国际金融实务中的利率期权交易所及交易详情

在金融衍生产品中，利率衍生产品不仅品种繁多，而且相对复杂。但是，在现实中，利率衍生产品的交易是最为活跃的。尤其值得注意的是，在利率衍生产品的发展过程中，新产品被不断地推出，交易规则也被不断地修改。

在利率衍生产品中，利率期权是最典型、最重要的。利率期权（Interest Options）是指以各种利率相关商品、利率期货合约或利率本身为标的物的期权交易形式。由于利率期权的应用非常广泛，而人们对利率期权又有着形形色色的需求，因此利率期权的种类非常多。从大类来看，在利率期权中，既有场内期权，又有场外期权；既有现货期权，又有期货期权；既有实物交割的期权，又有现金结算的期权。自20 世纪80年代后期以来，随着欧洲和亚太地区金融期权市场的建立，利率期权的新品种更是层出不穷。

传统的利率期权以利率相关商品（即各种债务凭证）为标的物。在履约时，除了欧洲美元期权外，这类利率期权一般采取实物交割的方法。也就是说，在期权被执行时，期权购买者以协定价格向期权出售者买进或卖出一定数量的某种利率相关商品。这类利率期权，被称为以债务凭证为标的物的利率期权。另一类利率期权则不同，它是以某种利率或某种债券的到期收益率为标的物。在履约时，这类利率期权通常采取现金结算的方法。目前，芝加哥期权交易所交易的利率期权就是这种类型的利率期权。对于这类利率期权，我们称之为以利率或收益率为标的物的利率期权。下面就依次对这两类利率期权加以简要的介绍。

1.以债务凭证为标的物的利率期权

利率期权首先产生于美国芝加哥期货交易所 （CBOT）。目前，该交易所仍是世界上最大的利率期权市场之一。随着CBOT 利率期权的发展，美国其他各交易所及其他国家和地区的交易所也纷纷效仿，推出了各种利率期权，具体如表10-10 所示。其中，欧洲美元期权及欧洲美元期货期权不仅在美国的交易所交易，而且在其他许多国家的交易所交易。

表10-10　美国主要场内利率期权^[6]

由表10-10 可以看出，CBOT 主要上市美国中、长期国债期货期权。所以，期权的标的物并不是各种中、长期国债本身，而是在该交易所上市的各种中、长期国债期货合约。这类期货期权的交易单位均为一张对应的中、长期国债期货合约。

除了各种中、长期国债期货期权外，CBOT 目前还上市10年期和5年期的利率互换期权，以及30 天联邦基金期权。表10-11 中所列的期权是目前CBOT 交易的主要利率期权，包括交易代码和交易时间。我们可以看到，所有这些利率期权都有两种交易方式：一是在交易所内通过公开喊价交易；二是电子交易。其交易时间均为芝加哥时间。

表10-11　CBOT 主要利率期权合约

2.以利率或收益率为标的物的利率期权

芝加哥期权交易所（CBOE）是世界上第一个专门化的期权市场，利率期权也是该交易所的主要产品之一。目前，在CBOE 交易的利率期权主要以美国政府债券的利率或到期收益率为标的物。表10-12 所列的是CBOE 交易的主要利率期权。与前述的传统利率期权相比，这类利率期权的基本性质及交易规则等方面都有自己的特色。

表10-12　CBOE 交易的主要利率期权^[7](www.xing528.com)

1）CBOE 利率期权的品种

由表10-12 可以看出，CBOE 提供的利率期权可分为短期利率期权、中期利率期权和长期利率期权，各种利率期权均以美国政府债券的即期收益率（Spot Yield）为标的物。其中，短期利率期权的标的物是最近发行的13 周美国国库券（T-bill）的年贴现率。中期利率期权又可根据基础债券的不同期限分为两种：一种是以最近发行的5年期美国中期债券（T-note）的到期收益率为标的物的利率期权；另一种是以最近发行的10年期美国中期债券的到期收益率为标的物的利率期权。长期利率期权则是以最近发行的30年期美国长期债券的到期收益率为标的物的利率期权。在美国，13 周国库券每周发行一次；5年期中期债券每月发行一次；10年期中期债券一般每3 个月发行一次，发行月份为2月、5月、8月和11月；30年期长期债券每6 个月发行一次，发行月份一般为2月和8月。各种债券均以拍卖方式发行。

2）看涨期权与看跌期权

与传统的利率期权一样，CBOE 交易的利率期权也分为看涨期权与看跌期权两大类别。然而，当投资者对未来的利率变动方向做出某种预期时，他们究竟应该买进看涨期权，还是应该买进看跌期权？在这一问题上，这两类利率期权的购买者将做出截然相反的决策。

如上所述，传统的利率期权是以某种债务凭证，尤其是由政府发行的各种债券为标的物。在履约时，这些利率期权一般实行实物交割。因此，当人们预期利率将下降，债券价格将上升时，就买进看涨期权；反之，当人们预期利率将上升，债券价格将下跌时，就买进看跌期权。与这类利率期权不同，CBOE 交易的利率期权是以某种利率或某种债券的到期收益率为标的物。在履约时，这些利率期权实行现金结算。因此，当人们预期利率将上升时，将买进看涨期权；而当人们预期利率将下降时，就买进看跌期权。之所以有此不同，是因为债券价格的变动方向往往与市场利率的变动方向相反。

3）CBOE 利率期权的特征

（1）现金结算。

在上述的传统利率期权中，只有欧洲美元期权实行现金结算，而其他利率期权都在执行时实行实物交割。但是，CBOE 交易的上述四种利率期权（见表10-12）在履约时，都采取现金结算的方式。也就是说，在执行期权时，期权出售者必须以现金形式向期权购买者支付协定价格与结算价格之间的差额。显然，对看涨期权而言，只有当结算价格高于协定价格时，期权购买者才会执行其持有的看涨期权；对看跌期权而言，只有当结算价格低于协定价格时，期权购买者才会执行其持有的看跌期权。

（2）合约规模。

与股票期权或股价指数期权一样，CBOE 利率期权的合约规模也规定一个固定的金额，即合约乘数。各种利率期权采用相同的合约乘数，即100 美元。同时，作为标的物的利率或到期收益率一般为一百分数。但在期权交易中，这一利率或到期收益率将去掉百分号，再将它扩大10 倍，所得的数目即为标的物价值。这一标的物价值与合约乘数（100 美元）的积是利率期权的合约规模。例如，当最近发行的30年期美国长期债券的到期收益率为7.5%时，期权的合约规模即为7 500 美元（＝7.5×10×100 美元）。如果到期收益率由7.5%上升到8%，则看涨期权的持有者将要求执行其持有的看涨期权，通过执行该看涨期权，他可获利500 美元[＝（8-7.5）×10×100 美元]；而与此同时，该看涨期权的出售者将损失500 美元。

（3）欧式期权。

CBOE 交易的四种利率期权均为欧式期权。也就是说，期权持有者只有在到期日才能执行其持有的期权，而不能提前执行。据CBOE 称，其做出这一规定的目的在于消除提前执行的风险，并可简化投资决策。当然，对期权购买者而言，尽管其持有的期权不能提前执行，但他可以在到期日之前出售其持有的期权，以提前结清期权部位。在这种情况下，他既可能获利，也可能亏损。其获利或亏损将取决于他买进期权时所支付的期权费与出售期权时所收取的期权费之间的差额。