中国企业股份回购：动因多样性及国有股控股大股东的利益输送

在中国，企业股份回购是近年来才兴起的话题，广大学者根据最近几年国内特殊的国情和经济环境，对股份回购进行了详细研究。

徐红、李刚^[8]（2012）认为在成熟的证券市场中，回购公司股票是一种有效的资本运作模式，公司在适当的时机进行合理的股本收缩，是上市公司面临外部市场环境变化进行自我调节和保护的一种有效的应对策略。近年来随着我国股票市场的发展，股票回购的案例日渐增多，文献中分析了我国股份回购的现状，提出我国上市公司股票回购有五大一般动因，分别为：（1）股票回购可以优化上市公司资本结构，提升上市公司的盈利能力，有助于实现企业的经营目标。（2）股票回购是公司开展保护控制权实施收购战略的常规有效手段之一。（3）股票回购是一种替代现金股利的股利分配手段。（4）股票回购可以调节股票供应量，提高或稳定公司股价，实现股价的价值回归。（5）股票回购有利于实施公司员工的股权激励机制。同时又存在两大特殊动因：规范和优化股权结构，完善上市公司治理；降低上市公司融资成本，提升股票价值。但与西方成熟的资本市场相比，在回购过程中还存在着许多问题和不足，文章结合国内证券市场发展的实践，给出了相关的五点建议。

西南财经大学研究所的郝清、李喆^[9]（2008）在《我国上市公司股份回购动因分析》中提出，按时间点划分回购动因。该文认为，在2005年6月16日的《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》颁布前有三大动因：一是减持国有股、优化公司的股本结构。二是用于企业并购。文中列举了1992年大豫园回购小豫园的案例。三是为了进一步增资。在管理办法颁布后有六大动因。作者得出的结论是我国的企业股份回购的动因有多样性。这主要是由我国证券市场发展的历史和所发布的一系列法律制度方面的原因造成的。

靳光辉^[10]（2009）由20世纪50年代美国上市公司股票回购的案例引出对股份回购动因的分析，认为股份回购有以下七大动因。（1）提升股东价值。（2）将财富在投资者之间转移。（3）传递股票价值被低估的信号。（4）反收购措施。（5）降低代理成本。（6）增加财务灵活性。（7）降低职工股票期权的稀释作用。并提出由于国情的不同，我国上市公司股票回购有三大特殊动因：规范和优化股权结构，完善上市公司治理；降低上市公司融资成本，提升股票价值；增强股改方案的吸引力，服务于股权分置改革。最后指出在上市公司股票回购过程中应注意的三大问题：（1）完善股票回购的相关规定；（2）保护好债权人和流通股股东的利益；（3）防止利用股票回购进行盈余管理。

裴国铭、李进博^[11]（2010）从股份回购动因的概述与作用入手，认为在上市公司独特的资本结构之下，股份回购在我国有着独特的作用：一是服务于股权分置改革，有利于上市公司股本结构合理化；二是股份回购可以带动公司股票价格的上升；三是可以缓解国有股减持对市场的压力。随后以海马股份为例，探讨存在大量可转债时的股份回购的动因所在。由此得出结论，提出中国的上市公司有四大潜在动因：一是法人股股东套现，侵占上市公司的资产；二是提高公司的每股收益，避免出现巨额亏损；三是规避可转债回售；四是避免非流通股解禁后的股价下跌，为减持创造条件。(www.xing528.com)

张淑丽^[12]（2009）根据我国证券市场上2000～2005年发生的三个经典股票回购案例（冰箱压缩、长春高新和电广传媒），结合我国特有的政策背景，对上市公司股票回购动因进行了分析，并对于股份回购的真实动因进行了探究，并提出三大问题：回购是否规范或改善了上市公司的股权结构？回购能否提高资产质量？回购是否优化了资本结构？结论表明，我国股票回购的主要动因是上市公司向国有股控股大股东的利益输送。上市公司宣告的回购理由也并不是其实施回购的真正动因，通过对回购过程中大股东的受益分析，得知国有大股东从中谋取利益才是真正的潜在的动因。

郑珺^[13]（2009）在《公开市场股票回购的潜在动因》中分析我国证券市场2008年宣告的天音控股和海马股份两起案例，结合制度背景对上市公司宣告的回购动因进行了分析，总结出两大潜在动因：（1）不排除是为公司限售股减持服务。（2）回购股票意在可转债顺利转股。分析结果还显示，我国公开市场除宣告的动因之外，管理层隐藏了不利的回购动因，文章给出了解决这一问题的建议。

刘珊珊^[14]首先在背景分析中回顾了股份回购在我国的发展进程，列举了一些国内回购的案例，探讨股份回购对于我国金融市场的现实意义，并从多角度具体分析了我国股份回购的动因，最后给出了相关的建议。