运营过程中，他们往往在追逐资本增值的过程中，容易“赢了局面，输了实地”。

以联想并购IBM个人电脑业务为例，在中国宏观经济已经形成了比较明显的人民币升值预期的大背景下，计划在2004年6月底以前就向IBM支付6.5亿美元现金和6亿美元股票的柳传志显然对这件事情操之过急了。以联想获得的Think品牌5年使用期限来看，很可能联想所持有的相当于4亿美元的现金储备以及为收购案将募集的12.5亿美元资金在这个周期内对美元升值所得到的资本增值（以对美元比价来计算）将大大超过这次并购所带来的利润。从一个普通投资人的角度来看，这很可能是一件费力不讨好的事情。

由于中国已经成为全球第三大贸易国，中国所实行的人民币与美元挂钩的汇率制度在美元持续3年走低的大背景下逐渐演变成全球经济的焦点问题。只要人民币继续坚持与美元挂钩，那么美元的跌势就必须由欧元、日元等其他货币来承受。2004年一年，欧元兑美元升值约8％，日元兑美元也升值约5％，而美元兑人民币汇率基本未变。

从外部经济环境来看，美、日、欧等全球主要经济力量一直没有放弃对人民币升值问题进行政治和经济方面的施压。2004年，美国副总统切尼、财政部长斯诺和商务部长埃文斯等政府高官先后访问中国，虽然“王顾左右而言他”，但是汇率问题已经成为中美经贸关系中的一个核心问题。同时，来自欧美等国的反倾销攻势也在中国“入世”3年时间里不断升温，2004年1～9月，国外对我国企业反倾销立案34起，涉案金额约8.3亿美元，同比增长45％以上。

从1978年到1992年，人民币兑美元的汇率由1.7贬值到5.5，近10年来官方汇率一直稳定在8.3左右。其间，中国不仅成功地引入大量外资，而且迅速形成了出口导向和内需导向的双引擎经济增长模式。根据发展经济学的常识我们可以知道，在中国这样一个发展中国家以每年80％左右的GDP高速增长的条件下，人民币由不断贬值转向大幅升值是一个不可更改的长期趋势。

目前国内外的乐观估计是一年内人民币汇率就会有10％以内的升幅，而即便是最不乐观的估计，人民币在3年内的汇率升幅也肯定将超过10％。因此，此时对于坐拥大笔人民币现金并图谋国际化的本土企业来讲，最佳的资本策略是静待人民币升值而增加自身的资本实力，这样一来以人民币计价的同样一笔资金就能买到更多以美元计价的海外资产。换句话说，比起那些整天猜测人民币哪天升值并为此时时计算成本的外资热钱来说，本土企业的资本天然就能享有人民币升值所带来的资本增值收益。

事实上，被本土企业奉为国际化标杆的日本企业正是这样做的。20世纪60年代到90年代中期，日本的出口持续增长。日本的巨额顺差引发美、欧、日的贸易争端，美国和欧洲动用政治和经济的双重力量强压日元升值。1985 年9月，美、英、德、法、日五国财长聚会纽约的广场饭店，就争执许久的日元升值达成“饭店广场协议”，之后日元开始大幅升值，仅3年时间日元对美元就升值了一倍以上。高涨的日本股市固然带来了泡沫经济，但100∶1的市盈率，无疑也为日本企业的海外扩张提供了极为廉价的募集资金的机会。

（5）中国企业是否具有足够的并购后的整合实力。随着中国企业的经济实力和资本运作能力的提高，跨国并购已经成为最吸引人的国际化捷径。然而值得重视的是，即使是在全球范围内，大规模的并购事件，完全成功的案例也是少之又少。近日，在连续并购汤姆逊彩电业务和阿尔卡特手机业务后，TCL公司年报显示利润出现较大幅度下滑，而TCL董事长李东生则自言不讳地表示，跨国并购带来的亏损确实是重要原因。

TCL集团在并购过程中遭遇的问题显然值得准备进行跨国并购和正在进行跨国并购的中国企业冷静思考。并购中的协同效应显然说易行难，对初出茅庐的中国企业尤其如此。事实上，协同效应的真正意义是指并购后的公司在业绩方面应当比原来两家公司独立存在时曾经预期或要达到的水平高，这意味着取得比任何人预期更好的竞争力，获得更多的竞争优势，并且超过公司原先在竞争性市场上谋求生存时需要达到的水平。也许，这是中国企业，包括目前最响亮的国际化品牌联想在短暂的并购喜悦后必须全力解决的瓶颈难题。可以说，经过艰苦努力，中国企业在跨国并购的道路上已经跨上了崭新的平台，未来的成功似乎已经伸手可及。但这一段距离又显然不是随便走走就可以平安度过的，并购后的整合和协同使联想始终面临着确定的机遇和不确定的风险。

（6）现行国家对外投资项目审批制度仍较为僵硬，加上决策审批迟缓，很不利于企业迅速捕捉跨国并购的良好机遇。按现行规定，凡海外投资超过100万美元的项目，都要上报国家外经贸部审查批准，涉及不同行业的还要进行会审会签，既费时又误事，增加了大型企业发展跨国经营的困难。

（7）现行的金融信贷体制对企业筹资、融资等方面的限制和约束仍然较多。比如，贷款要受国内贷款担保额度的限制，特别是外币贷款，既要受国内贷款额度的限制，又要受特定外汇额度的限制。这就使得不少企业很难发挥国内力量，对境外项目提供强有力的支持，从而失去一些有利的跨国发展机会。

在境外融资方面，有些企业已具有股票境外上市或发行债券的条件，但由于受到额度和审批限制，往往坐失并购良机。

（8）银企联合问题。改革开放以后，我们面临着国际竞争的挑战，特别是世界500强的竞争挑战。世界500强中有80％是产业资本与金融资本的联合体，实力雄厚，市场竞争力强，中国的企业难以在国际市场上与其竞争。2000年，世界500强中最大的跨国公司（GE）营业收入是1765亿美元，末位也有97亿美元，而中国，第一批57家企业集团最大的只有400亿元人民币，1994年中国500家最大工业企业销售收入12986.5亿元人民币，合1527.7亿美元，不及美国通用汽车公司的销售收入。

（9）在国家行政机关对企业具体经营活动干预过多的同时，国家本应加强的宏观战略管理却严重滞后。比如，尽管有关部门对境外企业的外汇和财务管理作了一些政策规定，但不配套、相互矛盾以至于干预过多等情况仍严重存在。这很不利于国家依法管理企业的对外投资活动，从而既可能造成政府管理行为的随意性，又加大了企业预期的不确定性。又如，国家对企业海外投资的总体发展，包括投资方向和发展规模、行业重点与地区选择、阶段性任务与长远目标等，至今尚未形成明确的宏观指导战略，并纳入统一的国民经济发展规划，基本上仍是各地区、各部门和各企业各自为战，缺乏协调和配合，这很不利于形成和发挥中国企业在国际竞争中的整体优势。再如，中国至今尚无一个从宏观上负责统一指导和协调国内对外投资活动的高层次机构。目前对外投资兴办企业，计委、财政、外经贸、外汇管理局以及主管部门都要管，但又各管一段或一个方面，没有一个机构来负责统一协调和战略指导，由此常常政令不一，使对外投资企业无所适从。间接性的宏观管理的落后，仍然不利于中国企业跨国发展的健康成长。

（10）随着中国自身实力的增强，以往为跨国公司所用的并购扩张模式，也逐渐为中国企业所采纳。但并购是一把“双刃剑”，如果实现不以必要的前提条件作保障，并购的结果多半是反受其害。例如，美国麦肯锡公司曾针对世界著名企业的并购事件进行跟踪调查，结果表明，成功的案例只占23％。并购能否成功很重要的一点就是要做好对收购目标的价值判断，由于既有体制的原因，中国企业对并购中资产或业务的价值评估普遍缺乏经验，有时可能会发生出价过高的现象。例如，三大石油企业在海外进行的相关资产收购，就被海外业内人士将其与日本企业20世纪80年代在美大肆并购房产之事相提并论，这个事件应引起准备海外并购的企业足够重视。

8.4　鼓励我国公司跨国并购的对策建议

1.我国企业跨国并购的政策思考

发达国家企业的跨国并购经验表明，政府鼓励企业对外并购对国家具有重要的长远意义，那么国家政策如何促进其正确的对外并购，将成为问题的关键。笔者认为，根据所有权优势的理论，中国鼓励企业进行跨国并购的政策分为三个层次：

第一，确保现有影响对外并购的所有权和区位因素的有效利用，对真实信息做出积极的反应，既使本国也使东道国都获得最大的投资收益。

公司的所有权优势包罗万象，先进的科学技术，高效的管理机构，经营专利技术的精明头脑，以及其他的管理知识、技能技巧、商誉品牌等，都是公司出奇制胜的资本。中国的大型公司在所有权优势中，也通常有一项或多项相对的所有权优势。但要使这些相对优势在国内与国外的公司之间得到经济有效的运用，则要求充分发挥国内优势，即：①驱使公司的指令必须是高效的。②决策必须以最佳信息为基础。政府或其下属机构应该具有向潜在的跨国投资者提供必要信息的服务功能，这对于一些中小型投资者来说尤为重要，因为中小型公司一般负担不起收集情报的昂贵费用。③基础设施、资金融通、政府机构和政策支持等辅助手段必须为本国企业在海外驰骋创造良好的后备条件（至少不应使本国企业因国内因素在与其潜在的对手竞争中处于劣势）。因为这些问题不解决，就会束缚投资者的手脚，加大国际运作的成本和困难。它们不仅给对外并购公司造成危害，而且会提高国内供货的成本，迫使对外公司另谋他途（新的供货渠道成本可能高于从前）。如果问题严重，对外公司可能会在国外寻找供货商，使跨国并购的出口导向效应失灵。④税收灵活，不被扭曲。从原则上讲，对国内和国外经营业务的税收，越保持中立越好，因为要谋求东道国和母国税收利益的均衡。但在实践中，这一原则很难适用于刚开始进行对外并购活动的公司。国外并购要比国内并购有更大的风险，所以优惠的税收待遇，甚至免税都是必要的。但最后的收益对象要落实到对外公司身上而不是外国政府身上。⑤不给本国企业压上不必要的包袱，让其在海外商场上轻装作战。如持股比例、融资手段、利润回汇和综合经营战略，这些商业决策，最好让企业在合法范围内自己做主，不要由政府简单划一的政令来越俎代庖。

第二，确保本国企业的所有权优势在将来有长足的进步，以维持和提高这些企业在世界市场中的竞争地位，这是实现对外并购最大利益的关键。公司所有权优势的发展是一种综合能力的积累过程，它不可能由单一的公司所能完成，它涉及对外投资政策以外的许多政策问题。能力的积累过程涉及三个要素：刺激要素，它来自于宏观经济环境、产品要素市场以及科技的发展；能力要素，它取决于教育体制、信息培训、科技努力和以前的研究开发活动；制度管理要素，它给游戏制定规则，使市场得以正常运转，当市场失效时，给予参与者以支持。

因此，企业综合能力的发展是一个复杂的过程，各国竞争地位不断变化的事实，就是一个最好的例证。它既不取决于单一的刺激政策，也不单纯依赖对教育和研究开发的投资水平。上述三个要素同等重要，缺一不可。各个国家由于自身的发展阶段和以往的策略不同，对这三个要素可能有所侧重，但是能力发展的最终结果，必然是这三者的合力。新兴工业化国家或地区在发展中国家中所有权优势最大的秘诀就是三要素的有效组合。竞争激励措施，旨在协调全球战略的政府干预，对教育和科技的巨额投入，以及精简机构和优化结构，都使他们在激烈的竞争中脱颖而出。

第三，提高本国先进产业的区位优势，扩大国内供应商的供货能力，改善基础设施，革新技术，提高劳动和资本市场的运作效率，为国内经济创造一个能消化吸收海外跨国公司动力反馈的良好环境。

第三层次的政策与如何提高对外并购对国内经济的长期反馈利益有关。其实，从某种意义上说，这也就是如何开发新的海外所有权优势的国内效应问题。中小型企业升级换代的动态过程会导致国内结构再调整，为国外投资提供动力。这样，在实现对外自接投资利益最大化的同时，也完成了国内能力的飞跃。具体做法是：为跨国公司提供出口；当旧技术落伍或夕阳产业被淘汰时，提供新技术；保持工业结构的竞争力，使其接受国际竞争的压力；通过完善机构的技术结构，提高国内供应商的供货质量和供货水平。随着跨国公司的日益成熟，它反馈回国的利益要取决于国内经济区位优势的强弱。国内是其生产、培训和研究开发基地，这些都是能力积累政策的主攻堡垒。

在当今竞争加剧、技术日新月异的世界里，跨国公司是一个国家保持竞争实力、谋求新生路的有力武器。发展中的跨国公司在向母国输送新技术、新技能和其他资源方面的作用已日益显露出来，其发展将不可限量。

总之，国家对外直接投资的政策，实质上是总体发展战略的延伸。它包括竞争激励措施、人力资源开发、基础设施建设、科技革命和其他辅助机构的完善。这些要素一旦全部到位，国外直接投资就将发挥既适应市场又创造市场的双重功能。

2.鼓励我国公司跨国并购的对策建议

中国对外并购的发展既应该是企业的一种内在的行为，又应该是政府行为的必然结果。在中国企业跨国并购的初期，企业的国际竞争力普遍较低，在这种情况下，跨国经营主要不是企业的问题，而是中国的一项重要国家政策。日本和韩国对外并购的形成和发展可以说是其政府大力扶植的结果。鉴于20世纪90年代以来跨国并购方式正逐渐替代跨国创建方式而成为对外直接投资的主流方式，中国政府应大力鼓励和保护中国企业对外并购的健康发展。政府的鼓励和保护政策应包括：

（1）设立专事对外并购等跨国直接投资的管理机构，对中国企业对外并购进行宏观协调和统一管理，并制定相应的政策。政府应加强对外投资的产业与行业规划和调控，但这种管理应从行政手段管理过渡到法律手段和经济手段，为此应尽快制定《中国企业海外投资法》和《中国海外投资公司法》等。

（2）放宽外汇汇出的限制。对具有国内经营业绩好又具有跨国经营经验，能通过进出口贸易或B股市场自我平衡外汇的大型企业，给予外汇汇出权。

（3）逐步放开海外融资渠道，充分利用国际资本市场的资金来完成跨国并购，这是发达国家跨国公司通过国际融资手段完成跨国并购的重要经验。一般来说，跨国公司通过母国的外汇来实施跨国并购的资金不到整个跨国并购金额的10％，90％以上的并购资金是通过发行股票、债券、以股换股、抵押贷款、信用贷款等融资手段筹集的。如果中国政府赋予大型企业集团以对外融资权，那么大量的对外并购资金都可以利用国际资本市场和证券市场来完成，这种对外并购事实上增加了中国对外资的利用，而不是国外增加了对中国资本的利用。

（4）鼓励银行与大型企业自由联姻，组成大型跨国企业，参与跨国并购活动。目前，国际上对跨国企业的国际融资在政策上已有较大松动，普遍为跨国并购提供了方便。发达国家如美国、德国等已经放松了对银行业的管理，有的取消了存款利率的限制，使得银行比较容易取得巨额资金。银行业务的国际化和金融工具的不断创新，也为跨国企业融资提供了极大的可能。国际上一些著名的银行如美国的花旗银行，英国的西敏寺银行、汇丰银行，日本的住友银行、第一劝业银行，法国的国民银行，德国的德累斯顿银行、巴伐利亚联合银行，荷兰的商业银行和荷兰银行等均积极开办跨国公司并购和咨询业务，甚至直接参与跨国并购。一些投资银行则通过专门机构提供咨询、融资服务，汇集零散资金，为跨国并购提供大额贷款。中国银行在中国跨国公司并购融资中，也可以吸取国际上一些著名银行的经验，实行银企联合或战略性合作，为企业决策进行咨询，为企业提供并购融资服务。通过买“壳”上市、以股换股、海外存托凭证等各种金融手段，为企业跨国并购融资开辟通道。

（5）完善国际税收制度。为了促进中国企业对外并购的发展，中国政府应与更多的对外直接投资的东道国签订避免双重征税的投资协议，以维护中国对外并购者在国民待遇和最惠国待遇以及投资安全、国有化与补偿、资本撤出与利润汇回、解决争端机制等问题上的利益。

（6）建立对外投资保险制度。对外投资具有经营风险、交易风险、换算风险和政治风险等。为了保证对外投资者的利益，政府应建立相应的风险保障机制。