伯克希尔：营运状况和股价表现

伯克希尔的两大块业务包括子公司运营和投资业务。对于子公司业务而言，巴菲特和芒格平时并不会参与其日常运作，子公司管理的重任都在子公司的管理层身上。因此，只要子公司的管理层稳定、没有大规模的流失，这部分的业务就不会受到剧烈的震动。目前看来，若巴菲特和芒格有朝一日离开了，对伯克希尔的子公司管理层肯定会有影响，但我不认为会有大规模的人才流失的情况出现。因此，子公司运营的业务，尤其是现有的存量部分，应该不会有突然的、巨大的冲击。相反，应该能够基本平稳过渡，并能保持正常运作。

投资业务方面，由于伯克希尔的证券组合属于长期性质，其中最主要的如富国银行、可口可乐等，更是长期重仓。我不觉得巴菲特和芒格离开后，投资业务的经营原则会突然改变。另外，库姆斯和韦斯勒都对巴菲特和芒格的理念比较了解，而且投资风格也相近，估计不会在巴菲特和芒格离开后马上对投资组合做重大的调整（当然，根据情况的变化，对组合稍微做调整是非常正常的）。从这个角度看，投资业务也不会在短期内产生重大的改变。当然，如同以往一样，证券投资组合的价值容易受大盘的波动而大幅波动，因此这一块业务对盈利的贡献也会像以前一样有较大的波动。

综上所述，若巴菲特和芒格离开伯克希尔，对于存量的业务而言，估计不会有突然的冲击。真正检验新管理层的，是人才能否长期留住，而且增量业务（新购入的子公司和新的证券投资头寸）能否和存量业务的表现比肩而立。鉴于巴菲特和芒格已经树立了一个非常高的标杆（1965年到2015年，年均每股账面净值增长率是20.8%），而且伯克希尔集团的规模已经非常大，估计要复制20%以上的年均每股账面净值增长率将非常困难。如果巴菲特和芒格的继任人能够帮助伯克希尔获得10%到15%的年均每股账面净值增长率，我觉得就已经非常不错了。

至于巴菲特和芒格的离开对股票价格的影响，应该在一个较短的时间内很快反映出来。估计当市场传出任何巴菲特或者芒格健康恶化的消息（作为股东我当然非常不愿意在将来的某个时刻听到这种消息，但是岁月不饶人，这样的日子终将会到来），市场会迅速做出反应，伯克希尔的股价很可能会在这种负面消息传出来的时候显著下跌。至于下跌后能否快速恢复，当然很难估计。当中也可能有健康好转的消息，股价可能在一段时间内起起落落。总体来说那段时间伯克希尔股票的抛压可能比较明显，股价可能会陷入一个阶段性的低点。股东们会根据情况做出自己的判断：继续持有还是卖出？

但是，这些都是相对短期的。巴菲特和芒格离去后的伯克希尔的股价表现，最终还是靠业绩来说话。

到2016年6月底，伯克希尔的总股东权益是2 662.58亿美元，等值已经发行的伯克希尔A股总数为1 643 745股（注意：这个数字已经包含了A股总数和B股总数折算到A股的数目），因此A股每股净资产值大概为161 983美元。在笔者写这一章的时候（2016年9月21日），伯克希尔A股的价格大概是217 870美元。因此，伯克希尔的市净率为（217 870/161 983）=1.345。巴菲特在2016年4月说过，如果市净率低于1.2，伯克希尔很有可能会回购自己的股票（换言之，如果市净率低于1.2，巴菲特认为伯克希尔的股票是被明显低估了）。按照这个标准，1.345不算太低，但是我个人觉得1.345的市净率不算太贵，毕竟伯克希尔有很多资产没有完全按照市场价格来入账。另外，我觉得市场在某种程度上讲，已经给伯克希尔打了一个“关键人风险”的折扣——考虑到巴菲特和芒格的年纪，关键人风险的确是个需要注意的因素。^[8]

总结以上的分析，我个人认为巴菲特和芒格离开后，伯克希尔在短期内可能会受到一些负面的影响，股价也可能进入一个阶段性的低位。新的管理层上任后，将面临稳定军心、挽留人才、集团管理架构调整、平稳接过现有业务、在增量业务中证明自己的能力等多重挑战。我个人预计新的管理层未必能够达到20%这样的每股净值增长率，但是应该可以至少做到一个低双位数的增长。

从正面的角度看，每个人的能力范围圈都不同，新上任的管理人若能够利用其不同的能力范围圈，为伯克希尔在不同的领域拓展出一片蓝海，则伯克希尔出现全新的增长领域也未可知。

当然，这些都只能等时间来回答了。

【注释】
(www.xing528.com)

[1]Forbes400，October 19，1992，Page 93.

[2]见坎宁安先生的著作Berkshire Beyond Buffett，Columbia Business School Publishing，2014.

[3]Janet Lowe，Warren Buffett Speaks，Wit and Wisdom from the World's Greatest Investor，John Wiley&Sons，Inc.，2007，Page 45.

[4]Charlie Munger，Vice Chairman's Thoughts-Past and Future，2015，www.berkshirehathaway.com.

[5]Luciana Lopez，It looks like Warren Buffett will eventually be replaced by one of these two men，Reuters，February 28，2015.

[6]Susan Pulliam and Serena Ng，Buffett Flags a Successor，The Wall Street Journal，Oct 26，2010.光看这标题，以为作者的意思是库姆斯要接任总裁。实际上，文章的意思是库姆斯有可能接任首席投资官（Chief Investment Officer）。

[7]如果将B夫人那短暂离开内布拉斯加大卖场的短暂经历算上，也许这句话不能说得那么绝对。但是B夫人的出走是因为家族内部矛盾，而且后来也回归了。

[8]到2016年12月底，伯克希尔A股每股净资产值大概为174 203美元。到笔者更新本书数据的时候（2017年8月），伯克希尔股价已经涨到接近27万美元。由于两个数据的时点不同步，因此无法精确估算，但笔者认为在2017年8月的时候伯克希尔股票市净率介于1.4到1.5之间。