国际储备概述：国际金融实务精要

1.2.1.1　国际储备的概念

国际储备（International Reserves）也称为储备资产（Reserve Assets）或官方储备（Official Reserves），对应的是国际收支平衡表中资本和金融项目里的储备资产，它的概念有广义和狭义之分。自有储备即狭义的国际储备，一般是指一国货币当局为弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率稳定以及应付各种紧急支付而持有的、能为世界各国普遍接受的资产。而国际清偿力（International Liquidity）是一国的自有储备和借入储备之和，反映了一国货币当局干预外汇市场、弥补国际收支逆差的总体融资能力，它不仅包括货币当局的自有储备，还包括该国从国际金融机构和国际资本市场融通资金的能力，即借入储备。

通常所讲的国际储备是狭义的国际储备，即自有储备。1965年的“十国集团报告”中对国际储备的定义是：各国货币当局占有的那些在国际收支出现逆差时可以直接或通过同其他资产有保障的兑换性来支持该国汇率的资产。目前，对国际储备的一般界定也是基于此定义的。根据该定义，国际储备应具有以下特征：

第一，官方持有性，即作为国际储备资产，必须是掌握在该国货币行政当局手中的资产，非官方金融机构、企业和私人持有的黄金和外汇，不能够直接用于政府或货币当局弥补国际收支逆差和平抑汇率，所以不属于国际储备的范畴。

第二，普遍接受性，即作为国际储备的资产，必须是在外汇市场交易和国际间结算与支付中被国际社会普遍接受的资产。不具有这一特征的资产不能直接参与外汇市场交易，也不能用于国际间结算与支付，也就不能发挥平抑汇率和弥补国际收支逆差的作用。

第三，充分流动性，即作为国际储备资产必须是具有一定流动性、可以动用的资产。例如，存放在国外银行的活期存款、随时可以变现的有价证券和黄金等，只有这样的资产才能随时用于弥补国际收支逆差和平抑汇率。

1.2.1.2　国际储备的来源

从一国的角度来看，国际储备的来源有以下渠道：

1.经常项目顺差

经常项目顺差是一国国际储备最主要也是最稳定的来源。一国经常项目的顺差越大，通过货物出口、服务输出、生产要素流动报酬和经常转移获得的外汇收入越多，国际储备规模就越大；反之，如经常项目逆差，外汇收入小于外汇支出，就会导致国际储备减少。

2.资本和金融项目顺差

资本和金融项目顺差也是一国国际储备的重要来源。一国资本和金融项目顺差越大，资本净流入的规模越大，国际储备的规模也就越大。但资本的净流入往往意味着对外负债的增加，且存在一定的资本流动方向逆转的可能性，受外界因素影响比较大，因此这种顺差造成的国际储备积累稳定性较差。

3.中央银行实施汇率干预政策时买入的可兑换货币

一国货币当局可能会出于抑制本币升值或促使本币贬值的目的在外汇市场抛售本币，买入其他可兑换货币，买入的可兑换货币就成为该国国际储备的一部分。

4.中央银行在国内收购黄金

黄金储备是国际储备的一部分。如果一国中央银行要增加黄金储备，则既可以从国内市场购入，也可以从国际市场购入，两者都可增加其黄金的持有量。用本币从国内市场收购黄金，可以增加该国的国际储备总量；如果用原有的外汇储备从国际市场上收购黄金，则只改变该国国际储备的构成，并不会增大其国际储备总量。

5.国际货币基金组织分配的特别提款权

特别提款权是国际货币基金组织无偿分配给会员国的账面资产，可作为会员国国际储备资产的补充。由于特别提款权分配总额占世界储备资产总额的比重过低，而且在发达国家和发展中国家之间的分配额不均衡，因此它不是国际储备的主要来源。

6.储备资产收益和溢价

货币当局将国际储备以一定方式持有，会有不同程度的收益，如活期存款利息、外国政府债券利息收入等。另外，储备货币汇率的升值也会形成溢价，成为国际储备的来源。

从全球视角来看，由于外汇资产是国际储备的主要形式，因此国际储备主要来源于储备货币发行国的货币输出，它通过储备发行国逆差的形式成为顺差国的国际储备。另外，新开采黄金减去非货币用黄金和国际货币基金组织新分配的特别提款权也是全球视角下国际储备的来源之一。

1.2.1.3　国际储备的作用

1.弥补国际收支逆差

这是持有国际储备的首要作用。当一国国际收支逆差时，货币当局可以动用持有的外汇资产，或者减少在国际货币基金组织的储备头寸和特别提款权持有额，或在国际市场上变卖黄金来弥补赤字造成的外汇供求缺口。这种方法一般适用于短期的、暂时性的国际收支失衡。如果国际收支困难是长期的、巨额的、根本性的，那么国际储备也可以起到一定的缓冲作用，使政府有时间渐进地推进其他调节措施，如财政和货币政策，以避免因过激的调节措施而引起经济和社会动荡。

2.干预外汇市场，调节本国货币汇率

一国货币当局可以动用国际储备，进入外汇市场买卖，进而稳定本国货币汇率水平，或者使本国货币汇率波动朝着有利于自己的方向变动。例如，如果一国可以通过购入外汇储备抛售本币，增加本币的供给，阻止本币升值的趋势或促使本币贬值；也可以通过抛售外汇储备购入本币，阻止本币贬值的趋势或促使本币升值。很多国家都利用国际储备建立外汇平准基金（Foreign Exchange Stabilization Fund）制度，利用外汇平准基金来对外汇市场进行干预，以调节本国货币汇率。正因为外汇储备的抛售能起到抑制本币贬值的作用，所以丰富的外汇储备有利于增强公众对这种货币币值的信心和这种货币在国际上的信誉。在国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）对外汇储备功能的新表述中，“增强对本币的信心”被放在核心地位上。

3.充当国家对外举债的保证

一国的国际储备规模还可以表明一国对外债还本付息的能力，因为国际储备是债务国到期还本付息最主要、最稳定的来源。一国要对外举债，不管是争取外国政府贷款、国际金融机构信贷还是在国际资本市场上进行融资，其良好的信用和稳定的偿债能力是重要的前提条件，而一国拥有的国际储备资产状况是国际金融机构和国际银团提供贷款时评估其国家风险的指标之一，因此一国能支配的国际储备资产的规模便是对外举债的重要保证。

4.其他

（1）动用外汇储备对国有金融机构进行注资。2003年年底至2004年4月，中国先后动用450亿美元和150亿美元分别向中国银行（225亿美元）、中国建设银行（225亿美元）和中国工商银行进行了注资，以补充它们的资本金。

（2）可以组建主权财富基金^[6]，对外进行投资。2007年，为更好地管理当时增速较快的外汇资产，财政部发行1.55万亿元特别国债^[7]，用于购买约2 000亿美元外汇，作为即将成立的中国投资责任有限公司（简称中投公司）的资本金，由中投公司进行海外投资，以增加我国外汇储备的投资渠道，提高外汇经营收益。

1.2.1.4　国际储备的构成

1.自有储备

自有储备即狭义的国际储备。对IMF 的成员国而言，其主要包括一国的货币性黄金储备、外汇储备、在IMF 中的储备头寸和特别提款权。

1）货币性黄金（Monetary Gold）

货币性黄金也称黄金储备，即一国货币当局作为金融资产持有的黄金，非货币用黄金不在此列。黄金作为国际储备资产已有很长的历史。从19 世纪初到第一次世界大战爆发，在国际金本位制下，主要资本主义国家一直把黄金作为国际储备的主要形式和国际间结算与支付的主要手段。1944年开始的布雷顿森林体系虽然不再将黄金作为主要支付手段，但仍将其作为货币定值的标准，黄金作为国际货币体系和国际储备资产的基础再一次得到肯定。自1976年起，根据IMF 的《牙买加协议》，黄金非货币化，不再作为货币定值的标准，在储备体系中的比重也呈下降趋势。但事实上，IMF 在统计和公布各成员国的国际储备时，依然把黄金储备列入其中，发达国家一直持有较高规模的黄金储备。1979年成立的欧洲货币体系规定，每个成员国应将黄金储备的20%缴存欧洲货币体系的欧洲货币合作基金，作为共同储备资产的一部分。欧元创设时，欧洲中央银行明确规定黄金占该体系储备的15%，再次肯定了黄金作为储备资产的作用。

就全球黄金储备规模来看，由于黄金的供应不仅取决于黄金的产量，而且取决于世界黄金市场的供应数量和非货币用的吸收情况，而其产量又受自然条件的限制，加之私人储藏和工业用金需求的不断增长，作为国际储备资产的黄金数量一直徘徊在10亿盎司^[8]左右，黄金在国际储备中的比重则呈不断下降的趋势。

就全球黄金储备分布来看，呈现极端不均衡的状态，黄金储备达百吨以上的有32 个国家（地区或组织），且主要集中在欧洲和北美洲，亚洲及非洲国家只占少数；黄金储备不足10 吨的国家（地区或组织）共有47 个，基本上都分布在亚洲、非洲和拉丁美洲，其总量只占最大黄金储备国——美国黄金储备的1.43%。如表1-6 所示，为部分国家黄金储备排名。

就黄金储备的特点来看，黄金的优势在于：一是黄金作为一种具有贵金属属性的特殊商品，作为财富的象征和最可靠的保值手段，特别是有防范通货膨胀风险的作用，是其他任何资产无法替代的。正如凯恩斯所说：“黄金在我们的制度中具有重要的作用。它作为最后的卫兵和紧急需要时的储备金，还没有任何其他的东西可以取代它。”二是黄金储备可由一国主权自主控制，不受任何其他国家权力的干预。而其他形式的国际储备，如外国政府债券，往往要受其他国家和金融机构信用和偿付能力的影响。但黄金储备目前不能直接用于国际间结算支付和外汇市场交易，流动性比较差；另外，黄金储备需要较高的储藏和管理成本，且没有利息收入，所以收益率偏低。但黄金价格变化会影响黄金自身价值的变动。(www.xing528.com)

表1-6　部分国家黄金储备排名（2018年10月）^[9]

20 世纪80年代后，国际黄金价格呈现不断下降的趋势，1997年国际黄金市场上的黄金价格约为280 美元/盎司。但2000年之后，特别是在美元贬值、金融危机频发的背景下，国际市场上黄金价格持续上涨，2008年11月黄金价格约为680 美元/盎司，到2011年7月19日蹿升到了1 600 美元/盎司以上，黄金储备作为风险避风港的作用日益凸显。因此，近年来各国政府开始有增持黄金储备的趋势。2017年，全球央行净购买总量为371 吨，同比下降5%，如今黄金占全球央行储备的18%；2017年，俄罗斯的黄金净购买量达到223.5 吨，使年底的黄金储备量增加到1 838.8 吨，同比增长14%，这标志着俄罗斯的黄金储备连续第11年增长，以及净购买量连续第3年超过200 吨。2018年前10 个月的净购买量为351.5吨，同比增长17%，为2015年以来的最高水平。增储动力也不断增强，仅2018年第三季度，全球央行净购买量就达到148.4 吨，同比增长22%。从历史上看，俄罗斯、哈萨克斯坦和土耳其等国是最稳定的买家，每月定期购买。2018年，包括波兰、匈牙利和印度在内的此前不活跃的央行也购买了黄金。对于最大、最稳定的黄金买家——俄罗斯来说，关键的驱动因素无疑是安全——尤其是对没有政治风险的资产的渴望。俄罗斯的巨额黄金储备是其对西方施加的金融制裁压力的直接回应。与俄罗斯黄金持有量大幅增加相对应的是该国持有的美国国债大幅减少，这反映出俄罗斯央行长期以来的去美元化政策。可见，黄金已成为一种具有战略意义的重要资产，是一种100%不受法律和政治风险影响的保障。

2）外汇储备（Foreign Exchange Reserve）

外汇储备是一国货币当局持有的外国可兑换货币和用它们表示的支付手段，主要形式是以外币表示的在国外银行的活期存款和外国政府债券。IMF 对外汇储备的解释为：它是货币行政当局以银行存款、财政部库券、长短期政府证券等形式保有的、在国际收支逆差时可以使用的债权。从全球角度来看，外汇储备已成为国际储备的主体，占国际储备总规模的90%以上。

外汇储备实际上是以外币表示的各类流动性资产，充当国际储备资产的货币一般必须具备下列条件：一是具有自由兑换性，能自由兑换成其他储备货币；二是在国际货币体系中占据重要地位，是主要的结算和投资货币；三是其币值比较稳定，不易贬值。目前，仅有美元、欧元、英镑等少数国际货币担任储备货币的角色。

3）在IMF 的储备头寸（Reserve Position in IMF）

在IMF 的储备头寸也称为普通提款权（General Drawing Rights）或储备档贷款，是指在IMF 普通账户中会员国可自由提取使用的资产，包括会员国向IMF 认缴份额（Quota）中的外汇部分和IMF 用去的本国货币持有量部分。

根据规定，当一国加入IMF 时，需按一定比例向IMF 缴纳一笔钱，称之为份额。按照IMF 的规定，认缴份额中的25%需以特别提款权或可兑换货币（1978年以前为黄金）缴纳，其余75%用本国货币缴纳。因此，一国在IMF 的储备头寸包括两部分：第一部分，会员国向IMF 认缴份额中25%的黄金或可兑换货币，会员国可自由提用这部分资金，无须特殊批准，因此它是一国的国际储备资产。第二部分，IMF 为满足会员国借款需要而使用的本国货币。对于会员国用本币缴纳的75%的份额，IMF 可向其他会员国提供贷款，从而产生该会员国对IMF 的债权。对于这部分债权头寸，该国可无条件地提取并用于弥补国际收支逆差，因此也属于一国的储备资产。

4）特别提款权（Special Drawing Rights，SDRs）

（1）特别提款权的概念。

特别提款权是IMF 为了解决会员国国际清偿力不足而于1969年9月在IMF 第24 届年会上创设的一种国际储备资产。各成员国分配得到的特别提款权是无附带条件的使用流动资金的权利。也就是说，当一国发生国际收支逆差，并要求动用其掌握的特别提款权来弥补这一逆差时，IMF 就有义务指定另一成员国接受特别提款权。

（2）特别提款权的特征。

第一，它不具有内在价值，是IMF 人为创造的、纯粹账面上的资产。

第二，它不像黄金和外汇那样通过贸易或非贸易交往取得，也不像储备头寸那样以所缴纳的份额为基础，而是由IMF 按份额比例无偿分配给各成员国。

第三，它的使用范围比较有限，只能在IMF 及各国政府之间支付，不能直接用于个人、企业等私人主体的支付往来。

（3）特别提款权的定值。

在1970年创始之初，特别提款权的价值是用黄金来表示的，1 个特别提款权的含金量为0.888 671 克，与1971年贬值前的美元等值，即1 个特别提款权等于1 美元。布雷顿森林体系崩溃后，由于黄金非货币化及美元币值剧烈波动，特别提款权不再以黄金定值，从1974年1月1 日起，IMF 采用16 种货币作为特别提款权的定值标准。但由于这种定值方法在技术上比较复杂，因此国际货币基金组织决定，从1980年9月18 日起改用5 种货币定值，即美元、德国马克（1991年以前为西德马克）、日元、法国法郎和英镑，它们的计算权数每5年进行一次调整；由于欧元的实施，德国马克与法国法郎不复存在，因此特别提款权由4 种货币构成，即美元、欧元、英镑和日元。IMF 网站每天登载特别提款权的美元等值数额。它是根据伦敦市场每天中午汇率报价，按4 种货币以美元计值的具体数额之和来计算的。根据IMF 在2011年对各货币权重的调整，美元占特别提款权的权重由2005年的44%降低至41.9%，日元占特别提款权的权重由11%降低至9.4%，欧元占特别提款权的权重从34%提升至37.4%，而英镑占特别提款权的权重仍为11.3%。到目前为止，IMF 已对特别提款权篮子中各种货币所占的权数进行了7 次调整（见表1-7）。

2010年特别提款权审查时中国已满足IMF 修订的出口标准。过去5年来，人民币国际化迅速发展，可自由使用程度不断提高。基于各项评估指标^[10]，IMF 执行董事会认为有充分的基础可以认定人民币为可自由货币，决定将人民币纳入特别提款权货币篮子，新货币篮子于2016年10月1 日正式生效。新的特别提款权货币篮子包含美元、欧元、人民币、日元和英镑5 种货币，权重分别为41.73%、30.93%、10.92%、8.33%和8.09%，对应的货币数量分别为0.582 52、0.386 71、1.017 4、11.900、0.085 946。IMF 根据篮子货币的权重相应确定特别提款权中包含的各篮子货币的绝对数量，作为每天计算特别提款权汇率的基础。在旧篮子下，1 个特别提款权包含0.66 美元、0.423 欧元、12.1 日元和0.111 英镑。IMF 于2016年9月30 日公布了新篮子中的货币数量，1 个特别提款权中包含1.017 4 人民币、0.582 52 美元、0.386 71 欧元、11.900 日元、0.085 946 英镑。

表1-7　特别提款权中各种货币的权重

续表

（4）特别提款权的分配。

特别提款权的分配是以各会员国在IMF 的份额为基础的。特别提款权于1970年首次发行，在1970—1972年和1979—1981年分别进行了两次普遍分配。实际分配额分别为93.148亿特别提款权和121.182亿特别提款权。由于我国是于1980年恢复的在IMF 的合法席位，因此只参与了第二次分配，获得了1.224亿特别提款权。由于发达国家在IMF 的份额远高于发展中国家，因此在特别提款权分配的问题上，发展中国家一直处于不利的地位，这也是近年来IMF 改革的主要内容之一，并且取得了一定的进展。2006年9月18 日，IMF 给中国、韩国、土耳其和墨西哥四个份额低估程度最严重的国家特别增资，增资总规模为IMF 总份额的1.8%。2009年8月28 日，国际货币基金组织向186 个成员国发放了1 612亿特别提款权（等值于2 500亿美元），中国按照份额占比获得等值于约93亿美元的特别提款权；同年9月9 日还实施了此前通过的“特别分配”方案，一次性分配215亿特别提款权（约合330亿美元），主要着眼于增加1981年后加入IMF 的42 个国家所持有的特别提款权，但其他成员国也将分别获得额外的特别提款权（其中，中国获得约合11.71亿美元的“特别分配”特别提款权）。2009年进行的特别提款权普遍分配和特别分配合起来使特别提款权分配累计总额达到约2 040亿特别提款权（按2012年8月20 日汇率折算，约相当于3 100亿美元）。2010年11月6 日，IMF 宣布该组织理事会已批准份额和执行董事会改革决议方案。根据方案，改革完成后，中国的份额将从目前的3.72%升至6.394%，投票权将从目前的3.65%上升至6.071%，超越德国、法国和英国，仅排在美国和日本之后^[11]。此后，在IMF 成员国中拥有投票权最多的前10 个国家将分别是：美国、日本、中国、德国、法国、英国、意大利、印度、俄罗斯、巴西。“金砖四国”（中国、巴西、印度和俄罗斯）这几个最重要的新兴大国全部包含在其中。2017年1月26 日，IMF 份额改革正式生效^[12]，中国超越英国、法国和德国，跃身为仅次于美国和日本的IMF 第三大份额国，且巴西、俄罗斯等也将进入IMF 十大股东之列，增加了新兴市场在国际金融秩序中的代表性。而美国的投票权较目前的接近17%有所下降，但依旧保持超过15%的重大决策否决权。

2.借入储备

IMF 把已具有国际储备资产三大特性的借入储备统计在国际清偿力范围之内。借入储备资产主要包括：备用信贷、借款总安排、互惠信贷协定、本国商业银行的对外短期可兑换货币资产等几种。这类资产虽尚未形成现实的储备资产，但只要协议达成，如一国发生国际收支逆差，国际金融机构或他国政府便保证及时提供一定的贷款，对逆差予以弥补，因而构成一国的国际清偿力。

1）备用信贷（Stand-by Credits）

备用信贷是一成员国在国际收支发生困难或预计要发生困难时，同IMF 签订的一种备用借款协议。协议通常包括可借用款项的额度、使用期限、利率、分阶段使用的规定、币种等。协议一经签订，成员国在需要时便可按协议规定的方法提用，无须再办理新的手续。备用信贷协议签订后，成员国可全部使用，也可部分使用，甚至完全不使用。对于未使用部分的款项，只需缴纳1%的年管理费。凡按规定可随时使用但未使用的部分，记入借入储备。

2）借款总安排（General Arrangements to Borrow，GAB）

借款总安排是另一种短期信贷来源。目前，借款总安排已成为IMF 增加成员国贷款所需资金的一个重要来源。IMF 提供贷款中介角色，但这种贷款设施并不能成为成员国扩大国际清偿力的永久源泉，一旦成员国归还贷款，国际储备就会恢复到原来的水平。

借款总安排最先是于1962年由IMF 同10 个工业发达国家（十国集团，G10）设立的一笔折合60亿美元的资金，由G10 管理。基于成员国大量借款有可能耗尽IMF 的资金，借款国可向IMF 和G10 同时申请，经G10 的多数（2/3）和IMF 同意，由IMF 向有关国家借入，再转贷给借款国，借款期限为3～5年。1983年2月，G10 决定将该项借款总安排协定的资金增加到170亿特别提款权（约190亿美元），并于1984年吸收瑞士为集团的正式成员，同意沙特阿拉伯作为联系国，联系的信贷为15亿特别提款权。

1997年1月，IMF 决定建立借款新安排（New Arrangements to Borrow，NAB）的融资方式，作为另一种短中期信贷资金来源，由25 个参加国和地区，包括G10 （比利时、加拿大、法国、意大利、日本、荷兰、英国、美国、德国和瑞典）、奥地利、丹麦、芬兰、卢森堡、挪威、西班牙、瑞士、澳大利亚、韩国、马来西亚、新加坡、沙特阿拉伯、科威特、泰国和中国香港向IMF 提供340亿特别提款权，以辅助正规的份额资金，稳定国际货币体系。NAB的借款程序与借款总安排相似，这两项借款安排的最高贷款额不能超过340亿特别提款权。会员国申请借款，如NAB 不能接受，则可转向借款总安排申请借款。凡参加国同意缴纳资金额占资金总额的85%，即开始启动生效。

2012年4月20 日在华盛顿召开的IMF 和世界银行春季年会决定，增资4 300亿美元以建立应对金融危机的“防火墙”。这是IMF 在2008年全球金融危机爆发后第二次增加资金。上次是2009年9月，二十国集团峰会决定在IMF 原来的借款总协定之外设立一个新的借款安排，筹措5 000亿美元的资金。该借款安排于2011年3月正式成立，最后实际筹资达到5 700亿美元。

3）互惠信贷协定（Swap Arrangements）

互惠信贷协定又称互换货币的安排，也是借入储备的一种形式。它是国与国的央行之间进行双边互借备用信贷的一种安排。其具体是由两国央行相互开立对方货币的账户，并规定相互运用对方货币，在需要资金的情况下，可用本币换取对方货币，用以干预外汇市场，稳定货币汇率。这种互换货币的协定最初是20 世纪60年代初期西方工业国家为缓和美元危机而进行的国际货币协作的一个内容，后来就成为扩大借入的一种形式。一般在三个月后按原议定的汇率换回本币，归还借入货币。当借入对方货币时，借款国的国际储备增加，在归还对方货币，换回本币时，借款国的国际储备又恢复原状。2008年全球金融危机爆发后，很多国家都采用货币互换的方式来解决清偿力短缺的问题。

4）本国商业银行的对外短期可兑换货币资产

对于本国商业银行的对外短期可兑换货币资产，尤其是在离岸金融市场或欧洲货币市场上的资产，虽其所有权不属于政府，也未被政府借入，但因为这些资金流动性强，对政策的反应十分灵敏，故政府可以通过政策的、新闻的、道义的手段来诱导它的流向，从而间接达到调节国际收支的目的。