中国企业境外上市动态及建议：理论和实证研究成果

第七章　中国企业境外上市动态、展望与建议

本章将对近年来中国企业境外上市的新动向及其意义进行评述，展望中国企业境外上市的未来，并就如何促进企业境外上市更理性的发展，从企业和政府两个层面提出对策建议。

一、中国企业境外上市的最新动态

随着时间的推移，中国企业境外上市已经出现了一些值得关注的新现象，这些现象可能给今后的研究带来变化。

(一)新一轮的境外上市热潮

近些年来，随着中国经济的发展和国际化程度的加深，中国企业日益受到各国投资者的关注和认可，在国内沪、深股市持续低迷和融资渠道狭窄的情况下，越来越多的中国企业将目光投向海外。根据著名的创业投资和私募股权研究和投资机构清科集团《2006年中国企业上市年度报告》，^[1]2005年海外八大市场中NASDAQ、纽约交易所、香港主板与创业板、新加坡主板与创业板以及伦敦AIM市场新上市的中国企业总数为81家，筹资金额达204.90亿美元; 2006年上市数量增加到86家，而融资额大幅度增至439.98亿美元。而在境内证券市场，受股权分置改革的影响而暂停新股发行，直到2006年6月下旬才重启IPO，总计只有65家企业在上海证券交易所和深圳中小企业板两地上市，融资171.14亿美元。

中国企业在2005年和2006年这两年的境外上市，不仅在融资规模上超出了国内上市规模，而且连连创造了多个境外上市的新纪录。2005年6月23日，中国第五大商业银行——交通银行在香港上市，成为首家在香港上市的内地银行。同年10月27日，建设银行登录香港联交所，发行金额622亿港元，创香港历来上市集资额最高纪录，并成为国有商业银行股份制改革中新的里程碑。2006年6月1日，中国银行在联交所挂牌，共筹集了754亿港元，折合97亿美元，成为中国企业最大规模的IPO和四大国有银行中第一家整体改制及整体上市的银行。同年10月27日，工商银行在沪、港两市同时上市，筹集资金超过1400亿港元，折合191亿美元，刷新了全球IPO(首次公开发行)的最高纪录，且开创了内地A+H同步上市的新模式。中国各大银行的境外上市使得近两年中国企业境外融资规模迅猛增长，其步伐之快、势头之强，不仅引发了全球资本市场的关注，而且必将对中国经济(包括国内证券市场)的未来发展产生十分深远的影响。正因为如此，围绕国有银行境外上市的争论也就格外激烈。

近年来，一些优秀的民营企业一改以往在香港创业板和新加坡上市的传统，向美国主流资本市场进军。2005年12月14日，无锡尚德太阳能电力有限公司在纽约交易所上市，筹集资金4亿美元，成为第一家登录纽交所的中国民营企业。2006年9月，中国最大的私立学校——新东方教育科技集团也在纽交所成功挂牌上市，开盘即暴涨46.7%，新东方董事长俞敏洪和新东方的财富神话成了媒体争相报道的焦点。2006年10月26日，作为传统行业的经济型酒店——如家快捷酒店登录NASDAQ并受到投资者追捧。这些案例表明，传统的所有制差别及政府背景等因素正在淡化，国际资本市场对中国企业的评价更看重企业本身的经营业绩和发展潜力，在对中国市场份额的争夺中，全球著名交易所也开始对有竞争力、有发展前途的民营企业敞开大门。

(二)境外上市的A+H新模式

长期以来，中国企业的境外上市大部分都只是股票在境外发行和上市，并没有相应的国内市场，而同时在境内外上市的企业一般是先在境外发行股票，后回到国内市场以相对较高的价格发行A股，这种上市模式一向备受质疑。许多人认为，优质上市资源的流失既剥夺了内地投资者的机会，又使得内地上市公司的整体质量受到影响。这种呼声在中国大型商业银行改制和酝酿上市的过程中变得更加强烈。

根据媒体的披露，交通银行曾计划同时在香港和上海发行H股和A股，但因A股市场疲软而最终放弃A +H发行计划，改为H股单独上市。2006年6月1日在联交所上市的中国银行，在相隔仅1个月之后，于7 月5日发行A股并在上交所挂牌上市，中行A股的发行价为3.08元，而H股的发行价为2.95港元，约合每股3.04元人民币，A股、H股发行价格相差无几，事实上已接近A+ H模式。工商银行是首家真正实践A+ H模式的企业，实现了两个市场发行的同时同步、同股同价，其成功上市得到了监管部门和业内相当高的认同。沪港交易所组成联合工作组，对工行A+ H股同步上市的经验进行总结。证监会国际合作部副主任韩萍表示，A+H模式将是大型企业融资趋势。证监会正在积极研究相关问题，酝酿修订境外上市有关监管规定，使之与国际惯例逐步接轨。^[2]国资委副主任邵宁也指出，尽管目前内地市场容量有限，但国内资本市场的发展同样需要大量优质上市企业，因此国资委将引导上市融资规模较大、国际化程度高的央企选择以A+ H模式上市。^[3]

A+H模式的最大的好处在于，可以根据实际需要在两个市场间灵活分配筹资额，确保招股活动顺利完成。例如，企业在A股市场发行的股份出现认购不足时，中介人可以将一些A股股份转移至H股市场发行，这种所谓“回拨机制”有助于消除发行方和投资者对国内资本市场容量不足的担忧，将大型优质企业的上市重心逐渐从H股转向A股市场，让企业尽可能多地在内地市场发行股份。但是，由于香港和内地股市在发行机制和监管制度方面存在诸多差异，两地同时上市需要克服各种障碍。事实上，工行在A+ H同步发行时，向两地的监管机构申请了多项特别豁免。对于日后以此种模式上市的企业来说，还需要制度上的改革。尽管如此，工行的A+ H模式的示范效应已经显现，据报道，中信银行将效仿工行同步上市，拟筹资218亿港元，所有准备工作已经就绪，上市申请也已递交，只待监管部门的审批。^[4]

(三) A股和H股价差缩小

多年以来，中国企业境内外上市的股票价格存在着明显的价差，即同一家公司在境内外上市的股票虽然是“同股同权”，但由于市场分割而出现“同股不同价”。以A股、H股差价为例，A股和H股之间的价差变动经历了多次上行和下降的过程，但除少数年份出现过H股价格高于A股的情况(如1994～1995年)外，A股基本上都是远远高于H股的价格。巨大的价差一直为市场所关注，如前所述，国内外不少学者对此进行了研究，探讨A股、H股价差形成的原因、影响及股价接轨的途径。

自2004年以来，A股、H股价总体差呈现缩小的趋势。一方面，内地企业H股首次发行和挂牌之后的价格有了大幅度的提升;另一方面，近几年来A股价格的快速回落，为H股和A股缩小价差提供了有利的市场环境。最近的资料显示，随着内地市场的变化(如股改推进、A+H模式推出)，许多企业A股、H股价差缩小，部分企业的H股价格跃居A股之上，内地银行类H股更是出现全面溢价现象。据统计，目前共有23家同时拥有A股和H股的公司经历了股改过程并完成股改。这23家公司在股改前A股价格均较H股价格有不同程度的溢价，A股、H股平均股价比高达1.78倍，其中南京熊猫的股价比高达4.19倍，洛阳玻璃与东北电气也均在3倍以上。而随着股改的完成，有18家公司的A股、H股股价比出现缩小，A股、H股平均股价比下降至1.57倍，更有华电国际、皖通高速、华能国际、鞍钢股份4家公司的H股价格高出A股价格。^[5]

需要注意的是，由于影响到A股、H股价对比的因素非常复杂，每个企业情况各不相同，有些企业H股对A股仍然存在巨大折价。例如，2007年1月15日中国人寿A股、H股价达到71.8%。^[6]实际上，由于两地市场结构的变动，不少公司A股价格和H股价格之间的价差变化很大，提醒我们要注意A股、H股比价的动态化和多样化。

(四)持续的“海归”现象

如前所述，中国企业境外上市一直走的是“先境外、后境内”的道路。符合境外上市条件的企业首先在境外上市，在条件适合的情况下，再回到国内市场发行A股。实际上，境外上市企业回国发A股“海归”现象早已有之，不少企业从在境外发行融资的初期开始就谋求到国内上市。其间因为政策和市场等诸种原因，“海归”的步伐时急时缓，但从未中止过。例如，1998年3月17日中国证监会发布证监〔1998〕8号文件，原则上规定，发行B股、H股的企业不再发行A股，发行A股的企业不再发行B股或H股，此后很长一段时间境外上市企业的回归受到限制。2000年底，中国证监会颁布《上市公司向社会公开募集资金股份暂行办法》，允许既有A股又有B股或境外上市外资股的公司增发，解除了“一企一股”政策，恢复了境外上市公司国内融资的功能，鼓励绩优H股回国增发A股。在2001年、2002年间“海归”现象曾引起学术界广泛的思考和研究，也对决策层产生了影响。

最近两年来，管理层在多个场合表示，支持已经在海外上市的国企回归国内股市。在“2006中国经济形势与企业发展高层论坛”上，国资委副主任邵宁明确表示，一旦境内资本市场成熟，条件允许，国资委支持已在海外上市的大型国有企业回到国内资本市场上发行A股。2006年，随着股权分置改革的顺利推进，中国股市迎来了新一轮“牛市”。制度的逐步健全、融资环境的回暖、市场承接力的提高，使A股市场影响大型国企融资的因素得到改善，A股融资潜力逐渐显现，一大批国有大型蓝筹股纷纷谋求回归。据统计，2006年新股发行恢复后，总计有13家企业在上海证券交易所上市，筹集资金150.54亿美元，平均每家企业筹资11.58亿美元，其中的融资主力就是回归A股的国有大型蓝筹股，北辰实业、中国国际航空、中国银行以及中国工商银行A股发行融资总计95.45亿美元，占到筹资总金额的63%。^[7]

2007年初，在境外上市的两家保险公司，中国人寿和平安保险相继登录上交所成功发行A股，而中国电信、中石油、中国铝业、建设银行和交通银行等一批大型国企也都表示要争取早日回归国内上市。鉴于目前的市场行情和决策层的态度，可以预见与2006年相比，2007年国内IPO集资额将会大幅增长，而“H股回归”将成为上海证交所增长的重点。

值得一提的是，与轰轰烈烈的“海归潮”并存的，还有一种“A to H”的上市模式。它是指原本在国内上市的公司为了扩大融资渠道，或推行国际化发展战略而到境外上市。这种先A后H的模式与“海归”方向正好相反，但同样能达到两地或多地上市的目的。如2006年9月22日，招商银行成功在香港联交所挂牌上市，成为内地第一家“A to H”上市的商业银行。这种方式符合国际境外上市的惯例，值得国内上市企业中的其他大型国企的借鉴。

二、对相关问题的总结和思考

近年来，尽管A股、H股价差有缩小的趋势，但并未出现根本性的扭转，境外上市企业返回国内市场发行A股的“海归”还在继续，现在又出现了“A+ H”的上市模式，在种种新现象的背后，对中国企业境外上市的质疑仍在继续。下文将结合中国企业境外上市发展的新情况，对与企业境外上市动机相关的两个有争议问题——“海归”现象，以及大量优质企业境外上市导致国内证券市场“边缘化”的观点进行总结。

(一)对中国境外上市企业“海归”现象的再认识

中国境外上市企业的回归，体现了企业对低融资成本的追求，因此“海归”现象本身非常正常。

而这里我们则要强调对中国企业境外上市的认识还须有动态和发展的眼光。上文描述的中国企业境外上市的一些新动向颇为引人深思。种种现象在向我们提示，中国企业境外上市正在出现重要的变化。虽然单纯以企业价值为标准来判断境外上市的利益是不确切的，但是同时我们看到，追求国内上市的低融资成本和再融资便利，是使已在境外上市的中国企业回归国内股市，以及尚未上市企业无论如何不愿放弃国内股市的根本原因。“海归”的持续和“A+ H”公司的出现启发我们:无论有怎样的历史背景和制度约束，企业追求利益最大化的动机是内在的，随着决策环境的变化(如优惠政策的减弱、国内市场容量的扩大及政策的松动)，企业必然要求从国内市场获得更大的利益。因此，中国境外上市企业的“回归”，实际上是向标准财务理论的“回归”。

(二)对国内股市“边缘化”问题的反思

“海归”和“A+ H”公司的出现，还使得不同市场的比价效应更加突出，在境外市场和内地市场上市的同一家公司，国内投资者在与国际投资者同等付出的情况下，如果所享有的权益和分享的收益相差很多，会导致国内投资者的不平，并对目前境外上市中所反映出的深层次问题感到担忧。

笔者认为，应当历史地、辩证地看待中国企业境外上市对国内股市的影响。一方面，众所周知，当前国内证券市场上市公司质量不佳，股市正需要大蓝筹的稳定性力量，以降低系统性风险，提高股市的投资价值;另一方面，在经济全球化的背景下，市场规律决定了资源在全球配置的方向，世界主要证券市场都在不断地创新以增强吸引力和竞争力。近期海外交易所对我国潜在上市公司资源的激烈争夺，对我国资本市场的国际竞争力提出了严峻的挑战。这个事实提醒我们，国内证券市场的改革和发展必须放在国际竞争的背景下来进行，不能重新走封闭道路。国内股市惟有迎接挑战、壮大自身，为大型优质企业创造良好的市场环境，才能不被空壳化和边缘化。

决定上市公司资源流向的，归根到底是证券市场之间的竞争，核心就是制度与效率的竞争。目前，国内股市相对于发达国家市场存在供求不均衡、监管不成熟、市场价格偏离价值、投资风险大、政府干预过多、股东权利缺乏保护等一系列制度性缺陷，这些缺陷是导致优质上市资源“流失”的根本原因。因此，解决问题的关键在于提高内地市场的竞争力和吸引力，在竞争中求发展。在国际证券市场的进一步开放和国际化的背景下，中国证券市场不可能长期依赖政府进行保护。正如前证监会副主席李剑阁所说，中国股票市场的规范性问题不能靠几个大企业在国内上市就能解决。要让优质国企有可能在国内上市，最重要的是要做好股市的规范工作，改善证券市场环境。一个健康的证券市场才能长久地吸引大型优质企业的注意力，这并不是仅靠国家政策的倾斜所能决定与改变的。

中国企业境外上市对国内股市发展并非只有消极的作用，从某种意义上来说，它为中国证券市场克服自身缺陷、完善市场功能提供了动力。近年来，中国股市在一片“边缘化”的议论声中加快改革和制度建设，市场结构和质量发生了很大的变化，几只超大型蓝筹股得以成功上市，进一步改变了中国股市的面貌，说明企业境外上市与国内资本市场规范发展不一定是此消彼长的，它们之间可以出现良性互动关系。(www.xing528.com)

三、展望和建议

(一)中国企业境外上市将继续快速增长

如上所述，近年来，中国国有企业境外上市再度呈现良好的局面。中国政府对国内企业赴境外上市采取积极支持的态度，国务院于2004年1月31日公布的《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》第九条明确表示，中国政府将积极利用境外资本市场，支持符合条件的内地企业到境外发行证券并上市。持续二十多年的经济高速增长为中国企业带来的良好预期、境外交易所对上市资源的竞争、先行上市企业的示范效应以及国家对国有企业境外上市的政策支持，为国企境外上市创造了很好的宏观条件。

对于国内广大的中小规模企业而言，资金短缺仍是制约企业发展和扩张的瓶颈，解决资金问题仍是上市的首要目标。由于目前国内主板市场和中小企业板每年的接纳数量有限，具备上市条件、等候上市的中小企业大排长龙。更多民营企业开始把融资的眼光转向海外市场，以便节省上市时间，迅速解决资金问题。总之，由于中国股市在短时期尚无法充分吸纳急切想要上市的公司，因此民营企业到海外上市的热情仍会在相当一段时期持续。从政策方面看，自2003年起，证监会不再要求“涉及境内权益的境外公司”在境外上市时必须提交法律意见书并取得《无异议函》。该举措大大简化了民营企业境外上市的程序，缩短了上市准备时间，对国内的民营企业到境外上市产生了积极的影响。

目前除中国香港、美国和新加坡的证券市场之外，英国、澳大利亚、爱尔兰和马来西亚等地的证券交易所也有中国公司上市。中国现已与美国、英国、新加坡、澳大利亚、日本等十几个国家或地区签订了监管合作协议或谅解备忘录，境内企业均可以申请到这些国家地区上市。事实上，由于包括中国在内的亚洲已成为全球经济增长最强劲的地区，不少海外交易所对中国企业境外上市的潜力十分看好，中国香港、纽约、新加坡、伦敦等地的交易所争相到中国内地设代表处或举办推介会，它们希望通过直接与国内企业打交道，来帮助企业分析海外资本市场上市的可行性，解决企业海外上市所遇到的法律、融资方式、上市方案等障碍。有些交易所还适当降低了准入门槛，或对某些较为苛刻的入市要求作出了变通。目前，欧洲证券交易所正在积极活动，以争取在2007年实现中国企业上市零的突破;韩国证交所2006年开始将工作重点集中于中国的中小民营企业，这些举措对一直在国内市场等待上市的企业来说具有相当大的诱惑力。与此同时，国内监管部门对企业境外上市规则放松，也为更多企业境外上市创造了条件。

(二)对策建议

随着中国经济市场化和国际化的发展，企业境外上市不仅会在规模上继续扩大，而且在发展上将更为理性和健康。企业境外上市中的被动性、非理性决策和代理人成本将逐步降低，中国“特色”将趋于淡化，境外上市动机会更符合标准的财务理论。笔者认为，境外上市更理性健康的发展要依赖于下列三个条件:

1.政府逐步减少对企业境外上市的干预

从上文的分析中可以看到，中国企业境外上市一开始就是由政府直接参与促成的，有很强的政府意图(先是利用外资，后来是减轻国内市场扩容的压力，再后来是推动国有企业改革)，政府起着主导作用。可以说，中国企业境外上市很大程度上是政策的产物。中国政府不仅是境外上市的推动者，而且还是境外上市公司的选拔者，与国内上市公司的行政审批制相似，境外上市实行了预选制度，境外上市公司都是由各省市及其主管部门精心挑选、经中央批准列入预选名单之后才能到境外上市。^[8]上市企业选拔的行政化、计划化，层层上报、筛选和审批，使上市过程冗长，而上市的最佳时机也许就错过。

以H股为例，从1992年开始，共进行了四次境外上市预选，四批中选的几乎全部是国有企业，而且基本是所在行业的龙头企业，规模大，在国民经济发展中有举足轻重的地位，是政府扶植的对象。比如第一批9家企业全部获得15%的所得税优惠，大部分企业还享有利息补贴和其他优惠政策。这样产生的境外上市公司，在一定程度上以政府选择代替了市场选择，以政府决策代替了企业决策。

政府的直接参与，使中国企业在海外投资者心目中被赋予了浓厚的政府色彩。这在境外上市发展初期阶段，有利于为我国企业在国际资本市场上打开局面和树立良好形象，防止“砸牌子”。但是，政府背景也容易使海外投资者对公司股息抱着不切实际的过高期望，给上市公司造成压力。比如，政府为支持境外上市而给予企业的优惠待遇，通常带有行政性，缺乏明确的法律法规依据，难免时收时放，造成政策性风险，这就给市场情绪造成不良影响。加上国内经济处于新旧体制交替阶段，许多重大经济政策处于调整之中，市场传闻很多，投资者莫辨真伪，一遇风吹草动，便盲目抛售。

此外，非市场化操作(政府对境外上市公司的干涉)很容易将政府有关部门推到责任的最前沿，使政府在处理各种复杂事态和利益冲突的时候，陷于被动尴尬境地。例如，美中经济与安全委员会2004年6月份向美国国会提交的一份报告说，中国国有银行在全球资本市场上市，对投资者的“含义”是严重的。国有银行以优惠利率以及在毫无还贷希望的情况下发放的贷款，可能构成了有悖于WTO精神的政府补贴。这些补贴使中国公司与外国公司竞争时处于不公正的优势地位，因此它似乎不符合WTO有关规定。让政府减少对企业境外上市的干预，恢复企业在境外上市决策中的主体地位，是理顺各个利益相关群体之间的关系，减轻境外上市决策失误和政策性风险的关键。

2.企业去除“圈钱”、“跟风”等不良动机，重视企业价值效应

如前所述，中国企业境外股权融资的思想，最初是从吸引利用外资的角度提出的，如同国内证券市场强调融资功能一样，筹措企业发展所需资金、吸引外资参与中国经济建设是境外上市的所强调的基本功能。筹资动机与中国企业长期资金缺乏和传统的“投资饥渴症”一脉相承，境外上市作为利用外资的延伸，人们关注更多的是资金的获得性，而不是企业的价值效应。有些企业对境外上市的成本和风险认识不足，不顾自身情况跟风上市。

随着中国外汇形势的好转和人们对股权筹资功能认识的深化，利用外资就不应该成为境外上市的唯一目的，如同“圈钱”不应该是国内上市的唯一目标一样。如果一个企业只着眼于境外筹资一次性的收入，而不能很好地利用资金，那么，即使筹集到再多的外汇，也无益于今后的发展，而且还可能在境外市场造成不良影响，失去投资者信任，加大再融资的难度。因此，作为企业来讲，尤其是大型国有企业，到境外上市筹集到资金，仅仅是万里长征的第一步，企业以境外上市为契机，推进规范化改革，推进技术进步，完善公司治理结构，提高盈利能力，增强国际竞争力，比起融资和扩大企业规模来说，显得更为迫切和重要。

境外上市为国内股份公司规范运行创造了竞争性环境。由于境外资本市场的市场化程度高、运作规范、监管机制健全。申请上市的企业不仅要满足交易所对公司财务、管理、人事、信息披露等方面提出的一系列要求，还要面对“苛刻”的境外投资者对公司盈利的要求和“用脚投票”的压力。为了顺利地实现境外上市，企业需要进行规范的股份制改造，理顺产权关系，建立科学的管理架构，改善财务指标。上市之后，市场的压力会促使公司管理层时刻关注公司股票行情的变动，以及一切对公司价值、盈利能力产生影响的因素，及时对公司经营做出相应的调整。

境外上市为企业改革带来的这些外部条件，能否变成实际的效果，关键还在于企业是否有意识地利用这些条件。如果企业境外上市的目的仅仅是为了筹措资金，那么上市前的改革就会变成徒有其表的“包装”，上市完成之后，企业改革的动力减弱，经营业绩滑坡，对管理层缺乏约束，股票在国际股市上表现平平，甚至一落千丈。这样的境外上市对企业而言是一种不负责任的“短视”行为，对其他准备上市的中国企业则会带来负面影响。

3.树立良好的企业形象，增强境外投资者对中国企业的信心

企业在境外上市之后，由国有企业或民营企业变成一家“国际公众公司”，要面对境外投资者对股价变动的关注、证券分析人员的意见、监管部门的各种要求，其压力可想而知。因此，树立良好的企业形象非常重要。但是，在实践的过程中，一方面是境外投资者对中国企业了解不够;另一方面，是企业自身暴露出一些固有的体制性缺陷，有时表现出与国内上市公司相类似的通病，比如公司治理不规范，尤其是内控及财务制度不健全常常会成为境外会计师和投资者关注的焦点。此外，民营企业的家族式管理和诚信问题在一定程度上影响了境外投资者对中国民营企业的信心。部分境外上市企业没有处理好初次融资和再融资之间的关系，为满足上市条件不惜牺牲长远发展，甚至对公司业绩做出不切实际的许诺，导致公司上市后发展后劲不足，无法兑现承诺。更多的企业在实现上市之后，由于主客观原因，财务状况恶化，利润率下降，影响了股票二级市场的表现和再融资功能的发挥，损害了中国企业在国内外投资者心中的形象。

随着政府在推动境外上市中作用的淡化，“行政垄断”、“特许经营”等题材逐步受到投资者的冷落，投资者的关注焦点将转向企业经营业绩和股票的投资回报。目前，普遍存在企业经营业绩滑坡和境外股票的价格长期偏低，使中国企业境外融资和再融资的环境变得更加严峻。要实现中国企业境外上市可持续发展，企业经营者必须具备国际化的思维，无论上市前后，都要时时关注国际市场环境的变化，重视研究境外投资者行为，了解投资者的取向及对公司股票的认可程度，加强企业与境外投资者之间信息沟通。此外，要切实改革法人治理结构，增加企业运营与财务透明度，规范企业内控制度，建立严格的监督机制;要高度重视上市后股票价格的稳定性，将融资和改善企业经营管理结合起来，实现企业资产不断增值，确保股东利益最大化。只有这样，才能增强境外投资者对企业持续发展的信心，保持和提高中国股票在国际市场上的吸引力，使企业不仅能在发行市场上取得成功，而且在二级市场上站稳脚跟。

【注释】

[1]该报告可从清科公司网站(http://www.zero2ipo.com.cn)下载。

[2]见巫燕玲:《A+ H将成为趋势，中国证监会酝酿统一规则》，载《中国经营报》2006年2月18日。

[3]见许婷:《国资委鼓励央企以A+ H模式上市》，载《通信产业报》2006年10月23日。

[4]见石朝格:《A+H模式筹资218亿港元，中信银行有望上半年挂牌》，《中国证券报》2007年1月26日。

[5]董凤斌:《八成A+ H股股改后价差缩小》，载《中国证券报》2006年11月1日。

[6]见李亚:《中国人寿: A股、H股价差扩至70%》，载《第一财经日报》2007年1月16日。

[7]见清科集团《2006中国企业上市年度报告》，载清科网站(http://www.zero2ipo.com.cn)。

[8]随着境外上市的发展和规范化，预选制度于1999年被取消。