中国外汇储备规模与变化：深度解析

1.外汇储备规模的变化及其特点

改革开放初期，中国外汇储备规模非常小，处于极为短缺的状态。20 世纪70年代中后期外汇储备才突破10亿美元，1982年突破百亿美元。1994年后外汇储备才步入快速增长阶段，到1996年突破千亿美元，2006年突破万亿美元并一举成为世界最大的外汇储备持有国。2009年4月，中国外汇储备规模突破2万亿美元，2011年年底中国的外汇储备总额占全球外汇储备总规模的30.3%。从增长速度数据来看，1978—2011年，中国外汇储备规模年平均增长速度为29.15%。在2012年与2013年世界经济非常不稳定时期，中国外汇储备仍呈增长趋势，其中，2013年年底，中国外汇储备规模达到3.82万亿美元，比2012年年底增加5 097亿美元。2014年中国外汇储备规模增长速度放缓，同比增长仅0.57%，但总规模达到3.84万亿美元。2015年年底中国外汇储备规模降为3.33万亿美元，同比减少5 126亿美元，这也是自1994年以来外汇储备规模首次出现负增长。

具体来说，中国的外汇储备规模变化经历了以下几个阶段，并呈现出明显的特点^[14]：

第一阶段（1978—1993年）：中国外汇储备发展初期。其特点是：外汇储备从极度短缺状况向逐渐增多转化，但总体上储备增长率高低起伏，呈不稳定状况，没有形成明显增长的趋势。其主要原因是：1978年的改革开放使中国进口迅猛增加；1990年开始，部分内销产品转为出口，人民币对外贬值40%；1992年后中国经济进入稳定的增长阶段，进而保证外汇储备规模进入较稳定增长阶段。

第二阶段（1994—2005年）：中国外汇储备规模激增、储备币种多样化快速发展。其特点是：外汇储备规模开始逐步增加，增长速度快；储备货币构成日趋多元化；汇率变动以盯住美元为主，储备风险也逐步显现；汇率改革发挥了积极的作用。这阶段的外汇储备从1993年的约212亿美元，增至1994年的约516亿美元，再增至2005年的约8 189亿美元。快速增长的原因主要在于：1994年中国汇率制度的改革（人民币汇率一次性由改革之前的5.8 元/美元向下调整为8.7 元/美元，且取消了各类外汇留成和额度管理制度），由此导致对外贸易与外商直接投资的大幅度增加。

第三阶段（2006—2014年）：中国外汇储备破万亿美元成为全球第一储备国。其特点是：储备规模剧增（虽然从2005年7月开始人民币升值，但2006年外汇储备仍达10 663万亿美元，仍为世界第一。在2008年次贷危机和全球金融危机爆发后，2014年我国外汇储备规模仍创新高），直至2015年才开始出现规模下降（这也是1994年以来的首次下降）。中国的外汇储备存量在2006年10月首次突破1万亿美元，随后扶摇直上，在2014年6月达到3.99万亿美元的历史性峰值。然而，2014年6月—2017年1月，中国外汇储备由3.99万亿美元下降至3.00万亿美元，缩水了近1万亿美元。中国外汇储备货币多元化，但美元仍居主导地位；储备投资增加但风险扩大；汇率与储备相关性增大。促成外汇储备规模超额增长的直接原因是经常项目、金融和资本项目都出现了大规模顺差，即所谓的“双顺差”；其根本原因是中国经济的稳健发展。

第四阶段（2015年至今）：外汇储备进入增速下降与总体规模波动阶段。其特点是：外汇储备规模下降、增速下降，出现了“双降”现象。2015年年底外汇储备为3.33万亿美元，同比减少5 126亿美元。这是国内外经济发展步伐放慢、中国国际收支由长期的“双顺差”变成2015年的“一顺一逆”、美国联邦储备系统（简称美联储）加息和预期、人民币汇率形成机制改革、人民币国际化加快、藏汇于民政策实施以及阻击国际炒家行动等多重因素所致。2007—2014年，中国外汇储备规模持续上升，累计涨幅达到151%；2014—2016年，中国外汇储备规模连续下降，累计跌幅达到22%，在2017年上半年有所反弹。相比之下，2007—2013年，全球外汇储备规模持续上升，累计涨幅达到74%；2013—2016年，全球外汇储备规模连续下降，累计跌幅达到8%，在2017年上半年同样有所反弹。不难看出，中国外汇储备的增减变动与全球外汇储备的增减变动基本上是同步的，但前者的变动幅度显著高于后者。中国外汇储备占全球外汇储备的比重，则由2007年的22.8%上升至2014年的33.2%，之后又下降至2017年上半年的27.5%^[15]。2018年年底中国外汇储备为30 727亿美元，占全球外汇储备的近30%，仍保持全球首位。

2.外汇储备币种结构状况变化及其特点

根据IMF 的数据，目前，无论是发达国家的外汇储备，还是新兴和发展中国家的外汇储备，在其币种安排中首先持有的是美元或以美元为主，其次是欧元、英镑、日元等。其中，2015年发展中国家的外汇储备币种结构（占比）为：美元63.7%，欧元19.5%，英镑5.0%，日元3.4%。新兴和发展中国家币种结构的特点是：(www.xing528.com)

（1）从占比上看，美元处于绝对优势地位，2005—2015年呈现出先下降而后又逐步上升的趋势；欧元占比呈逐步下降趋势，日元占比略有上升。

（2）币种结构波动幅度大于发达国家。

（3）长期来看，外汇储备币种结构继续呈现多元化态势。中国作为全球最大的发展中国家，与其他新兴和发展中国家没有太大的差异，储备币种结构应与IMF 统计的新兴和发展中国家储备币种结构类似。粗略估计，近3年，在中国外汇储备中，美元占60%～65%，欧元占20%～25%。当然，伴随着中国经济的进一步崛起、人民币国际化的深入、人民币纳入特别提款权后的广泛影响，以上占比情况会发生一定程度的改变，但在10年内，总体情况应变化不大。

3.外汇储备资产结构变化状况及其特点

外汇储备的资产结构主要是指政府持有的货币资产、证券资产比重构成以及长短期期限配置。2014年，在中国的外汇储备中，美国证券资产超过1.8万亿美元。目前，中国外汇储备资产结构的特点是：外汇储备资产以金融资产为主；金融资产以美国证券资产为主；而在美元证券资产中，又以长期国债为主。由于中国没有对外公布外汇储备的具体资产结构，因此本书仅根据美国财政部国际资本系统（Treasury International Capital System，TICS）公布的世界各国持有美国资产状况来反映中国外汇储备的资产结构状况。TICS 数据显示，在2012年之前，中国有55%～65%的外汇储备是以美元证券资产的形式持有的；2012—2014年，美元证券资产占中国外汇储备的比重也在45%之上，其中，对于美元债券资产的投资比重始终保持在投资总额的80%以上。在债券资产中，除2009年外，长期债券的投资额占债券总投资的比重均不低于92%，而短期债券的投资额自2010年起大幅收缩，占债券投资总额不足1%。从2009年起，中国对美元股权资产的投资占比呈逐年上升趋势，在2014年达到投资总额的17.59%，取代了之前的短期债券投资，成为美国证券资产投资中第二大资产，但与债权投资相比，中国对美国股权投资比重依然较低。

具体来看，在中国持有的美国长期债券资产中，除2008年外，中国每年持有的美国长期国债占长期债券总额比重均超过50%，且近几年总体保持在80%以上，长期国债的投资比重整体呈上升趋势。在2008年次贷危机前，中国投资于美国长期国债的比重有降低趋势；与此同时，长期机构债券占中国长期债券资产的比重逐渐上升。2008年中国持有的美国长期机构债券比重超越美国长期国债，美国长期机构债券成为中国对美国投资的第一大资产。次贷危机后，长期机构债券比重逐年降低，直至2013年年底，长期机构债券比重仅为11.84%，为近10年来最低水平。

综上分析，中国的外汇储备资产结构管理呈现了债券投资重于股权投资、长期债权投资重于短期债券投资、长期国债投资重于长期机构债与公司债投资的特点。