（一）哈佛管理公司
1.哈佛管理公司的投资决策机制
成立于1974年的哈佛管理公司是完全附属于哈佛大学的一个资产管理法人机构，主要对哈佛的捐赠基金、养老金资产、营运资本及递延账户进行具体管理和运作。
在哈佛，由校长、校董会及学校监督委员会来全权负责学校的所有财政事务，校长任命的五位副校长中有一位管理学校财务，负责监督整个学校的财务运行；而董事会和监督委员会下设秘书和司库，由司库来掌管哈佛管理公司。哈佛董事会由七个成员组成，他们对哈佛的财务和日常事务进行管理。这些董事均为具有丰富经验的精通资产投资管理的专业人士，其主要职责是制订投资策略、确立风险参数、寻求具有显著收效的新的投资意向、监督公司履行职责的情况及补偿项目的运行情况。
在具体投资操作的层面，哈佛管理公司的管理层都是在金融行业有丰富从业经验与声望的专家，如公司的首席执行官Jane Mendillo曾担任Wellesley College的首席投资官；内部投资团队的主管Stephen Blyth曾是德意志银行固定收益部的主管；外部投资团队的主管Andrew G.Wiltshire则有数十年大宗商品交易的经验。内部投资团队是哈佛自己的专业投资管理团队，主要进行固定收益类投资；外部投资团队则是哈佛甄选的一批专业投资管理公司，它们在各自的投资领域内都是佼佼者，主要投资于大宗商品，私募股权等另类投资，此外团队还投资于对冲基金等绝对收益产品。[1]
2.哈佛管理公司的收益情况和投资哲学
哈佛管理公司总部设在波士顿，工作人员超过200名。至2005年底，哈佛大学的捐赠基金累计已达260亿美元，排名居全美大学捐赠基金总数第一。如此辉煌的业绩，离不开哈佛大学管理公司（Harvard Management Company）首席执行官的努力。
20世纪80年代初至90年代末的牛市，当大多数捐赠基金还大量投资国内的股票、债券和现金时，当时的哈佛管理公司CEO杰克·米亚（Jack Meyer）就成为投资不与股市同步的其他资产项目的开拓者。这种投资战略并不直接带来巨大的利润，而是通过降低市场的波动性实现盈利。这种战略在金融危机甚至整个金融市场崩盘后显现了它的战略意义。从2000年至2003年，当标准普尔500下跌了33个百分点后，哈佛的捐赠基金同期增长9％。
2008年6月底，哈佛大学捐赠基金在该财年的投资亏损已经达到了22％，显示出金融危机已经冲击到美国的高等教育。截至2008年6月30日，哈佛大学捐赠基金的总额为369亿美元，这意味着亏损额高达80亿美元，比许多大学的全部捐赠额还要高。哈佛大学校长德鲁·吉尔平·福斯特和执行副总裁爱德华·弗斯特将此归咎于全球金融市场的剧烈动荡。他们表示，22％的亏损幅度低估了该基金的实际损失，因为它没有反映私人资本和房地产等一些资产，这些资产的损失目前还无法估计出来。
当时，哈佛大学工作人员称，他们有了2009年财年损失30％的心理准备。哈佛大学称，该校历史上投资亏损最严重的一年是1974年的12.2％，当时的捐赠基金总额还不到10亿美元，对学校运转的影响也小得多。而如今，来自捐赠基金的收入占到了哈佛35亿美元预算的35％。鉴于哈佛捐赠基金历史上超凡的投资表现，所以其亏损也就格外引人瞩目了。
截至2009年6月30日，哈佛管理公司管理的捐赠总额为260亿美元。在2009财年，基金损失了27.3％，使得过去5年的平均收益下降到了6.2％。尽管如此，基金的表现仍然要强于基准的3.9％的五年平均收益。2009年对哈佛管理公司以及其他机构投资者来说，是极为困难的一年，资产价格普遍下跌，但是基金的长期收益依然很可观，10年和20年平均收益达到了8.9％和11.7％（图4.3、表4.14）。
图4.3 哈佛大学捐赠总额的净值变化
资料来源：哈佛管理公司2009年报
表4.14 哈佛管理公司的收益率高于基准
资料来源：哈佛管理公司2009年报
哈佛大学基金管理的基础是投资策略。投资策略指既要考虑到学校的合理风险，又要满足学校所需要的回报而制定长期资产组合策略，它是实际投资策略业绩表现的衡量基准。通过大量调查和大学各部门的广泛讨论后，哈佛管理公司董事会于1991年确立了投资策略，其中最关注的是如何在基金保值增值的同时将风险控制在一定范围内。研究表明，多样化投资是控制风险比率最好的工具，因此哈佛大学不仅关注国内股票债券的投资，还有国外的债券、私募基金、不动产和大宗商品等资产的投资。
哈佛管理公司采用的是多样化的投资策略，既投资与流动性高的固定收益产品，也投资与流动性较差但收益较高的“另类投资”。尽管在2009年，由于金融危机的影响，几乎所有的资产类别表现都很差，例如哈佛管理公司在房地产上的投资遭受了50％损失，多样化并没有使基金免于损失，但是多样化投资仍是基金投资组合长期收益的支柱。
在2010财年开始时，哈佛管理公司拥有一个比以往更具流动性的头寸，和更少的在“另类投资”上的风险头寸。但需要指出的是，哈佛管理公司投资组合长期的高收益得益于将大量的资产配置到“另类投资”上。例如：投资组合中的私募股权部分尽管在2009年损失了32％，但过去十年平均收益仍达到了15.5％；自然资源投资在过去十年的平均年收益为13.0％。哈佛认为：仅仅因为资产缺乏流动性就拒绝这些“另类投资”是错误的，但是对流动与非流动性资产的平衡必须作为构建投资组合时优先考虑的问题之一。
除了多样化投资外，哈佛管理公司还奉行积极投资管理。在2009年，公司采取了一系列积极措施来应对金融危机。在管理层面，公司通过设立内部和外部投资主管，提高了内外两个投资平台的综合经营能力；通过设立首席运营官来加强运营管理。在投资层面，公司用创新的方法来管理公司的非流动性头寸，包括对私募股权二级市场的探索；提高内部投资组合的反应速度，以应对市场条件的突然变化和投资组合整体对流动性要求的变化。
哈佛认为，积极的投资管理是非常必要的。在情况最糟糕的时候，哈佛改变资产配置以增加流动性；而当情况好转时，公司又调整策略增加投资。哈佛管理公司从来没有忘记公司长期的目标：使学校的捐赠资产稳定增长，并为学校管理投资风险，公司致力于使投资组合既能支持学校的日常运营开支，又使捐赠资产能保持购买力。
3.哈佛管理公司的投资组合
哈佛基金的投资包括低风险低回报率投资类、高风险高回报率投资类及介于两者之间的投资类三类。它们由10800个独立的基金组成，其投资收益分别用于提供给学生的奖学金；进行图书馆、博物馆及其他场馆的维护；为教学和科研活动及学校其他各种相关活动提供经费。2008—2009年度的投资类别如下：投资的第一大类为股权投资，包括国内投资（占总基金的11％）、国外投资（占总基金的11％）、新兴市场投资（占总基金的11％）、私募股权投资（占总基金的13％），四项总和占总基金的46％；投资的第二大类投资总计占总基金的39％，主要包括投资绝对收益产品（占总基金的16％）、大宗商品（占总基金的14％）、房地产投资（占总基金的9％）；其余占总基金15％的投资额为第三类，包括美国国债（占总基金的4％）、国外债券（占总基金的2％）、高收益债券（占总基金的2％）、通胀挂钩债券（占总基金的5％），以及2％的现金（表4.15、图4.4）。
图4.4 各资产类别10年平均收益率超过基准(www.xing528.com)
资料来源：哈佛大学2009年报
表4.15 2008—2009年度年哈佛管理公司各资产类别投资表现
资料来源：哈佛管理大学2009年报；资产大幅度缩水主要是由于金融危机的影响。
哈佛管理公司投资组合的基础是政策组合（Policy Portfolio）。政策组合是哈佛通过收益和风险分析甄选的，能为捐赠资产带来最优长期收益的投资组合，是一个理论上的投资组合。哈佛管理公司董事会和管理层负责制定政策组合，并根据市场情况不断调整组合以使其适应学校对风险和长期收益的目标。政策组合为哈佛实际的资产配置提供了向导，同时为衡量积极的投资管理效果提供了基准。哈佛管理公司通过积极地投资管理使得公司的实际十年平均收益超过政策组合4.4％（表4.16、表4.17）。
表4.16 哈佛管理公司政策组合（Policy Portfolio）的演变
资料来源：哈佛大学2009年报
表4.17 哈佛管理公司不同期限收益比较
资料来源：哈佛大学2009年报
4.哈佛管理公司的风险管理
为了获得对上述基金的长期投资回报，在投资管理过程中，哈佛管理公司往往面临各种投资风险，通常包括市场风险、信用风险、清偿风险及运作风险。
市场风险源于利润率、外汇交易率、资产净值、商品价格及其他受市场影响因素的变动，并且受投资与主要清偿形式之间相互关联风险的影响，哈佛管理公司主要用某一特定时间段内，价格在一定可能范围内的市场变动所引起的潜在收益和损失多少来衡量市场风险大小。
信用风险指的是由于交易伙伴的商业失利而没有能力按合同约定履约所造成损失带来的风险。哈佛管理公司通过建立严格的信用政策、确立规范的集中限制和正式批准程序以及及时公布基金运作情况接受外界监督等方式应对信用风险。
清偿风险是由于捐赠人没有能力按约给付基金所造成的损失，哈佛管理公司聘用专门清偿管理人来监督捐赠基金的清偿情况，从而降低清偿风险，确保捐赠基金高效率地发挥作用。
运作风险是指在基金管理运作过程中由于不适当的和失败的内部程序或系统操作、员工工作失误及其他外部不可抗力所造成损失的风险，通常这类风险比较容易避免，哈佛管理公司通过明确易出现操作风险的具体部门和环节、提升员工管理实践能力、强化监督及优化内部管理程序和系统等途径最大限度地减少风险。
哈佛管理公司董事会下设的分支委员会和高级经理具体负责基金投资风险管理的各项事务，如制订管理目标和政策、鉴别和量化各项风险及运用各种风险管理技巧，从而保障哈佛基金整体的良性运作。分支委员会下设六大机构：包括法人管理委员会（the Corporate Governance）、提名委员会（Nominations Committee）、资金筹措委员会（the Finance Committee）、评估委员会（the Valuation Committee）、税收执行委员会（the Compliance Committee）及补偿委员会（the Compensation Committee），各机构在具体运作上既相互协调又分工明确，以期通过明确管理政策和程序、细化各部门职责、构建强大的风险管理信息系统和评价、分析工具以及规范各部门协调管理章程和独立运作的原则，降低基金运作风险、提升哈佛基金运作效率以更好地服务于哈佛大学完成教学、科研及服务社会的使命。
5.哈佛大学对基金的使用方向和支出政策
在哈佛，捐赠基金的管理运作与基金运作收入在大学内部的使用是完全分离的。基金的投资管理由哈佛管理公司全权负责，而基金运作收入在校内的使用投向则主要取决于基金最初入校时捐赠人的捐赠意愿和捐赠的分类。哈佛大学的全部捐赠基金在哈佛的各个学校、院系、科研机构、场馆及管理部门的分配呈现出很不均衡的特点，各学校院系及其他科研机构拥有捐赠基金的80％以上，并且各个学校院系科研机构内部拥有的捐赠基金份额也不均衡。一般建立早、学生数量多或社会影响较大的部门，如文理学院、医学院和商学院所获捐赠多，所占捐赠基金份额就大，那么在捐赠基金运作的收入分配上，各个部门所分得用于运作的资金与各自拥有的基金呈正相关，所占捐赠基金份额大的部门捐赠基金运作收入所占比例也高。捐赠的分类对于基金运作收入分配的影响主要在两方面。影响之一是如果属于Gift类具体到捐赠的投向，主要取决于捐赠人的意愿，捐赠人甚至可以决定要资助的某个具体的科研项目或者是学生的奖学金、助学金等，使用方向非常明确；影响之二是属于Gift类的捐赠人无论捐赠投向何处均不参与收益分配，而Grant类在收益分配方面除非有特殊说明，一般与所投向部门是对等的。
尽管捐赠收入对于哈佛大学更好地履行其教学、科研及服务社会的使命有着非同寻常的意义，并且长期以来大学投入大量的人力、物力、财力用于募集捐赠和进行捐赠基金的管理，但在接受捐赠时无论数量大小一律按原则行事，即接受的任何一笔捐赠不能影响甚至威胁到大学的自主权，如若违背这一原则，数量再大的捐赠学校也将予以回绝。此外，在捐赠进入大学之初就对其进行严格分类，一般分为Gift和Grant两大类，两者在捐赠人的权利、义务，捐赠的投向、所投项目的评估及成本核算等方面存在显著区别，从而提高捐赠收入的管理使用效率。
在支出政策方面，哈佛大学对捐赠基金的管理和使用具有明显的可持续性发展的特点，每个财政年度新接受的捐赠和捐赠基金的运作收入并非一次性地全部用作大学各部门运转消费，而是有计划、按比例地消费和再投资，以保证捐赠基金为哈佛大学的发展提供持续、稳定、长久的财力支持。以2005财政年度为例：2005财政年度新接受捐赠为6.390亿美元，而用于当年财政支出的为1.878亿美元，占年度接收捐赠总金额的29.38％，其余用于捐赠基金项目2.857亿美元占44.71％，其他基金的投资为1.656亿美元占25.91％；2005财政年度捐赠基金运作收入为32.657亿美元，用于当年财政支出的为8.547亿美元，占基金运作年度总收入的26.17％。此外，哈佛基金在投资类别上进行分类投资以均衡利益和风险，以期最小风险下的最大利润，以保证捐赠资金稳定的购买力（图4.5）。
图4.5 哈佛基金历年支出
资料来源：哈佛管理公司2009年报
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