我国外汇储备：金融稳定的重要保障

金融稳定是指一种状态，即一个国家的整个金融体系不出现大的波动，金融作为资金媒介的功能得以有效发挥，金融业本身也能保持稳定、有序、协调发展，但并不是说任何金融机构都不会倒闭。“金融稳定”一词，目前在我国的理论、实务界尚无严格的定义。王永茂在《中国外汇储备宏观经济效应研究》一书中提到，“外汇储备金融稳定功能是指外汇储备为金融系统将储蓄转化为有效投资的能力提供保障，还包括对汇率、CPI指数、资产价格等指标波动的缓冲作用。”

Obstfeld等（2008）认为，不论是理论上还是实证中，持有外汇储备的主要动机是为了支持整个银行体系，同时避免极端的货币贬值。在这一动机下，一个国家对外汇储备的需求远高于实际中为抵御资本流动危机所需要的储备量。基于金融全球化背景下资本双向流动角度，Obstfeld提出金融稳定−开放模型，解释新兴市场大量囤积外汇储备的原因。

假设一个两期模型，时期0和时期1。时期1的汇率由下面一个简单公式给定：

假设，在时期0一国发生“资本流动突然停止”，大量资本外流导致其他国家更加不愿意购买此国货币。为简化计算，我们假设其他外国完全不持有此国货币。此种情景下，汇率完全由此国居民和本土银行构成的市场决定。同时，假设此国当局可以预防国内利率完全抵消期望汇率变动，或者说，加息会破坏金融部门的稳定。模型中，忽略利率可由货币头寸潜在决定。因此，人们只关心未来利率e（θ）与当前利率e的关系。如果θ很低，此国货币预计会走弱。但对于此国货币贬值会持续多久，此国居民拥有不同看法。

国内居民存款构成银行系统总负债，每一个理性人存款金额与此国广义货币供给M成一定比例。存款是完全流动性的，持有人可以无成本将其转化为现金或外汇。同时，银行资产是非流动性的，除非贷款被收回，债务人可以通过偿还银行贷款引起M的流动性收缩。这意味着，只要银行收到国内中央银行的流动性支持，它就可以偿还存款人。

给定上述假设，理性人i会在满足E{e（θ）|θ+εi}=α（θ+εi）≤e条件下，选择卖出本国货币，买入外汇，即如果他们预计本国货币将贬值，此国存款人会购买外汇。对于给定的e，结合大数定律，可知参与交易的人数满足下式：

如果在时期0实际汇率小于e，外汇需求也会下降。

中央银行卖出数量为R（用外汇计算）的外汇储备，满足外汇市场上由国内需求和供给量决定的均衡等式：

因此，均衡利率满足以下二次方程式：

取正解，得到：(www.xing528.com)

这个解表明，外汇储备和银行体系的负债水平在汇率决定中的作用。随着R增加，货币越强势，随着M增加，货币越弱势。

这个模型告诉我们，如果人们收回存款用以投资外汇，货币压力变大，中央银行可以使用外汇储备来调节今天的预期。虽然中央银行可以发挥最后贷款人角色，但是银行体系的规模越大，汇率的初始压力会越大。也就是说，外汇储备可以通过调节汇率预期稳定国内金融部门。

Obstfeld又通过实证验证了模型结论，模型中包含金融开放、贸易开放和金融深化三个解释变量，分别代表国际资本与国内资本对发展中国家金融市场的冲击，即：

其中，Reserves/GDP、F−open/GDP、M2/GDP和T−open/GDP分别表示外汇储备率、金融开放、金融深化和贸易（进出口总额）开放。

从理论上，Obstfeld模型可以很好地解释中国外汇储备囤积原因。贸易开放度、金融开放度和金融深化度的提高，会显著增加中国外汇储备的需求，因为贸易和金融开放度提高意味着国内经济与金融体系受外部冲击影响的可能性越大，而金融深化程度提高则表明国内金融市场更加脆弱。在2008年金融危机期间，我国出现出口总量和外商直接投资明显下降、银行信贷急剧收缩的情形。正是因为外汇储备的支持，才能够维持汇率稳定，推出扩张性财政政策和货币政策，稳定市场信心。