创业法学：对赌协议与借贷法律关系解析

● 何谓对赌协议

对赌协议也称“价值调整机制”（Valuation Adjustment Mechanism），其法律本质是一种期权的形式。对赌协议即投资方与融资方在签订协议时，对企业现有的价值暂且搁置争议，通过对企业未来业绩目标进行约定。根据所约定的情形不同，企业业绩未达到预期目标则投资方行使权利，倘若企业业绩达到预期目标则由融资方行使权利。

● 对赌协议包含的要素

签订对赌协议的主体。对赌协议的主体包括投资方和融资方。投资方一般是国外的私募股权投资基金，如摩根士丹利、高盛等。融资方一般是处于上升时期的民营企业。

对赌协议以融资为主要目的。在国外对赌协议可能涉及财务业绩、赎回补偿、股票发行等方面的条款，而在国内一般以企业业绩为不确定条件。假设企业在期限内完成了相应的业绩指标，投资方将按事先约定价格注入资本或者出让一部分股权给管理层。如果企业未能在期限内完成相应的业绩指标，管理层反而需要将约定的股权转让给投资方。

对赌对象和投资工具。投资方一般会以股权、股权认购权、投资额等作为对赌对象，而以可转换优先股或者是可转换债券为投资工具。

● 对赌协议效力分析

原股东为义务人的对赌协议有效。这类对赌协议有两种。一种是股权转让性质，即投资方约定一定的条件以受让原股东的股权，倘若在约定时间内条件实现，投资方应履行一定义务；否则，股权出让方以及其他股东履行一定义务。另一种是定向增发性质，即公司原股东向投资方定向增发一定股份，同时约定一定条件，在相应条件实现时投资方履行一定义务，否则原股东履行一定义务。

虽然有观点认为上述对赌约定对于投资者有利，属于一种保底条款，但是上述两种情形都是以原有股东为义务对象，而不是以公司为义务对象，实际上并不存在损害公司其他股东和债权人的利益。投资人与公司之间的关系依旧适用公司法的规定。依据私法自治原则，只要双方当事人意思表示真实自愿，在不违反法律禁止性规定和社会公序良俗的前提下，对赌协议是合法有效的。

名为联营实为借贷的效力。对赌协议虽然是名义上的增资行为，但是和传统的联营并非一回事情。传统的联营是在企业创立初期通过签订联营合同的形式确定相应的权利义务，随后加入的企业并不参与公司的日常经营，仅提供部分资金以获取固定收益；而对赌协议的投资人，是以股东身份参与公司的治理决策。虽然对赌协议通过设置对赌条款在一定程度上可以缓解经营风险，但是本质上和借贷是完全不同的法律关系。

常见的对赌协议条款如表4-3所示。(www.xing528.com)

表4-3　常见对赌协议条款

视频链接

对赌协议效力^[8]

累了吗？让脑袋休息一下，扫描如下二维码，了解更多课后内容。

经典案例

苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案^[9]

扫描如下二维码，获取案件详情。