远期利率协议的含义及基本条款

1.远期利率协议的含义

远期利率协议（Forward Rate Agreement，FRA）属于金融衍生产品，是指交易双方约定在未来某一日期，交换协议期间内在一定名义本金基础上分别以合同利率和参考利率计算的利息的金融合约。

它是由伦敦的银行于1983年最先引入的一种远期合约，即由买卖双方商定在将来某一日期开始的某一期限的协议利率，并规定以何种市场利率为参考利率（如LIBOR、美国优惠利率等）以及协议的名义金额。到了协议利率生效之日，交易双方进行现金清算，即一方支付、另一方接受两个利率之差乘以名义金额，再根据协议利率的期限以及市场参考利率加以贴现后的金额。

远期利率协议业务很大程度上在银行同业市场上开展。该市场的做市商在接到询价后通常报出买入价和卖出价两个价格，所以这类交易不另外收取佣金。

远期利率协议作为表外交易项目，不记录在银行或企业的资产负债表中。远期利率协议以场外柜台交易（OTC）的形式出现，其利率、金额、币种、适用期限及合约生效日期均由双方协商而定。一般地，作为做市商的商业银行或其他金融机构会充分满足客户的特别需要。但是，这种交易无二级市场，所以客户要想对原来的头寸对冲平仓就必须与原来的交易商再进行一项反向交易。

远期利率协议市场的报价习惯有些与众不同。在期限上，它确认的是（存款）交易开始和结束的时点。例如，“3×9”或“3 个月对9 个月”的LIBOR 就意味着一项在3 个月后开始并在9 个月后结束的6月期LIBOR 存款。价格上，它是以收益率报价的，这与利率期货交易以面值平价的百分比价格的形式来报价的习惯正好相反。由于价格和收益率呈相反的关系，因此远期利率协议的多头与利率期货合约的空头类似；反之，远期利率协议的空头则与利率期货合约的多头相对应。例如，若借款人担心市场利率上升会加大融资成本，则其可通过购买远期利率协议来对冲；假如其想换一种交易来达到同样的套期保值的目的，则可在期货市场上出售适当数量的利率期货合约，在市场利率上升加大了融资成本的同时，期货价格下跌使得期货的“空头头寸”出现盈利。又如，若投资者担心市场利率下降而影响存款或有价证券收益，则可通过出售远期利率协议来抵补风险；当然也可买进适当数量的利率期货合约，假如市场利率下降，则期货价格上涨导致的期货“多头头寸”盈利正好抵销投资收益的损失。

尽管远期利率协议和利率期货合约都能用于套期保值，但二者有个重大差异，那就是期货交易逐日盯市的市场惯例使得每个营业日末都会有现金流动，而远期交易不需要遵循这种逐日进行现金结算的交易制度。

远期利率协议交易还有一个特点，即协议所商定的名义本金无须交换。所以，购买远期利率协议的一方并不在协议生效日实际收到存款；同样，出售远期利率协议的一方在协议生效日也不需要提供贷款。另外，它也不像期货交易那样有保证金制度。在个别情况下，当利率发生变化时，一方交易当事人的信用出现了问题，预期可收到的利息支付可能会落空。所以说，远期利率协议的信用风险要比期货交易大，由于不涉及本金交换，因此这种风险本身是非常有限的。鉴于远期利率协议所涉及的违约现象主要取决于交易对方的信誉和利率变动的方向，因此避免风险的关键在于选择信用可靠的交易对象。

2.远期利率协议的基本条款

远期利率协议实际上是由交易双方所订立的一种远期合约。但是，在习惯上，远期利率协议的交易双方分别被称为买方与卖方。买方是指通过远期利率协议来回避利率上升的风险的交易者；卖方则是指通过远期利率协议来回避利率下降的风险的交易者。所以，在一般情况下，远期利率协议的买方，通常是那些准备于未来某日期借入资金的经济主体，即未来的债务人。他们买进远期利率协议是为了在现在就确定未来某日期借入资金的利率，以便在未来市场利率上升的情况下，不受到加重利息负担的损失。相反，远期利率协议的卖方，则通常是那些准备在未来某日期贷出资金的经济主体，即未来的债权人。他们卖出远期利率协议，是为了在现在就锁定将来某日期贷出资金的利率，以便在将来市场利率下降的情况下，不受到减少利息收入的损失。可见，远期利率协议的买方与卖方，乃是根据交易者对未来利率变动方向的不同预测，对利率风险管理的不同需要来区分的。因此，在远期利率协议的买卖中，买方实际上并不向卖方支付任何费用（甚至连保证金都无须支付）。只有在远期利率协议的结算日，交易双方才会发生一定差额的收付行为。但这种收付行为将根据参照利率与协议利率的偏差方向来决定。也就是说，若参照利率高于协议利率，卖方就必须向买方支付这一差额；若参照利率低于协议利率，买方就必须向卖方支付这一差额（见图12-1）。总之，在远期利率协议签订时，买方未必付款，而卖方也未必收款，他们只是对未来依约收付一定的利差做出了承诺。他们之所以被称为买方和卖方，只是因为未来的借款人将于远期利率协议的到期日（即借款的起息日）在形式上收取交易的本金，而未来的贷款人将于远期利率协议的到期日（即贷款的起息日）在形式上支出交易的本金。之所以说只是形式上的收取和支出，是因为本金的收取与支出实际上都与远期利率协议的交易对手无关。

图12-1　远期利率协议示意图

远期利率协议是交易双方就未来某日期将要支付或收取的利率所签订的一种远期合约。根据这一合约，在到期日，若市场利率与协议利率不同，就由其中的一方对另一方支付其间的差额。因此，远期利率协议的基本条款应包括以下几个方面：一是交易双方约定的协议利率；二是交易双方选定的市场利率（这一被选定的市场利率叫作参照利率）；三是交易双方协议的本金（即名义本金）；四是这一远期利率协议的期限。

1）协议利率

协议利率（Agreed Forward Rate）也称合约利率（Contract Rate），是指由交易双方确定的、合约期间的远期利率。这一利率正是交易双方希望通过远期利率协议的买卖锁定的利率。例如，某公司计划在3 个月后筹集总额为10 000 000 美元、期限为6 个月的资金。据预测，3 个月内利率将有较大幅度的上升。因此，该公司决定买进一份协议利率为8%的、适当期限的远期利率协议，以便将3 个月后起息的借款利率锁定于8%这一可接受的水平。与此同时，某银行准备在3 个月后贷出一笔总额为10 000 000 美元、期限为6 个月的资金，但它担心3 个月内利率会下跌，进而减少其贷款的利息收入。因此，银行就卖出一份协议利率为8%的、适当期限的远期利率协议，以便将3 个月后起息的贷款利率锁定于8%这一可接受的水平。如果上述公司与银行达成交易，那么无论在未来3 个月内利率上升，还是下跌，公司实际支付的利率与银行实际收取的利率都将被固定于8%这一水平。这是因为，若市场利率高于8%，银行将对公司支付高于8%的利差；反之，若市场利率低于8%，公司将对银行支付低于8%的利差。可见，通过这一远期利率协议，公司与银行都可有效地避免利率风险可能造成的损失。当然，它们也将因此而放弃本来可能获得的意外收益。从这一点而言，远期利率协议与利率期货是基本一致的。(https://www.xing528.com)

2）参照利率

参照利率（Reference Rate）实际是由远期利率协议的买卖双方在远期利率协议中确定的一种市场利率。因为它是一种市场利率，所以它在远期利率协议的有效期内向哪一方向变动是不确定的。在远期利率协议中，一般都以伦敦银行同业拆放利率为参照利率。所谓伦敦银行同业拆放利率（London Inter-bank Offered Rate，通常被缩写为LIBOR），是指欧洲货币市场上一流的大银行之间拆放欧洲货币（主要有英镑、美元、日元等）时所采用的利率。该利率现已广泛地被用作国际金融市场上大多数浮动利率的基准利率。但是，在任一时刻、任一期限的LIBOR 并不是只有一个，而是有多个。所以，在远期利率协议中，被作为参照利率的通常是一个平均利率。这个平均利率由被选定的一系列参考银行在某一特定时间报出后，经算术平均而得到。

远期利率协议已被广泛地应用于利率风险管理，其存在的地域已扩展到所有发达国家及一些新兴市场经济国家与地区。所以，除了伦敦银行同业拆放利率以外，在远期利率协议中被作为参照利率的还有其他各种基准利率，如新加坡银行同业拆放利率（SIBOR）、香港银行同业拆放利率（HIBOR）、纽约银行同业拆放利率（NIBOR）及科威特银行同业拆放利率（KIBOR）等。实际上，这些基准利率都只不过是LIBOR 在其他某一特定地区的变种而已。

3）名义本金

远期利率协议是一种有关利率的远期合约。在这种合约到期时，交易双方将根据参照利率与协议利率的偏差，由其中的一方向另一方支付一定的差额。在支付差额时，计算应付差额的依据主要有三个要素：一是利差；二是期限；三是本金。在利差和期限一定时，本金越大，则应付的差额也越大；本金越小，则应付的差额也越小。在远期利率协议的买卖中，买卖双方只是对未来依约支付利差做出承诺，而并不发生本金的收付行为。因此，这里本金实际上也只是一种观念上的本金。但这种观念上的本金必须在远期利率协议中予以确定，以作为计算未来支付利差的基础。由于远期利率协议没有标准化的特征，因此其本金的额度可由交易双方自由议定。在远期利率协议产生的初期，协议的本金一般为500万～2 000万美元。但目前，在国际金融市场上交易的远期利率协议的名义本金可达5 000万美元，甚至更大。

4）协议期限

既然远期利率协议是一种关于利率的远期合约，那么期限的长短显然是一个很重要的条款。在利差和本金一定时，期限越长，支付的差额越大；期限越短，支付的差额越小。目前，在国际金融市场上，远期利率协议的期限以3 个月和6 个月最为常见，但也有1 个月～1年的其他各种期限。在计算应付利差时，远期利率协议的期限一般以实际的天数表示。

远期利率协议的作用是将未来的利率（一般称为远期利率）加以锁定。因此，除了参照利率和名义本金之外，它的主要条款还应包括以下三个方面：一是协议利率；二是协议有效期；三是起息日。所以，在远期利率协议的报价中，必须比较明确地包括这些条款。

【例12-1】在某年3月1 日，一家银行报出的美元远期利率协议的价格为

3×6　　8.05～8.10

该报价中的“3×6”一般称为“3 对6”（Three Against Six），它表示远期利率协议的期限。因远期利率协议的实质是买卖双方对未来支付利差做出的承诺，故它实际上有两个期限：一是从买卖远期利率协议开始（签约日）到债务的起息日（一般称为远期利率协议的到期日，利差的支付就发生于这一日）；二是从买卖远期利率协议到债务的到期日。所以，本例中的“3×6”就表示从3月1 日开始的、3 个月后起息的3 个月期美元债务的远期利率协议。因为从3月1 日到债务起息日（6月1 日）有3 个月，而从3月1 日到债务到期日（9月1 日）有6 个月，所以于3月1 日达成的该远期利率协议将在3 个月后进行利差的支付。在计算支付金额时所依据的债务期限（即协议期限）也是3 个月，如图12-2 所示。

图12-2　远期利率协议的期限：3 对6

在上面这一例子中，“3×6”表示期限，“8.05～8.10”表示该远期利率协议的买入价为8.05%，卖出价为8.10%。这里的买入价和卖出价都是相对该报价银行而言的。这就说明，在某年3月1 日，如果一家公司或另一家银行要从该银行买进3 个月后（6月1 日）起息的3 个月期（6月1 日至9月1 日）美元远期协议，则协议利率为8.10%。如果一家公司或另一家银行要向该银行卖出3 个月后起息的3 个月期美元远期利率协议，则协议利率为8.05%。买入价与卖出价之间的差额，就是该银行从事远期利率协议的买卖所取得的收益。当然，对银行而言，从事远期利率协议的买卖究竟是否有利可图，不仅取决于这一买入价与卖出价之差，还取决于市场利率的变动。所以，在远期利率协议的交易中，银行实际上面临着一定的利率风险。为了避免这一信用风险，银行必须尽可能地将买进头寸与卖出头寸相匹配。