地方政府国债项目策划和测算

1.进入途径

前面介绍了专项债及PPP政策，下面就专项债做资本金进入的途径做简单的分析：

一是政府直接投资项目，常见的有EPC项目。专项债收入进入政府性基金后，政府以直接投资的方式投入项目，通过项目实现的收益再回到政府性基金或经营性专项收入，实现专项债还本付息。由于投资方式为政府直接投资，因此这类项目通常是政府直接投资的项目（政府自建自营项目），即没有其他经济主体参股，常见的如EPC项目。

二是政府参股投资项目。比如典型例子就是PPP、特许经营项目，这类项目一般政府不主导，只参股或者零参股。具体操作是指政府方（一般有城投企业、融资平台公司，地方国有企业）以股东借款（政府控股或参股）或委托贷款（政府不参股）的方式借给项目公司或项目实施主体（不成立项目公司的情况），项目公司或项目实施主体用项目收益归还市场化融资本息后，将剩余收益归还政府方股东借款或委托贷款，政府方将收到的还款本息计入项目对应的政府性基金收入或专项收入，用以归还专项债本息。

三是用作项目的项目资本金。33号文规定：“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。对于专项债券支持、符合中央重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目，主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度融资。”

基于上面的政策文件，对成立项目公司后资金的用途做了分析总结。

表6-1　专项债资金用途对应表

来自财政部官网的信息显示，2019年的专项债发行中共有9个项目将专项债用作资本金，共计68亿元。对比2019年7-9月7600亿新增专项债的发行规模，专项债作资本金的规模占比仅为0.89%，占比并不大。

2.融合途径

专项债与PPP在政府投资与企业投资、政府债务与企业债务、政府性基金预算与一般公共预算之间的矛盾，是二者之间融合困难的根本原因。这让地方政府无所适从，一方面政府完全投资项目可以使用专项债，但也增加了财政压力；一方面PPP、特许经营能降低财政支出压力，但不能使用专项债，又变相增加了财政负债。面对这些困难，归根到底，是目前专项债与PPP融合的合法合规路径未得到明确，大多数地方目前都不让参与PPP类项目参加申报，说明主管部门相对谨慎，因此，探讨专项债与PPP融合的合规路径十分必要。(www.xing528.com)

（1）支持范围

专项债要求收益能够覆盖本息，从各省份发行情况看，最低也要求本息覆盖倍数到达1.0才能算是自求平衡。但现实情况是，多数项目PPP既需要专项债作资本金，也需要市场化融资。在此背景下，很多项目的经营收益无法实现市场化融资与专项债的同时自平衡。

PPP回报机制有三种：使用者付费、可行性缺口补助及政府付费。三种回报机制中政府财政支出压力逐级递增，能够实现自平衡的PPP项目有使用者付费项目；可行性缺口补助资金较少的项目，也可视为能够自平衡的项目；补助资金较多的及政府付费项目，则通常无法自平衡。截至2019年末，累计使用者付费类项目629个、投资额1.4万亿元，分别占管理库的6.7%和9.6%；累计可行性缺口补助类项目5,418个、投资额9.7万亿元，分别占管理库的57.4%和67.1%；累计政府付费类项目3,393个、投资额3.3万亿元，分别占管理库的35.9%和23.2%。

通过分析，完全不具备市场化现金流的政府付费类项目根本不符合专项债的“经营性收益”属性，所以说专项债不会投入，若严格限定专项债还债资金只能来源于项目经营性收益，能够发行专项债的项目十分有限，那么只能投向完全使用者付费的及可行性缺口补助非常少的PPP项目，而该类项目在管理库中占比非常少，大约占比9.6%。显而易见，通过发行专项债来支持大水漫灌PPP项目基本上是不可能的。

（2）融合方式

结合有关专项债资金用途的分析，下面从两个方面论证专项债与PPP的融合方式：

一是做项目资本金。对政府参股项目，政府方将专项债资金以项目资本金（可全部为注册资本金，也可为注册资本+资本公积）注入项目公司，成为项目公司的股东，其中政府方股权比例不超过50%。在市场化融资本息存续期间，政府方以股东地位获得分红或转让股权，红利、转让价款应税后进入政府性基金或专项收入，归还专项债本息；在市场化融资本息清偿后，全体股东同意减资的，可以减资方式退出。减资退出资金用以归还专项债本息。

二是做项目债务资金。对于政府参股的PPP项目可同时作项目资本金和债务性资金，即股债联动；对于政府不参股，但实际上负有可行性缺口补助的PPP项目，专项债资金只能以债务性资金方式支持；政府不参股，但提供投资补助或贷款贴息的项目，专项债可以债务性资金方式支持。

2019年9月6日，财政部副部长许宏才在“加快发行使用地方政府专项债券新闻发布会”上表示，为更多吸引社会资金投入，更好发挥专项债券资金促进投资的作用，将专项债券可用作项目资本金的范围由现有四个领域项目扩大为十个领域项目。这十个领域包括铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水。根据国常会安排，以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省专项债规模的比例可为20%左右。

根据我们的初步计算，2020年1月上旬已发行的地方政府专项债数据显示，新发专项债用于资本金的比例为3.8%，相较于2019年7月- 9月相比有所提升，但远低于20%，且投资的领域相较于允许的领域依然有限，集中于铁路与高速公路项目，其余领域暂少有涉及。目前已发行成功案例有：呼和浩特新机场；集大高铁；山东济宁五个高铁配套项目。

虽然本书做了一些可行的论证分析，但就全国专项债发行支持PPP项目来说，目前还鲜有案例，因现行专项债相关文件，并没有清晰说明专项债的具体用途（支持项目的具体方式或途径）造成操作上的困难，一些核心的问题还有待政策法规的进一步细化，比如支出范围是否限定为经营性收益、PPP项目一般不分红现在要分红用于偿还本息会不会造成无人响应、归还顺序是先市场化本息还是专项债本息、专项债资金时间和市场化不一致造成的错配等都有待在实践中解决。