金融衍生品交易中观望权现象的研究成果

□　李仁真　杨毅^[68]

内容摘要“观望权”是指金融衍生品交易一方当对手方发生破产等违约事件时，为了避险或套利在“瑕疵资产”与“终止净额结算”制度之间进行选择，从而发生的一种观望事态发展、使待履行交易处于停滞状态的现象。“观望权”现象的存在给金融衍生品交易带来了极大的不确定性，而英美法院在相关案件中所持的不同态度又使交易主协议的域外效力面临巨大的法律风险。“观望权”在本质上是当事人的一种制度选择行为，它通常因交易主协议本身的制度缺陷及其法律漏洞而引起。解决由此引发的法律问题应从完善主协议入手，包括对先决条件设置存续期间，避免“无限度”的拒绝履行，同时通过补充协议澄清主协议文本的含义，以弥补法律漏洞并加强制度衔接。

关键词“观望权”;金融衍生品交易;瑕疵资产;终止净额结算;制度选择

目　次

一、“观望权”的含义及其产生的制度背景

二、“观望权”相关案例及提出的法律问题

(一)美国Metavante案

(二)英国Marine案

(三)英国Lomas案

三、“观望权”现象的法律分析

四、解决“观望权”问题的法律路径

(一)对先决条件设置存续期间

(二)以补充协议对主协议加以修改和完善

金融衍生品作为一种重要的金融工具，具有管理风险、获取收益的功能。金融衍生品交易具有高流通性和高风险性的特点，交易双方所面临的风险敞口会随着交易的进行而时刻发生变化。2008年“金融海啸”席卷全球，包括雷曼兄弟在内的大批金融机构相继破产倒闭，大量待履行的金融衍生品留待各国破产程序来处理，于是便出现一个新的现象——“观望权”(the Power to Wait and See)^[69]。通俗地讲，“观望权”是指当场外金融衍生品交易中的一方发生破产违约时，对手方所发生的一种“等等看”的现象。它通常因金融衍生品交易主协议本身的制度缺陷及其规则含糊不清而引起的。当雷曼兄弟等金融机构的破产接管人就“观望权”所涉的“支付请求权”向法院提起诉讼时，英美两国法院对“观望权”的态度却存在着巨大的差异。这就给金融衍生品交易主协议的确定性蒙上了一层厚厚的阴影，因而引起国际社会对“观望权”问题的关注。本文结合国际最新实践，首先论述“观望权”的含义及其产生的制度背景，然后梳理相关法院案例所提出的问题并进行法律分析，进而提出解决“观望权”问题的法律路径和对策措施，以期为完善中国金融衍生品交易制度和相关国际法律实践提供理论参考。

一、“观望权”的含义及其产生的制度背景

“观望权”一词，是国际私法统一协会(UNIDROIT)的金融工具净额结算原则与规则工作组^[70]在2011年会议文件中提出的一个描述性概念，其字面意义是“等等看的权力”。从严格意义上讲，“观望权”并不是一项法定的正当权力，而是指金融衍生品交易的一方当对手方发生破产等违约事件时，为了避险或套利而进行相关制度选择，从而发生的一种观望事态发展、使待履行交易处于停滞状态的现象。

“观望权”现象的产生，关涉金融衍生品交易主协议所特有的三项基础性制度，即单一协议(Single Agreement)、瑕疵资产(Flawed Assets)与终止净额结算(Close-out Netting)。它作为交易当事人的一种制度选择行为，对于交易主协议的瑕疵资产制度与终止净额结算制度的有效衔接提出了严峻挑战。

依“瑕疵资产”制度，金融衍生产品的交易一方履行交易项下支付或交付义务必须满足一定的前提条件，其中之一就是交易对手方未发生或未持续存在主协议项下约定的任何违约事件或潜在违约事件。^[71]而依“终止净额结算”制度，当发生违约事件或终止事件而导致主协议项下届时续存的所有交易或受影响的交易被提前终止时，交易双方根据约定方式，只对双方在主协议项下全部被终止交易的互有盈亏头寸进行计算和轧差，确定一个单向的净支付义务。^[72]目前，无论是国际上通行的ISDA主协议，^[73]还是中国银行间市场适用的NAFMII主协议，^[74]均存在类似的规定，即:如果交易一方自身或其监管部门启动针对该方的接管、破产、清算等行政或司法程序，就构成主协议项下约定的违约事件之一;当违约事件发生时，守约方拥有启动终止净额结算制度的权利。

然而，在金融衍生品交易实践中也可能会出现这样一种情形:当交易一方发生破产违约事件时，破产违约一方是主协议项下所有续存交易经轧差后的实值一方，而守约一方则是提前终止净额的支付方，也就是说，依受影响交易的公允市场价值计算，守约方应向违约方履行净支付义务。在这种情况下，守约方占据着有利的地位，为了谋求自身利益或减少风险损失，就可能会选择不按照终止净额结算制度去提前终止双方在主协议项下的所有待履行交易，而是转而根据瑕疵资产制度，以交易对手存在违约事件为由而拒绝履行支付义务;而此时，违约方及其破产清算人根据主协议的规定却没有任何权利启动或要求交易对手启动终止净额结算制度。这种现象就是所谓的“观望权”，指的是守约方在事实上拥有的一种观望事态发展，使金融衍生产品交易履行处于停滞状态的“权力”。

二、“观望权”相关案例及提出的法律问题

世界上首例对“观望权”现象作出回应的法院判例是澳大利亚Enron案。2004年，在Enron Australia v TXU Electricity Ltd(2005)53 ACSR 295一案的判决中，澳大利亚法院认为，在交易一方发生破产违约事件的情况下，守约方有权利用ISDA主协议中瑕疵资产制度以“无限度”(indefinite)的拒绝履行支付义务。同时，该法院还认为，依ISDA主协议中的终止净额结算制度，提前终止合约仅仅是守约方的一项权利而并非一项义务，也就是说，守约方有权选择不去这么做。该案是2008年全球金融危机爆发之前出现的唯一涉及“观望权”现象的法院案例，当时并没有引起国际社会的足够关注。美国次贷危机爆发之后，随着雷曼兄弟等大型金融机构的破产倒闭，美英两国法院相继受理了多起有影响的相关诉讼案件。^[75]不同法院对“观望权”现象表示出的不同态度，反映出金融衍生品ISDA主协议的法律不确定性风险，因而立即引起学术界和实务界的关注。

(一)美国Metavante案

2008年雷曼兄弟破产后，美国纽约州破产法院就Metavante Corporation v.Lehman Brothers Special Financing，Inc.^[76]一案于2009年作出裁判。与前述澳大利亚Enron案不同，纽约州破产法院认为，守约方在这种情况下不得利用ISDA主协议中瑕疵资产制度“无限度”(indefinite)地拒绝履行支付义务，同时还认为，守约方有义务在启动终止净额结算以提前终止主协议项下届时全部存续的交易与继续照常履行合约之间作出选择。该法院明确指出，尽管ISDA主协议中并没有规定守约方在交易对手破产时必须立即行使其提前终止权，但是，如果守约方在一定的“合理期限”内没有及时采取行动的话(依本案裁判，这个合理的期限应为不超过一年)，那么法院就会认为这种不作为已经构成了对其权利的默示放弃，守约方将因此丧失其提前终止权，必须继续履行合约。

(二)英国Marine案

在美国Metavante案不久，英国最高法院也在Marine Trade SA v.Pioneer Freight Futures Co Ltd＆Armada Singapore Pte Ltd［2009］EWHC 2656(Comm)一案中表明了自己对“观望权”的态度。英国最高法院在守约方能否利用ISDA主协议中的瑕疵资产制度对违约方“无限度”地拒绝履行支付义务这个问题上，得出了与前述澳大利亚Enron案一致的结论，但是二者的理由却大相径庭。该法院认为，根据ISDA主协议关于交易双方在同笔交易项下支付义务适用支付净额的规定，虽然违约方在交易项下的应支付款项已经满足履行条件，但是，同笔交易项下与其进行轧差计算的守约方的应支付款项却并没有满足ISDA主协议中第三条第(一)款第3项规定的履约前提条件，这就意味着缺乏与违约方应支付款项进行轧差的对象，因此，在这种情况下根本就没有产生应由守约方履行的支付义务。这一解释表明，英国最高法院认为瑕疵资产制度针对的是“轧差前的各方应付款项”，而非“轧差后的应付净额”。这种观点非常出乎市场的意料。

(三)英国Lomas案

到了2010年，同样是由雷曼兄弟破产而引发一起诉讼案件被提交到了英国最高法院。在Lomas v JFB Firth Rixson，［2010］EWHC 3372(Ch)案件的裁判中，英国最高法院延续了其以往的态度，认为在交易一方出现破产违约的情况下，守约方有权利用瑕疵资产制度“无限度”地拒绝履行支付义务。但与Marine案不同，英国最高法院在该案中认为，ISDA主协议中瑕疵资产制度针对的是“轧差后的应付净额”，因此，如果在约定的到期日(即非提前终止情况下的交易终止日)之前其先决条件得以满足(即违约不再存在)的话，那么应恢复支付“应付净额”;如果先决条件在约定的到期日仍没有得到满足，那么被中止的支付义务就将失效，从而无需再去进行支付。英国最高法院的这一立场同样引发了金融衍生品市场的不安。(www.xing528.com)

分析上述案例，可以看出，“观望权”现象提出了若干值得研究的法律问题，其中主要有四:其一，守约方在对方发生破产的情况下利用瑕疵资产制度拒绝履行交易项下的到期支付义务是不是“无限度的”?其二，守约方在终止净额结算制度下享有的提前终止权如在一定期限内未行使，是否会产生权利丧失的效果?其三，守约方在这种情况下拒绝履行交易项下支付义务的理由是什么?是因为应当履行的义务被停止了，还是因为根本就不存在应当履行的义务?其四，如何处理主协议约定的到期日(Termination Date)与先决条件之间的关系?

上述问题如不能得到妥善解决，很可能引发法律不确定性风险。这种法律不确定性风险的存在，不仅意味着交易各方通过金融衍生品进行“镜像”交易以对冲基础金融产品风险的目的可能无法实现，而且意味着金融衍生品交易主协议下风险缓释机制的效果可能难以保证。在跨境破产背景下，各国法院对“观望权”问题的不同理解还可能导致破产判决无法得到跨境执行。由于各国金融衍生品交易所使用的交易合约文本从总体上说是高度相似的，因而在交易实践中出现的法律问题也可能是基本相同的。然而，由于金融衍生品交易主协议的解释及其效力取决于各国的相关法律规定，各国交易者所使用的主协议的准据法是不同的，因而就产生了同样的问题在不同国家处理结果不同的现象。鉴于此，我们认为，有必要以英美等国的相关案件为样本，分析“观望权”现象引发的法律问题，以警示可能发生的法律风险。

三、“观望权”现象的法律分析

“观望权”现象是金融衍生品交易实践所提出的一个崭新课题。目前，对于其涵义、性质及所涉法律问题及其后果，理论界与实务界正在研讨之中，尚未形成一致的看法。

笔者认为，“观望权”在本质上是金融衍生品交易当事人的一种制度选择行为。“观望权”一词，生动形象地描绘出当金融衍生品交易一方发生破产等违约事件时，守约方当事人利用主协议中瑕疵资产制度和终止净额结算制度之间衔接的漏洞，“无限度”地使合约履行处于不确定状态的情形。就其字面意义而言，“观望权”即“且观事态发展，等等再做决定”，似乎是颇合乎人之常情的，但在实际上，守约方当事人早已作出了决定，那就是:如果事态发展对守约方而言继续恶化，即作为合约虚值一方的应付额度进一步扩大，则守约方必然会继续诉诸瑕疵资产制度以先决条件未满足而拒绝履行。现有案件中的守约方也都是这么做的;如果事态有幸朝着有利于守约方的方向发展，即守约方转而成为合约实值的一方，则守约方可以凭借各国破产法对金融合约适用的“避风港规则”^[77]，通过终止净额结算制度行使提前终止权，以应付净额成为违约方的债权人，甚至通过衍生品合约上的履约保障安排使自己优先于一般破产债权人受偿。

就法律性质而言，“观望权”并不一定属于违法行为。它作为守约方利用交易主协议相关制度的差异而选择制度的行为，虽然违背制度设计的初衷，具有增加交易主协议不确定性风险等不利法律影响，^[78]但并非应定性为“违法行为”加以打击，而应当通过完善相关制度从而压缩挑选的空间来加以防范。从一定意义上讲，当事人的这种行为是结构性的，只要存在制度间隙或法律漏洞，就会产生制度选择;追求利益最大化是金融企业的经营目标，当金融衍生品交易一方发生破产等违约事件时，守约方既然面临在瑕疵资产制度或终止净额结算制度之间进行选择的“机会”，自然会产生挑选于己有利的制度适用而规避于己不利的制度适用的动机和行为。应当看到，交易市场存在着这种可供交易主体进行制度挑选的空间，也就意味着市场存在着“监管滞后”(regulation lap)。这是有必要对现有法律制度进行完善的一种先兆，^[79]但并不意味着现有法律制度必然遭到了破坏。当然，从破产法的角度而言，“观望权”现象的存在将会减少破产财产应有的数量，损害一般债权人的利益和公共利益，必须采用相应的法律措施加以解决。

针对前述“观望权”案件所反映的法律不确定性问题，笔者认为，在采取相应的法律措施之前，有必须基于金融衍生品交易的行业惯例和相关法律的精神，从理论上对有关的制度、规则和观点进行去粗取精、去伪存真。为此，我们得出以下几点认识:

第一，在交易一方发生破产等违约事件的情况下，守约方的确有权利用主协议中的瑕疵资产制度拒绝履行其所承担的支付义务，但这种拒绝履行是否可以“无限度”，那就另当别论了。应当指出，ISDA主协议中的“瑕疵资产制度”在NAFMII主协议中称为“支付净额制度”，即交易项下一方对另一方的支付请求权是一种“有瑕疵的”不确定的权利，只有在满足一定条件的前提下，这种请求权才得以行使。“瑕疵资产制度”源于国际银团贷款协议中的先决条件，其作用在于确保每一笔贷款发放前，所有法律事项和财务事项都已得到妥善处理，并且履约保障也已到位，^[80]其制度设计的目的在于确保交易双方都可以通过履行合约来满足各自的预期需要，或者可以通过都不履行合约来避免一方遭受不公平的损失(如单方履约而对方却无力履行义务)。很显然，瑕疵资产制度设计的主要目的在于更好地保护守约方的权利，通过震慑交易一方可能出现的违约，显著降低守约方的风险敞口，以避免守约方遭受更大的损失。从目的解释的角度来看，如果守约方处于虚值一方而“无限度的”拒绝履行支付义务，则不符合瑕疵资产制度设计的初衷。

第二，在交易一方发生破产等违约事件的情况下，利用主协议中的终止净额结算制度行使提前终止权，应当是守约方的一项权利而非一项义务。终止净额结算制度作为金融衍生品交易中常用的一种信用风险缓释技术，其功能在于降低交易对手的信用风险敞口，从而降低金融衍生品市场的系统性风险。正是由于其具有降低信用风险方面的作用，巴塞尔委员会长期以来一直推荐各国市场参与者有条件地使用终止净额结算^[81]。在2008年金融危机后，金融稳定理事会(FSB)亦推荐各国监管当局在对问题金融机构的跨境处置中，承认各国交易者在实践中所使用的终止净额结算的有效性。^[82]迄今为止，尚没有市场参与者提出要对实施终止净额结算施加硬性的时限要求。既然积极行使提前终止权可以降低风险，而未积极行使此项权利也不会造成风险的增加，那么，行使提前终止权就应当被视为守约方的一项权利而非一项义务，即使守约方没有及时行使其提前终止权，也不能因此而丧失此项权利。我们欣喜地看到，这一问题在NAFMII主协议(2009年版)中已经得到了相应的处理。该主协议第十五条规定了“不放弃权利”条款，约定交易一方未行使、迟延行使或部分行使本协议项下的任何权利，都不应当被视为放弃该权利。

第三，在交易一方发生破产等违约事件的情况下，守约方能否拒绝履行交易项下的支付义务，应当结合主协议的核心制度安排进行综合考量。众所周知，在金融衍生品交易主协议的核心制度安排中，除了“瑕疵资产”和“终止净额结算”以外，还有“单一协议”制度。单一协议制度是ISDA协议的最基础性的制度安排，即ISDA协议呈伞状结构，交易双方达成的主协议、附件和所有交易确认书^[83]，一起构成“单一而完整的协议”^[84]。基于这一安排，签署主协议的交易双方之间只存在一个合同法律关系，如果交易一方在其中任一交易下违约，则可能导致交易双方整个主协议项下的所有交易被提前终止，进行终止净额结算。单一协议制度的核心作用，在于加强终止净额结算的有效性，防止交易一方出现破产事件时，其破产管理人对于待履行的交易进行“挑肥拣瘦”，只是有选择性地(cherry picking)履行那些对破产债务人有利的交易。由此可见，要避免主协议涵盖的任何交易被剥离出单一协议之外，主协议下的支付义务不应当被理解为“数个对向性的支付总额的义务进行抵消后得到的一个单向支付净额”的义务，而应当理解为“以对账面金额进行轧差计算得出的净额为标的”的一个支付义务。因此，瑕疵资产制度并没有对已存在的支付或交付义务产生“暂停”的效果，也没有赋予交易方“拒绝”履行已存在的支付或交付义务的权利，相反，它应当被理解为在先决条件没有得到满足或者说先决条件阻止支付或交付义务产生的效力没有消失的情况下，根本就没有支付或交付的义务产生。

第四，“到期日”与“先决条件”所针对的是在没有发生提前终止的情况下主协议项下交易的不同方面，应当对其适用及其效力作合理解释。从文义解释的角度看，“到期日”所处理的是在没有发生提前终止的情况下主协议项下的交易何时终结的问题，而不是主协议中先决条件的效力何时到期的问题，而“先决条件”所制约的是支付或交付义务产生，它的效力不应当是“无限度的”，如果约定的先决条件得以满足，或者先决条件阻止支付或交付义务产生的效力消失，则支付或交付义务就理应产生。就因果关系来看，交易下的义务只有先“产生”了才能终结，没有产生就无所谓终结。交易双方订立合同的目的就是为了履行合同，如果到了到期日其先决条件的效力仍然存在，则依然不产生支付或交付义务;如果先决条件失效时已经超过了主协议约定的到期日，那么仍然能够产生主协议下的支付或交付义务。

四、解决“观望权”问题的法律路径

综上所述，“观望权”现象是在金融衍生品交易一方发生破产等违约事件的情况下，守约方当事人在交易主协议的瑕疵资产制度和终止净额结算制度之间进行逆向制度选择的结果。这种现象的存在，给场外衍生品交易及其主协议的效力带来了极大的不确定性，对主协议的核心风险管理制度之间的关系提出了现实挑战。解决“观望权”引发的法律问题应当从修改和完善主协议及其制度入手，通过补充协议澄清主协议文本的应有之意，弥补其制度缺陷和法律漏洞，包括对先决条件设置存续期间，避免“无限度”的拒绝履行所造成的不确定性风险。

(一)对先决条件设置存续期间

对先决条件设置存续期间，存在着固定期间(fixed time-limitation)与可变期间(flexible time-limitation)的模式选择。顾名思义，固定期间是固定而不可展期的，其好处在于激励相对人迅速行事，且提供了清晰的法律确定性;不足之处在于缺乏灵活性，如果主协议下的金融衍生品交易数量庞大，性质复杂，则可能面临时间紧迫而不足以作出周密决定的问题，甚至导致短期内仓促决定而可能引发资产价值“大幅缩水”，进而造成资本市场动荡。

与固定期间不同，采用可变期间的方法就是在条文中规定守约方应当以一种“商业上合理”的方式(in a commercially reasonable manner)而采取行动，至于“合理”与否则由法院或监管当局来审查判断。相比之下，这种并不规定硬性的时限而只作出“合理性”要求的方法，虽然具备了充分的灵活性，但却可能带来较大的法律不确定性。从ISDA所创设的衍生品交易主协议中三大风险管理制度的关系和主协议本身的宗旨来看，主协议及其风险管理制度的核心功能之一，就是要使有清偿力的交易方在其交易对手破产时，能够及时且妥善地处置与破产违约方有关的金融资产，避免其本身具有价值且会随市场行情在短期内剧烈波动的金融资产，经过漫长的破产程序而价值急剧缩水，进而避免或尽量减小守约方受到拖累以及由于违约方破产而导致金融市场上的“连锁反应”。

上述两种模式虽然各有利弊，但是后一种模式将“合理性”的判断权交给法院或监管当局行使，显然弊端更大。因为，无论是法院还是监管当局，作出“合理性”认定以及基于这种认定进行法律责任分配，必须通过一定的法律程序，特别是法院的破产程序以及与破产相关的诉讼程序一般都很漫长，从选定破产接管人到收集证据、确定诉讼的被告，再到提起诉讼，是一个旷日持久的过程，待到法院最终作出裁判时，这种“迟来的正义”已经“非正义”了。因此，应当采取规定硬性的存续期间的方法对部分先决条件的效力进行规制。

针对“观望权”所引发的不确定性问题，ISDA在广泛征询会员意见的基础上于2011年4月发布了有关的建议函，其中对先决条件的存续期间设置提出了如下建议:第一，明确由于违约或预期违约事件，交易一方有权根据ISDA主协议第二条第(一)款第3项在一段确定的期间内暂停支付或交付。第二，规定这个期间始于守约方因为先决条件没有满足而第一次拒绝支付或交付之日，止于起始日后90天和或180天，此期间结束之日称为“条件终结日”(Condition End Date)。第三，明示守约方在先决条件满足时或到达条件终结日时有义务履行应付的支付或交付义务，即使主协议约定的到期日已经过期。

(二)以补充协议对主协议加以修改和完善

就中国资本市场上使用的“NAFMII主协议(2009年版)”而言，本文认为，对“观望权”问题的处理可以采取“补充协议”^[85]的方式进行。通过补充协议，一方面解释或澄清主协议条文的应有之义;另一方面弥补主协议规定的制度缺陷，以便从源头上防止和避免“观望权”问题的产生。

基于本文的上述分析，补充协议至少应当明确以下内容:第一，在交易一方破产违约的情况下，守约方的拒绝履行不应当是“无限度的”。第二，瑕疵资产制度并没有对已经存在的支付或交付义务产生“暂停”的效果，也没有赋予交易方“拒绝”履行已经存在的支付或交付义务的权利。之所以守约方能够根据瑕疵资产制度拒绝履行支付或交付义务，是因为根本就没有支付或交付的义务产生。第三，先决条件不再制约支付或交付义务的产生时，支付或交付义务就理应产生，即使超过了到期日。

为了有效弥补NAFMII主协议的制度缺陷，同时加强其跨境效力，制定补充协议应当以ISDA发布的建议为模板进行。因为ISDA主协议是国际上采用最为广泛的金融衍生品交易的行业惯例，即便是那些不采用ISDA主协议的国家也以ISDA主协议为模板制作了本国版本。以ISDA发布的建议为模板制定补充协议，表明我国与其他各法域在对主协议条文理解上存在高度一致性。如此一来，有利于NAFMII主协议的跨境效力，确保主协议项下的交易不会因为各法域理解上的差异而被剥离于主协议之外，进而减少法律风险。

具体而言，为了避免“观望权”问题带来的法律不确定性风险，市场交易者可以在NAFMII主协议的“补充协议”中，作出如下约定:第一，违约事件发生且持续存在，而守约方又没有指定提前终止日的，主协议第四条第(三)款第1项规定的履约前提条件自条件终止日起(包括当日)不再约束交易一方按交易有效约定的内容履行支付或交付义务^[86];第二，条件终止日指履约前提条件失效日期，始于守约方因履约前提条件没有满足而第一次拒绝支付或交付之日后的第90个或第180个营业日(营业日的定义与准则参照《中国银行间金融衍生品交易定义文件(2009年版)》的相关规定);第三，违约事件或潜在违约事件曾经发生但后来消失的，且在违约事件存在期间守约方没有指定提前终止日的，视为满足主协议第四条第(三)款第1项规定，已经经过的条件终止日计算期间自违约事件或潜在违约事件消失之日终止;第四，到期日不影响根据上述第一项或第三项规定交易一方按交易有效约定的内容履行支付或交付义务;第五，交易一方按交易有效约定的内容履行支付义务须采取主协议第四条第(四)款和/或第(五)款的履行方式。

“The Power to W ait and See”in the Transaction of Financial Derivatives

Abstract:The power to wait and seeis the non-defaulting party，opting for the flawed asset or the close-out netting，suspends performance and waits to see the evolution in respect of executortransactions for the purpose of avoiding certain risks or escaping obligations，in the event of the occurrence of any default of the other party.The power to wait and see，originated from the regulation gap and ambiguity of the documentation，has caused vast uncertainty over the effectiveness and the intended meaning of the ISDA Master Agreement in a cross-border contextas a resultof different judgments in the USand UK courts.The author proposes to solve this problem by specifying the period of the condition precedent to avoiding indefinite suspension，and by supplementing the ISDA Master Agreementwith supplementary agreements.

Key W ords:the power to wait and see;derivative transactions;flawed asset provision;close-out netting provision;option