我国外汇储备与金融安全：资本流动停止导致的损失判断

确定最优储备决定因素的实证过程的第二部分要求对受外汇储备规模影响的产出损失函数进行估计。可以认为外汇融资途径的切断将会使得承担以该种货币计价的债务的公司受到伤害，即引致该公司产出下降或是产生由规模化的资产负债表效应导致的违约。但这一情况可以通过央行使用之前积累的外汇储备借出该种硬通货的方式得以改善。事实上，这类政策已经被诸多国家广泛使用，诸如巴西就在2008—2009年的金融危机期间通过使用该种政策获得了成功的结果。

对于损失函数首先需要定义产出损失，现有文献采用的方法大都集中于在危机发生后，推算产出平均减少的程度。然而，这些方法并没有包含与趋势有关的差异，本章认为这些差异非常重要且考虑到了这些差异。在具体测算资本流动突然停止引起的产出损失时，本章采取的方法如下：首先，对于每一个包含在Probit模型中的国家，我们计算出观察到的GDP与其相对应的HP趋势之间的连续的负产出差距的贴现总和。其次，在每一期，本章记T为GDP下降至低于HP趋势的时点，选择以该时点为中心的一个三年期时间窗口作为研究时期。最后，判断每个三年期的时间区间内是否发生过资本流动突然停止事件，由此确定这一产出损失是否是由于发生资本流动突然停止引起的后果。

在产出损失定义之后，本章基于Calvo，Izquierdo和Loo−Kung（2012）的估计方法，并结合以往权威文献中对于资本流动突然停止引起的产出损失的决定因素的研究，确定了以下的回归模型来估计产出损失的决定因素：(www.xing528.com)

其中，KT，i代表样本国家i由于资本流动突然停止导致的产出损失，Shocksize是指资本流动突然停止发生前后EMBI指数*（新兴市场债券指数）与样本国家国内债券利率的累计利差变化。对于解释变量可以认为其代表的是新兴市场经济体相对于资本流动突然停止危机的脆弱性。当资本流动突然停止发生时，由于高额对外负债引发的资产负债表效应可以导致经济体崩溃，产出骤跌，使得债务的偿还变为不可能。所以，NDLDT，i的规模将反映资本流动突然停止发生可能会对经济体造成的损失程度，由此本章认为NDLD本身就是资本流动突然停止的良好预测因素及其成本的决定因素。