众筹平台准入要求和负面清单式管理

众筹平台在融资过程中发挥着重要的作用。第一，其有义务对融资企业发布的信息、融资主体的诚信状况以及融资项目进行真实性审查并为之负责，一旦发生欺诈行为，众筹平台需要承担连带责任；第二，其需要对投资可能带来的风险进行评估，并向投资者充分揭示风险；第三，在融资尚未完成之时，虽然已经筹集到的资金将由第三方资金托管机构保管，但众筹平台有义务对该部分资金进行监管；第四，当融资结束后，其需要进一步监管融资方按照众筹协议的约定使用资金。

本文认为，对众筹平台监管不到位是近年来中国众筹平台跑路现象频发的重要原因，因此应加强对平台的行为监管。具体而言：第一，严格限制众筹平台准入资格，美国JOBS法案将众筹平台界定为新型集资门户（new Form Funding Portal），并接受SEC的审查，而注册为国家证券业协会的会员，却豁免了其登记为证券经纪商或证券交易商的义务。本文认为，中国应借鉴上述规定，对于符合信息安全要求以及监管要求的证券机构，应豁免其登记为证券经纪商的义务。第二，强化众筹平台防止欺诈发生的义务，明确规定当欺诈发生，平台应承担连带责任。第三，对股权众筹平台实施负面清单式管理，所谓负面清单式管理是指严格规定股权众筹平台不可从事的业务范围。众筹平台应严格坚持信息中介的定位，其本身属于信息交流的渠道。因此，必须禁止平台从事证券经纪、承销等业务，禁止其向投资者提供购买建议、进行诱导性购买，禁止其对发行人提供担保等服务。同时，还应建立第三方资金托管机制，平台不得自行管理、控制投资资金，形成资金池。

Research on the Legal Nature of and Exemption of Approval of Equity-based Crowdfunding in the Context of China Legal Systems

Kim Dae Hoon

Abstract：In the context of Chinese Securities Law，according to the purpose of the securities issuance system，it is advisable to define the Equity-based Crowdfunding as the public offering of securities.But in the current approval system of securities public offering（including the registration system in the future），the Equity-based Crowdfunding is faced with a lot of legal obstacles and the lack of institutional supply，it needs to be legalized by revising the Securities laws.We also need to carry out adaptive change on the basis of the essence of Equity-based Crowdfunding，and grant an exemption of approval or registration for its public offering.By controlling the scope of the issuers and the scale of financing，restricting the investment quota，reducing the issuer's obligation to disclose information and by strengthening the business behavior（Negative list management）of the Crowdfunding platform，we can construct a legal system of Equity-based Crowdfunding that is in line with China's national conditions.

Keywords：Chinese Securities Law；Equity-based Crowd Funding；Public Offering；Exemption of Approval

【注释】

[1]值得注意的是，2015年9月1日正式实施的中国证券业协会《场外证券业务备案管理办法》将“私募股权众筹”修改为“互联网非公开股权融资”。

[2]林晓燕：《股权众筹豁免制度探析——从法律定性的角度出发》，《中国商论》2016年第23期。

[3]“特殊关系理论”源自于美国Ralston案，即那些与发行人处于特殊关系的人，如果这种特殊关系足以使得其得到足够保护，即满足了私募标准。

[4]耿凯：《证券公开发行中特定对象问题研究》，《经济研究导报》2013年第32期。

[5]彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年。

[6]北京大学课题组：《证券发行法律制度完善研究》，黄红元、徐明主编：《证券法苑》（第十卷），北京：法律出版社2014年版，第175—223页。

[7]安邦坤：《股权众筹合法化：可能性及进路——兼论“互联网金融”业态下〈证券法〉的修改》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2014年卷），北京：中国法制出版社2014年。

[8]安邦坤：《股权众筹合法化：可能性及进路——兼论“互联网金融”业态下〈证券法〉的修改》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2014年卷），北京：中国法制出版社2014年。

[9]除了美国以外，意大利、加拿大也将股权众筹置于公开发行监管框架下，制定了专门的众筹注册与豁免规则。

[10]万魏：《国外股权众筹监管发展及监管模式对我国的启示》，《西南金融》2016年第7期。

[11]万魏：《国外股权众筹监管发展及监管模式对我国的启示》，《西南金融》2016年第7期。

[12]董新义：《韩国投资型众筹法律制度及其借鉴》，《证券市场导报》2016年第2期。

[13]《〈证券法〉修订案》第13条规定：通过证券经营机构或者国务院证券监督管理机构认可的其他机构以互联网等众筹方式公开发行证券，发行人和投资者符合国务院证券监督管理机构规定的条件的，可以豁免注册或者核准。

[14]董新义：《韩国投资型众筹法律制度及其借鉴》，《证券市场导报》2016年第2期。

[15]杨东：《股权众筹是多层次资本市场的一部分》，《中国证券报》2014年3月31日，第A05版。

[16]郑若瀚：《中国股权众筹法律制度问题研究》，《南方金融》2015年第1期。

[17]万魏：《国外股权众筹监管发展及监管模式对我国的启示》，《西南金融》2016年第7期。(www.xing528.com)

[18]安邦坤：《股权众筹合法化：可能性及进路——兼论“互联网金融”业态下〈证券法〉的修改》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2014年卷），北京：中国法制出版社2014年。

[19]中国人民银行金融研究所互联网金融研究小组：《从众筹发展看〈证券法〉修改》，《第一财经日报》2015年5月5日，第A05版。

[20]郭放：《股权众筹立法问题研究》，辽宁大学2015年硕士学位论文。

[21]中国经济网：《国务院解决企业融资成本高问题股权众筹试点获肯定》，2014年11月20日，资料来源：http://finance.ce.cn/rolling/201411/20/t20141120_3947998.shtml；访问时间：2017年3月3日。

[22]新华网：《国务院发文推进大众创新创业　互联网股权众筹融资试点》，2015年3月12日，资料来源：http://news.xinhuanet.com/fortune/2015-03/12/c_127571782.htm；访问时间：2017年3月3日。

[23]万国华、张崇胜、孙婷：《论我国股权众筹豁免法律制度的构建》，《南方金融》2016年第11期。

[24]胡海峰、罗惠良：《多层次资本市场建设的国际经验及启示》，《中国社会科学院研究生院学报》2010年第1期。

[25]安邦坤：《股权众筹在多层次资本市场中的定位概论》，《现代管理科学》2015年第2期。

[26]一个健康繁荣的资本市场，应该呈现出“正金字塔形”结构，即场内市场的一版、二版企业数量虽少但实力最强；场外市场的三板、四板主要服务于处于成长期的企业，数量相对较多；而五版市场服务于初创型企业，数量最多。整个资本市场结构是上小下大，呈“正金字塔形”分布。详见唐士奇、李凯南：《股权众筹的理论、实践和未来展望》，《西南金融》2015年第12期。

[27]刘瑜恒：《美国股权众筹立法发展及其借鉴意义》，黄红元、徐明主编：《证券法苑》（第十四卷），北京：法律出版社2015年版。

[28]林晓燕：《股权众筹豁免制度探析——从法律定性的角度出发》，《中国商论》2016年第23期。

[29]彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年版。

[30]具有风险识别、防控、承担能力的合格投资者标准较为抽象，美国在界定“合格投资者”时，多采用财富标准。

[31]彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年版，第38页。

[32]彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年版。

[33]SEC v.Ralston Purina Co，346 U.S.11（91953）。转引自彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年版。

[34]关于SEC规则146的详细介绍，参见郭雳：《美国证券私募发行法律问题研究》，北京：北京大学出版社2004年版，第89—96页。

[35]彭冰：《公募众筹的理论基础》，载郭锋主编：《证券法律评论》（2016年卷），北京：中国法制出版社2016年版。

[36]该部分规则整理自 SEC，Crowdfunding，资料来源：https://www.federalregister.gov/articles/2015/11/16/2015-28220/crowdfunding#footnote-6；访问时间：2016年2月3日。

[37]刘瑜恒：《美国股权众筹立法发展及借鉴意义》，载黄红元、徐明主编：《证券法苑》（第十四卷），北京：法律出版社2015年版，第381页。

[38]详见陈敦、张航、王诗桪：《论小额发行豁免制度在我国股权众筹中的确立》，载黄红元、徐明主编：《证券法苑》（第十六卷），北京：法律出版社2015年版，第118—120页。

[39]刘瑜恒：《美国股权众筹立法发展及借鉴意义》，载黄红元、徐明主编：《证券法苑》（第十四卷），北京：法律出版社2015年版，第381页。