资本流动停止概率结果分析：外汇储备与金融安全

根据上文中对资本流动突然停止的定义，通过数据测算，我们选取的样本国家在1990—2010年间发生资本流动突然停止的情况如表7.2所示：

表7.2　样本时间区间内样本国家发生的资本流动突然停止事件

根据我们的测算结果，24个样本国家在1990年至2010年间共发生了26次资本流动突然停止事件，且发生的时间聚集于1998年东南亚金融危机及2008年国际金融危机期间。其中，中国在2005年9月至2006年3月间发生了资本流动突然停止事件，实际情况按照中国2004—2007年的国际收支平衡表所示，以上四年中国的资本与金融项目下计算出的资本净流动数量分别为1 106.6亿美元、629.64亿美元、100.37亿美元、735.09亿美元。2005年及2006年的资本流入确系发生了“突然停止”的现象，且在2007年得以恢复。

采用动态面板回归的广义矩估计方法（GMM）得到资本流动突然停止发生概率的Probit模型回归结果见表7.3。

表7.3　Probit模型(https://www.xing528.com)

注：*、**、***分别表示变量的系数在10%、5%及1%的统计水平下显著，下同。

观察实证结果我们发现，NDLD为净国内债务美元化的规模，其系数为正且在10%的显著性水平上是显著的，这验证了本章关于国际储备能够减少资本流动突然停止的可能性的假设。1−ω系数为正且在5%的统计水平下是显著的，这说明直接标价法下实际汇率的变动幅度越大，资本流动突然停止发生的概率越大；这与实际情况相符，当某一经济体货币贬值较为严重时，以该经济体货币计价的资产在国际市场上会遭到抛售，继而引发此类资产收益率的进一步降低的循环效应，使得国际资本大量撤出该经济体且流入的规模大幅缩减、国际信贷萎缩。最终可能引发该经济体资本流动突然停止危机。相同的传导机制也适用于解释变量Porfolio Int对于资本流动突然停止发生概率的影响。当一国保有的国外证券投资资产组合规模相较于该国的GDP比例较大时，该国的资本流动规模会受到国外证券的相对收益率较大程度的影响。当国外证券的相对收益率较高时，国内大量资本流出，增加该国的国外证券投资资产；与此同时，该国持有的国外证券投资负债持有成本增加，也倾向于提前偿还以便以更低的成本融资，这一行为也会引起资本外流。