风险传导：信托与理财风险不容忽视

1.信托产品

（1）房地产信托。房地产市场作为载体，通过房地产市场价格波动，连接了影子银行中房地产信托和地方政府债务。在地产价格上行空间中，预期地上建筑规划项目完成会带来土地的升值，所以对土地资产的估值较高，政府会提高土地抵押贷款杠杆比例，投资方承担了较多风险；另外，房地产信托产品的预期收益率会偏高，产品到期时债务人按高息偿付的违约风险增加。相反，地产价格的下跌会导致土地出让收益的减少，可能导致地方政府出现债务偿付困难，而抵押的土地未来收益将会演变为贷款机构的不良贷款。

（2）政信合作信托。在信托公司理财产品中，所占比重较大且受投资者青睐的产品之一就是政信合作信托。这类产品的运作模式是地方政府联合其他资本组织基础产业投资基金等SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的载体），地方政府向其注入土地收益或项目特许经营权，然后SPV作为融资主体向信托公司融资。地方政府间接通过信托公司举借的债务，主要也是用于基础设施建设。

表1统计了2012年—2015年政信合作信托募集规模和信托产品实际募集规模。根据Wind的数据，2012年合肥建信信托发行了一只募集规模4.8亿元的政信合作信托，所有信托产品中有募集金额记录的只有19家。2013年是政信合作信托规模暴增的一年，募集规模高达212.9亿元，同比增长43.4倍。2015年1月1日起新预算法规定地方政府可以举借债务，明确提出剥离融资平台的政府职能，对通过融资平台开展的政信合作业务造成一定影响。2015年政信合作信托占信托产品总的募集规模的比例降低，达7.01％。2015年政信合作信托实际募集规模191.4亿元，与2013年规模不相上下。可见，我国政信合作信托规模庞大，对于信托产品的监管措施还不够完善，使得属于影子银行的信托机构成为风险传导载体。

表1　政信合作信托与信托实际募集规模　单位：万元、％

数据来源：根据Wind数据整理。

2.融资租赁业务

融资租赁业务凭借其融物的优势在地方政府融资中占有不可或缺的地位，因此与政府有业务关联的融资租赁公司也成为风险传导的直接载体。2016年初，由我国银行业协会统计，我国资产规模超过1000亿元的金融租赁公司为7家，由银行参股或控股的金融租赁公司不仅资本规模大，而且在数量上占据了行业优势为30家。融资租赁公司作为风险传导的载体，连接着地方政府债务，地方基础建设项目中需要的大型设备大多依靠融资租赁的方式获得，在2013年的审计结果中，地方政府债务中融资租赁部分为约2300亿元[2]。地方政府融资租入的设备使用年限长，受到市场利率波动以及技术设备更新影响较大，如果市场利率上升或设备更新过快，会使地方政府债务成本增加。另外，融资租赁公司购买重型设备的资金同样是通过发行债券、融资租赁资产证券化等方式由影子银行融资而来，资金信用状况堪忧，某一链条出现风险暴露都会使风险迅速传递，出现多米诺骨牌效应，从而影响地方政府债务信用状况。

3.银行理财产品(www.xing528.com)

银行由于代发理财产品或发售自行开发的理财产品，成为风险传递的载体。银行理财产品是不影响银行资产负债总额的表外业务，不受巴塞尔协议约束，但影响银行当期损益，具有影子银行的风险特征。银行理财产品资产池中，地方政府债务占据一定比例，产品募集的资金投向了地方基础设施建设或用于公共事业。因此，银行作为载体连接了理财产品和地方政府债务，为风险传导“搭桥铺路”。表2和表3搜集了上市银行理财产品（包括银行理财产品、券商集合理财产品、代销基金、代为推介信托类理财产品、代为募集有限合伙人理财产品）的发行数据。2014年在有理财产品存续余额记录的9家上市银行中，有5家规模都在8000亿元以上，工行、农行、建行的理财产品存续金额达到万亿规模。2014年在有年度累计销量的6家上市银行的记录中，交行累计销量最高，规模达15.41万亿，除宁波银行外的5家银行，年度累计理财产品销量都在万亿规模以上。由此可见，理财产品规模庞大，其自身风险不容忽视，银行作为风险传递的载体的角色，不容小觑。

表2　9家上市银行年度理财产品存续余额　单位：百万元、％

数据来源：上海证券交易所各银行年报。

表3　6家上市银行年度理财产品累计销量　单位：百万元、％

数据来源：上海证券交易所各银行年报。

4.地方政府融资平台——城投债

地方融资平台公司是连接影子银行与地方政府债务最为紧密的一环，一方面，其自身具备投融资中介的性质，属于影子银行机构；另一方面，又充当为地方政府建设项目融资的角色。因而，我国地方融资平台发行的城投债成为影子银行风险向地方政府债务风险传导的载体。我国对地方融资平台公司及其城投债的管理，目前处于剥离地方政府融资职能的加速转型阶段。地方融资平台未来发行的公司债、企业债、项目收益债中只有项目收益债依然具备一定的政府信用，能够获得地方政府的背书，继续充当风险传导的载体。