压力指数构建方法研究中的金融危机机遇

一、压力指数构建方法借鉴研究

本节研究货币危机压力指数的构建，作为本书“综合指数”构建的借鉴。

Kaminsky、Lizondo和Reinhart（1998）把货币危机定义为：“对一国货币的冲击导致货币大幅贬值，或外汇储备大幅减少，或者两者兼而有之。”这个定义不仅涵盖了对固定汇率的投机性攻击，也涵盖迫使货币突破已经建立的爬行盯住体制或者汇率区间而进行的较大幅度贬值。Goldstein、Kaminsky和Reinhart（2000）也构建了一个由汇率和外汇储备变动构成的外汇市场波动指标，该指标用汇率的变动率和外汇储备的变动率加权平均而得，权重的确定满足这样的条件：两个组成部分有相同的样本波动性。但是以上研究并没有考虑到利率的变动所带来的影响。Eichengreen、Rose和Wyplosz（1996）提出的定义则更为全面：“汇率、利率和外汇储备变动的加权超出其平均值2个标准差”。

一般来说，外汇危机过程是资本的突然流出引起本国货币突然贬值，因此，很多研究结果都用外汇突然贬值作为外汇危机发生的基准。但是，在外汇危机发生的时候，政府本质上有两种选择：第一个选择是放弃固定汇率体制或外汇市场干预，使本国货币贬值并由市场决定新的汇率；第二个选择是通过提高利率和减少外汇储备来干预外汇市场，使汇率保持在一个适当的水平，但这会造成国内经济萎缩，而且对本国货币大幅度下降的预期也会导致经济的不稳定。因此，压力指数的构造一般综合考虑汇率突然贬值、利率上升和外汇储备的减少这三个方面来测定发生外汇危机压力。

压力指数的构建方法有三种。Eichengreen、Rose和Wyplosz （1996）构造了以下的外汇市场压力指数（ERW）计算公式：

其中，EMPt代表压力指数，ER是直接标价法下的名义汇率，IR和IR＊分别表示本国和参考国（例如美国）的名义利率，RESt 和分别代表本国和参考国的外汇储备总额与货币总量的比，σER、σIR和σRES分别表示其后相应变量的标准差。

Sachs、Tornell和Velasco（1996）构造的外汇市场压力指数（STV）的计算公式为：(www.xing528.com)

Kaminsky、Lizondo和Reinhart（1999）构造的外汇市场压力指数（KLR）计算公式为：

比较上述三种外汇市场压力指数可以发现：

①ERW使用了国内外利率差和外汇储备与货币总量比率的变化率之差计算，而STV和KLR只使用了国内利率和外汇储备额计算，事实上STV和KLR压力指数对货币危机的识别是等价的，二者只相差一个常数因子。

②在以上外汇市场压力指数的计算公式中，汇率和利率的变化是正权重，外汇储备的变化是负权重。所以本国货币贬值、利率上升和外汇储备减少都会增加外汇市场压力指数。

③压力指数的计算采用的是名义变量，例如名义汇率和名义利率。事实上，后续的研究文献也逐渐出现了以实际变量构造的压力指数，采取实际变量还是名义变量主要由一国的汇率和利率形成机制决定。