基金公司管理费收入问题解析

只要股票市场连续下跌的时间超过半年，并且跌幅较大，例如超过30%，股票型基金“过去一个月”、“过去三个月”、“过去半年”，甚至“过去一年”的业绩都在亏损，立刻，一个很不正常的指责、抱怨的声音就出来了: 投资者亏钱了，基金公司还在收取投资者的管理费; 基金公司收取了多少多少亿元的管理费; 基金公司以往亏损过多少多少次……关于管理费的这个话题，我2012年度先后写过四篇文章，基本上较为完整地表达出了我的观点。

一、管理费与业绩挂钩，说易，行不易

把公募基金的管理费收入与他们的投资业绩挂钩，目前似乎有了眉目，并且有些人已经开始迫不及待地欢呼了。换个角度来看，这其实反映了一些人对于基金的不够理解以及风险意识的缺乏。并且，此事何时实行? 效果将会如何? 都还有很多的未知数，大家没有必要高兴得那么早。还有，不久的将来如果股指涨上3000点、4000点，很多人立刻就会忘记这个话题!

1. “因”与“果”的区别

这里所说的“因”，指的是投资者为什么会对公募基金的管理费问题发难。除了非公募基金的积极引导以外，近几年国际形势多变、国家经济形势不是很好、基础市场行情总体也随之不好、基民具有较多的亏损等才是这些事情的真正原委。简单地说: 因为亏了，所以抱怨。

而“果”呢? 那就是从媒体现在已经披露的解决方法的思路来看，似乎还对不上号，即: “权威人士透露，所谓‘对称浮动’，即确定适当的业绩浮动标准，保证基金公司在能够收取一定管理费用的同时，在基金公司投资业绩好于预定目标上限时上浮管理费，在投资业绩低于预定目标下限时必须同等水平降低管理费。”

问题来了。投资者不满的主因，是亏损。而这个“适当的业绩浮动标准”是绝对收益的标准，还是相对收益的标准? 当然是后者。这个“因”与“果”，似乎不太对路。

如果是绝对收益的标准，那该是什么样的标准? 是同期银行存款的税后收益率? 即使是这个标准，那也预示着在我们市场至少将有80%的基金将会面临投资运作的困境，因为股票型基金、混合型基金分别有60%和30%的股票投资底仓，债券型基金有80%的债券投资底限。股市行情跌，前两类基金有麻烦; 利率市场升息，债券市场利空。

如果是相对收益的标准，那与现在的这些情况又将有多大的、根本性的区别呢? 难道大家仅仅因为自己持有的基金有了亏损，就让基金公司也放点血，寻找一些心理的平衡?

2. 什么样的业绩才可以被定义为“不好”呢?

鉴于目前的法律法规制度框架以及市场大环境，许多人企图要求绝大多数类型公募基金必须做出绝对收益，其实是反映了这些人不太懂基金，风险意识不够，缺乏契约精神。至于业绩的“好”与“不好”，这个问题看似简单，其实也比较复杂。

所谓的业绩“好”与“不好”，当然是不可能以投资者的亏盈感觉为依据。为什么? 第一，不同的投资者具有不同的业绩亏盈参照点，例如，有的是以自己的投资成本，有的是以自己前期的净值高点，有的是以他人的收益，等等。第二，每个人的买卖时点也不一样。第三，在一个风险客观存在、基础市场行情波动较大的市场环境里，投资者的盈亏有巨大的差别。

还有，衡量的周期是什么? 业绩周期有长有短，日、周、月、季度、半年、年、N年。以哪个为准?

通过基金公司定期披露的利润表，我们可以看到，反映基金业绩的指标很多，如利息收入、投资收益、公允价值变动、汇兑收益、其他收益，等等，其中，最主要的指标有: 公允价值变动、股票投资收益、债券投资收益、债券利息收入。这些指标里，最具有争议的是公允价值变动。以股票型基金为例，60%的底仓及其相关风险，是否要被排除?

3. “业绩比较基准”里也有乾坤

从相对收益的角度来看，“适当的业绩浮动标准”是否可以围绕着“业绩比较基准”来做呢? 对此，已经有人及时提出了要“防止基金公司变相降低业绩比较基准”。其实，这也是一句外行话。

以股票型基金为例，业绩比较基准里的股票部分定在多少比例合适: 是100%，是中值，还是60%? 相信很多投资者都会幸灾乐祸地希望是前者，不希望是后者。其实，这又错了。至于基金公司方面，是绝对不会设定低于70%的。

如果业绩比较基准里的股票部分设定得很高，如90%、95%，甚至100%，如嘉实基金管理公司的某些基金，那么，在上涨行情里，这些基金的业绩与基准对比不占便宜; 但是，在下跌的行情里，基金经理只要降低一下股票投资仓位，一切就OK了。

同理，业绩比较基准里的股票部分设定得很低，即像上述有人看似有远见地担心的那样，例如，是60%，那么，在上涨行情里，基金经理很容易战胜基准; 反之，在下跌的行情里，难度就太大太大了。

相比之下，只有中值似乎可取了。现在已有一些基金的确是这么做的，即75%。但这是在鼓励平庸，与投资者投资基金的本意——多赚钱——是相悖的。

二、管理费率浮动机制

某社保基金与两家具有社保基金管理人资格的基金公司签订了协议，开始试点采用浮动费率收取管理费。对此，我没有接受任何媒体的采访，并一直在观察媒体的后续报道，思考这个现象与公募基金之间的关系。

1. 这是开放式基金持有人理性的不合理要求

2007年入市的很多投资者至今还被或深或浅地套牢着，这些人是否总结过自己当年匆忙入市的原因呢? 为什么都集中亏损在股票型基金方面呢? 就在前一个周末，在北京的某个会议上，还有持有人在问: 有什么方法可以让这些基金解套?

从2007年亏损至今，或者从2009年末入市以来亏损至今，长时间的不盈利，屡战屡败，屡买屡套，使得很多人对于基金产生了很多怨言，并最终盯上了基金公司的管理费收入，且提出了看似合理的管理费率浮动机制的要求。

之所以说这个要求是不合理的，是因为:

(1) 这些持有人绝大多数并不了解他们所持有的基金的基本特性，比如什么是股票型基金。按照基金法，股票型基金合同生效并且在经过了6个月的建仓期之后，任何时候的股票投资仓位都不得低于60%，否则必须在10个交易日内补足。从2005年至今，股票型基金实际上的平均持股仓位在80%左右。基础市场行情近几年的走势不好是客观事实，在这样的行情背景之下，还要求股票型基金做出绝对收益，可能吗?

(2) 开放式基金持有人提出这样的要求，或许还有基金公司之前不切合实际的盲目宣传误导所造成的恶果，其中最为影响深远的就是“专家理财”和“懒人理财”这两大理念。现在，难道大家真正地不知道其中有错，并且还要将计就计、将错就错吗?

(3) 开放式基金最大的特点是规模的随时可变性。如果采用浮动费率制度，势必要在业绩达到一定程度之后提高管理费率，在亏损达到一定程度之后降低管理费率。这种做法，对于前者，有可能让前期的持有人享受业绩良好的低费率; 对于后者，有可能是在让前期的持有人遭受业绩不好的高费率。这种做法合适吗?

(4) 一些持有人只是很简单地提出了浮动费率制度的想法，并没有设想到这个制度的实施难处。例如，什么样的业绩可以算好的业绩? 在上述社保基金的浮动费率安排里，以“8%”作为浮动的起点。这个“8%”合适吗? 若以此为参照，是否到了这个标准就执行浮动费率呢? 或者连续N日达到这个标准之后就实施呢? 2007年，业绩最好的股票型基金年度净值增长率为: 最高的超过了226%，最差的不足55%。若按照“8%”这个标准，则所有的基金都可以收取业绩报酬。但是，后者的持有人估计个个都会气炸了肺!

2. 让创新的热浪也波及证券投资基金上来

这里我使用了“证券投资基金”一词，没有使用“开放式基金”，理由很简单: 在开放式基金上不适合使用管理费的浮动收取制度。但是，这没有关系，我们可以搞创新，创新出来一个新的基金种类来尝试这个制度。相关的创新建议如下:

(1) 固定期限。设立一只基金，有固定的运作期限，如一年、两年、三年，等等。到期的时候，基金清盘，结算各自的收益，结清各方款项，然后决定是否再玩。

(2) 封闭运作。即封闭式基金，为的是没有申购与赎回，不让有些持有人希望借此套利。这类基金，不可以上市。

(3) 主投各类资产均可。这类基金既可以主做股票，也可以主做债基，区别只是在于收益率的高低与费率的区别。我们希望这类产品主要集中在具有主动型投资风格的股票型基金上。

(4) 全仓位浮动。即无论是主做股票，还是主做债券，仓位的底限都是0，上限都是100%; 若是债基，还可以放大，如200%、300%。关于股票仓位上限的问题，监管方面将是又一个重要突破。

(5) 因为全仓位浮动，所以业绩的标准是绝对收益。可以在基金契约里约定多个层级的收益率与管理费率标准，或者包括业绩提成。

(6) 持有人缴纳给银行等销售渠道的2%左右的销售费用，是必不可少的。这个成本不在业绩考核标准之内。

(7) 要有一个清盘的底限，即当相关基金亏损达到一定幅度的时候。(www.xing528.com)

(8) 如果是亏损清盘，基金公司也应该有保证自身经营运作成本的费用提取。因为无论如何，基金公司不能白干，即使是有亏损，也是他们的能力问题。并且，最为重要的是，如果没有这项条件，估计不会有基金公司愿意做倒贴的买卖。

三、降与不降的思辨

1. 为什么要降?

回想前后因果，降低管理费的举措似乎与管理层期望通过此举来平息市场的怨气有关。市场中的相关举措，是否一定要顺应基民一些不合理的、欠理性的诉求呢? 这样的做法，或将有可能助长不理性行为的蔓延，对于市场的稳定发展无益。

近几年，基民为什么会亏损严重? 主要的原因在哪里? 在这样的关键时候，我们很少看到有关方面的“投资者教育”，大家这种在必要时候的集体失声，实在是很不应该的。市场涨的时候鼓吹长期投资，刚跌的时候号召定投，再跌的时候就不敢说话，当市场处于最需要理性引导的时候，理性的声音没有了。

降低管理费率，对于投资者来说其实并没有得到多大的实惠。以主动型权益类基金这个当前怨气最大的产品类型为例，目前的费率标准是1.5%，八折之后是1.2%，投资者得到了0.3%的实惠，即每100元的投资，每年少支付3毛钱的管理费。这个区区0.3元，相对于近几年的亏损，虽然不是九牛一毛，但也于事无补。

2. 降的标准是什么?

我并不反对降低基金公司的管理费收入，但是，怎么降，需要有个明确的说法。一刀切地搞个八折，比较难以理解，这似乎是在顺应近些年的某种社会潮流: 凡是数字，都热衷于带“8”或带“6”。

我赞成降低基金公司的管理费收入，并不是希望以此来弥补基民的亏损，而是希望把其中的虚高部分剔除，还利于民。

有权威媒体报道了我的态度，即可以降，但没有说明我认可降的理由。我的本意是: 既然基金公司已经普遍性地给了银行渠道方面很高比例的管理费提成，那么，降低管理费率的标准就可以按照业内普遍给予银行的“管理费提成”比例来定，把给银行的钱返给投资者。

从“管理费提成”这个角度来看，这部分收入其实可以被看成多余的，没有了这些，基金公司一样可以较好地过日子。这些钱，是银行方面依据渠道的强势对基金行业的掠夺，把这部分钱返还给基民，基金公司方面就失去了给银行管理费提成的“底气”。

3. 银行渠道独大，不正常的“脑体倒挂”

广大基民的投基成本主要由以下方面构成: 以当前市场上规模最大的股票型基金为例，认购费率通常是1.2%，申购费率通常是1.5%，赎回费率通常是0.5%，管理费率通常是1.5%，托管费率通常是0.25%。其中，认购费、申购费、托管费通常是渠道全部拿走，管理费通常被以银行为主的渠道分走很多，赎回费中有25%的部分是要硬性归入基金资产的，其他的部分，基金公司方面似乎也不可以全部得到。

由此来看，认购费、申购费、托管费、赎回费、管理费，银行渠道方面费费都拿，银行渠道在基金销售服务方面的获利很大，但是，这种大似乎有些很不合理。第一，一个机构内，不同的部门做不同类型的服务，均参与收费，是否有多重收费的嫌疑? 第二，做销售的，收入比做投资的高，即做体力的收入比做脑力的高，这种情况已经最为明确地表现货币市场基金、短期理财债基这两类基金上。

以银行为主的基金销售渠道，近年来学习券商大力推广网上销售，各家银行的网上基金交易量均超过了半数，十分有效地减轻了柜面的服务压力。这种情况表明，过半数的基金销售并没有得到银行渠道方面的直接服务，银行方面只是提供了一个通道。

券商提供股票交易通道，收费标准极低; 第三方销售机构提供网上服务可以打折; 银行方面提供基金交易通道服务，收费标准为什么就一定要几十倍于券商呢?

四、风险准备金和业绩报酬: 似乎不适合开基

基金，有公募和私募之分，我们不应该混淆公募和私募之间的界限。在公募基金里，有开放式基金和封闭式基金两类，目前，前者是主流，更是舆论的焦点。需要厘清的是，在开放式基金里，既不应该有“风险准备金”这个概念，也不应该有“业绩报酬”这个说法。

1. 关于风险准备金

因为有亏损，而且是较长时间的不赚钱，是较大幅度的亏损，有人想到了“风险准备金”，这个词看似很时髦、很专业，其实，相对于开放式基金来说，经不起推敲。

第一，风险准备金从哪里来? 基金公司的注册资本金? 现在，最高级别的注册资本金普遍是2亿元。一个公司管理100亿元的资产，亏2%，就空了。这还不包括基金公司之前已有的开支。

第二，从基金资产中提取? 这是羊毛出在羊身上的把戏，本质上已经荒唐，且也有较多不合逻辑之处，不值得再做讨论。

第三，从基金公司的管理费中提取? 这是伤害基金公司利益、伤害基金公司股东利益的行为。即使他们愿意做出牺牲，对于投资者来说又有多大的实质性帮助呢? 管理费费率本身只有1.50%，从中提取多少出来合适? 提取一半? 那就是0.75%。这个0.75%，相对于届时的实际净值折损幅度来看，能够填补上吗?

第四，提取风险准备金，若从基金资产或管理费中计提，是要每日计提、定期划出的。若真的想这么做，将按照多长的投资期限? 将按照什么样的标准?

第五，更为重要的是，补偿的时候将是一次性补偿的，而开放式基金的根本特点，就是基金规模每日都处于变化的状态之中，即时刻都有申购、有赎回。如果是一次性的补偿，那将必须要确定某个补偿的时点，那么，之前赎回的投资者是否就该吃亏了呢? 这公平吗? 若是一次性的补偿，恰好在该补偿时点之前申购的资金便享受到了好处，这公平吗? 是否还有投资者专门为此来套利呢?

2. 关于业绩报酬

给予业绩报酬，这种动议的出发点在于借鉴私募的激励机制。这个借鉴的标的本身就有破绽，因为私募也没有各个产品都获得绝对收益、业绩报酬的表现。其实，提取业绩报酬这种看似很市场化、很合理的做法，在公募类开放式基金方面，根本就不具备可操作性。

第一，提取业绩报酬这种做法从本质上混淆了公募基金与私募基金的界限。现在出现这种声音，表面上与近几年市场上的多种情况有关，本质上与很多投资者在亏损之后的某些情绪化表现有关。对此，我们的市场监管者应该旗帜鲜明地给予正确的引导，而不应该任之随意发泄，损害公募的声誉。

第二，业绩报酬如果给了，之后市场出现调整，基金的净值出现波动、出现阶段性的亏损，又该怎么办? 再动用风险准备金来补偿?这样翻来覆去，有没有完?

第三，最为根本的，还是在于开放式基金的这种特定基金类型的存续方式决定了给予业绩报酬的做法根本行不通。试想，给予业绩报酬，势必要在某个特定的时点从基金的资产中挖出一部分来，参照私募的标准，通常是盈利部分的20%。如果要提取业绩报酬，基金的净值势必会应声而落，那么，问题就由此而生:

在提取业绩报酬时点之前已经赎回了的投资者，就不必遭受支付业绩报酬所产生的“损失”了。他们享受到了高收益，却不用支付业绩报酬，这合理吗?

在提取业绩报酬之时没有赎回的投资者，因为坚持了长期投资，就该享受这个“损失”吗?

在提取业绩报酬之前申购的投资者，进来之后立刻遭受到了净值的下跌，这对于他们来说就是损失。他们没有享受到之前的收益，现在却要支付业绩报酬，这合适吗?

在业绩报酬的提取时点前后，相关基金的净值将会出现一定的跳水，那么，聪明的投资者为何不利用这个机会做一把套利呢? 即先在净值高的时候赎回，然后当净值掉下来之后再申购。如果投资者都这么聪明，相关基金提取业绩报酬的时候，岂不是要遭遇巨额赎回了?

基于上述分析，私募里的某些事情，在公募里的开放式基金是不合适的。不过，对于封闭式基金来说，或许可以尝试。但这首先需要基金公司的胆识，其次需要看投资者是否愿意配合。

最后，再啰嗦一句: 今后，请广大投资者专心做好投基，别再为了“区区”管理费问题劳神。

截至2013年春节本书编写之时，所得到的最新消息，春节之后，市场上可能会有带有“浮动费率”制度这种创新成分的新基金发行。发就发吧，反正相关问题前面也都说过了，唯一的希望是: 这样的创新产品的确能够做好。但是，逻辑上的两难、排名的事实、能力的高低、机会的把握，等等，一切都还是客观存在，依然无法回避。