2008年金融危机后的低点

2008年之后，美国的资本市场继续走软，到2009年3月左右到达2008年金融危机后的低点，然后开始反弹。伯克希尔的衍生工具合约，在2009年第一季度按照市场作价，账面进一步亏损15亿美元，其后的三个季度按照市场作价账面累计获利约50亿美元。随后几年，美国市场和全球市场逐步恢复。到现在为止，我个人可以肯定巴菲特会在这些衍生工具交易中大获全胜。

笔者亲身经历的一个小插曲

2002年，我在纽约大学听一个教授的讲座（很抱歉，是哪位教授已经不记得了），讲座的主题就是股票期权的定价。我记得当时这位教授并没有先讲他的模型和相关的数学式子，而是先列举了几个不同的例子中他的模型得到的演算结果，并以此和布莱克-斯科尔斯模型得出的结果相比较，得出的结论是他自己的模型比布莱克-斯科尔斯模型更加准确。我们在座的所有人都非常急切地想知道这位教授的模型是怎样的。当他显示他的最后一张幻灯片时，那公式简单得难以置信。具体的公式我都不记得了，但是没有什么高等数学的成分，高中生都能一看就懂。我记得当时在场的人的反应基本上是：

“你不是在跟我开玩笑吧？”

“这人是不是在数据上动了手脚？”

“布莱克-斯科尔斯模型可是诺贝尔奖都认可的啊！”

“×××浪费我一个小时时间！”

……

总之，最后没有人把这位教授当一回事，也没有人将他的公式记下来。

如果是现在我听到这个讲座，一定会很认真地将他的公式记下来，研究一下。因为写到这，这位教授的方法让我突然想起塔勒布讲到的布莱克-斯科尔斯模型出现之前那些期权交易员的期权定价办法。

说到塔勒布，我还有一点要补充。

笔者没有亲身经历的一个小插曲

塔勒布在《反脆弱》那本书中讲过一个故事：在2007年的时候，塔勒布本人分析了美国半官方的、经营抵押房地产债券的公司——房利美（Fannie Mae）公司，认为该公司的资产包含有巨大的风险，并可能导致公司破产。他将他的顾虑用非常简单的语言讲出来，但没有人把他当回事。后来，他做了一个恶作剧：他在自己的推论过程加入了大量的数学，并再次出来讲相同的论点，结果这次很多人认为他很高明。

比较与评论 林劲峰：风格最接近巴菲特的中国投资人

最近三十多年，中国经济高速发展，在中国内地涌现出一批优秀的企业家和投资人，其中有些人所管理的企业或者金融机构按照规模来考虑已经达到世界级。但是就发展模式而言，要找到一家和伯克希尔近似的公司，仍然是比较困难的。盈信董事长林劲峰先生认为，中国目前还出不了巴菲特，原因是中国目前还缺乏一个真正市场化的资本市场。另外，企业运营环境有待进一步改善，真正强大的品牌不多，优秀企业目前还是稀缺，在以上因素影响下，在中国很难产生巴菲特。

这话有一定的道理。不过，有趣的是，我观察了一些国内优秀的投资人和企业家后，发现林劲峰和巴菲特的风格颇为相似，甚至可以说，他也许是风格最接近巴菲特的中国投资人和企业家。

70后的林劲峰在深圳长大，就读深圳大学期间他就开始参与当时刚刚起步的中国A股市场。1994年大学毕业后的两年时间里，他先后在君安证券投行部和一家国有贸

易公司香港办公室工作过，还开过服装店卖女装。毕业后仅仅两年，他就创办了巨万公司，做水代理的生意，并凭借出色的商业眼光和努力很快成为深圳乃至华南最主要的代理商之一，也通过代理生意赚到了第一桶金。2002年，林劲峰在书店里看到巴菲特的那本传记《巴菲特：一个美国资本家的成长》，立刻感觉找到了方向，然后开始研究格雷厄姆的《证券分析》、《聪明的投资者》、巴菲特致股东的信。2003年，林劲峰和他的弟弟林波峰以及一些朋友一起创立了盈信，并全力专注于投资事业。至今，盈信资

产已经超过百亿元。(www.xing528.com)

据我观察，林劲峰有很多方面都和巴菲特比较相似。巴菲特从小就很有创业精神，很小就从事各类大大小小的生意，从送报纸、倒卖可乐、口香糖到购买农场，而且十

几岁就开始买股票，在哥伦比亚大学获得硕士学位后，只在格雷厄姆所在的公司短暂工作，就在25岁的时候创办了巴菲特合伙人公司。不过，在接触到格雷厄姆的投资方法之前，巴菲特虽然在其他方面已经赚了不少钱，但是在证券投资方面仍然没有找到一套系统的分析办法和有效的投资哲学，还不能算是一个真正的投资人。汲取了格雷厄姆的投资思想后，巴菲特在投资方面突飞猛进，并将其投资能力和创业精神相结合，成长为一个伟大的投资人和企业家。让我印象深刻的是，林劲峰和巴菲特一样，也是个天生的老板，有着敏锐的商业眼光和强烈的自主创业的企业家精神。林劲峰也是边上大学边炒股，从事各种生意赚钱。但是，在2002年接触到巴菲特的传记以及格雷厄姆、巴菲特的投资思想之前，林劲峰也是没有找到合适的投资办法。2002年以后，林劲峰的投资能力迅速提高，并和其创业精神结合，缔造了盈信。

对于巴菲特来说，购买股票相当于购买企业的一部分，因此分析股票的关键是对这家上市公司的了解，充分了解公司的经营情况、盈利前景的评估等等，这是投资的核心所在。他常常将投资比作体育竞赛，并表示投资人不能只顾着看记分牌（股票价格），而要关注场上的情况（企业运营的基本面）。林劲峰一开始就有经营实业的经验，而且在2002年接触到格雷厄姆的投资思想后，很快融会贯通，付诸实践，并且在2003年就做成了一笔非常成功的交易：2003年6月，他从报纸上了解到江苏糖酒公司将在上海产权交易中心拍卖100万股茅台法人股，他非常感兴趣。当时的茅台，可不是现在这样的市场宠儿：贵州茅台在2001年8月上市，当月收盘价37元，但是之后随大盘下跌而屡创新低，到林劲峰看到这则法人股拍卖的消息时，茅台在上交所的股价是20多元。当时公认的白酒第一股并不是茅台，而是五粮液。五粮液当时零售价格高过茅台，销售量也高过茅台。再加上法人股当时无法上市交易，导致江苏糖酒公司的茅台法人股拍卖乏人问津。但是林劲峰已经跟踪研究白酒行业多年，不仅看过所有白酒上市公司的年报，还到分销商、消费者那里现场调研，参加茅台的股东大会拜会管理层。林劲峰赶到拍卖现场，在几乎没有竞争对手的情况下，花了1 200多万元买下了100多万股茅台法人股，每股价格12元。林劲峰认为，每股茅台法人股可为他带来不低于15%的年均回报，安全边际非常大，即使不能够上市交易，也完全不用担心。买入后，林劲峰一直持有到现在，结果这笔交易为他带来超过10亿元人民币的回报。这里有两点非常值得我们注意：其一，1 200万元对当时的盈信来说是一笔巨资，但在接触到格雷厄姆和巴菲特投资思想后的一年多时间里，林劲峰已经完全以一个价值投资者的模式思维，人弃我取，并且在有足够把握时敢于力排众议，大胆行动（据说当时盈信有不少高层反对这笔交易）；其二，更能说明问题的是，他完全不在意法人股无法上市交易，当时他也不知道将来的法人股上市等改革措施，说明他在意的是企业的内在价值，他完全是从投资优秀企业的角度考虑投资问题，和一般的炒股行为相比，完全是另一番境界。

林劲峰和巴菲特一样不拘泥于证券投资。如果有好的投资机会，不管是做个少数股权的证券投资，还是整个公司买下，他都会考虑。大额申购长江电力的IPO、入股朗诗地产成为第二大股东、收购安徽双轮酒厂等交易，说明林劲峰很快就在一级、二级市场同时寻找机会。这与巴菲特入主伯克希尔后两年，就动用800多万美元收购非上市公司国民保险的作风有几分相似。和巴菲特一样，林劲峰虽然也有一些失败的收购（例如巴菲特收购纺织厂和林劲峰收购家具店好百年），但是整体而言盈信的业务规模、资本实力、投资和经营能力都在不断提升。

巴菲特根据自己的经验认为，能否成为一个好的价值投资者，关键在于个人的性格：对某些人来说，你跟他们讲几分钟价值投资，他们很快就能领悟并且可以结合自己的特点运用起来；对于有些人，你对他们讲10年也没有用。这中间的差距主要在性格。如果你没有价值投资者的性格，你智商再高，经验再丰富也没有用。按照这个标准，林劲峰显然属于前者：除了以上谈到的像分析企业那样分析股票或者非上市股权以外，他还展示了各种价值投资者的特质——和巴菲特一样，他非常重视安全边际；和巴菲特一样，他严格将自己的投资限制在自己的能力范围圈，不了解、不懂的企业不投；和巴菲特一样，重视被投资企业的管理层素质，花大量时间对公司进行调研；和巴菲特一样，不受市场先生的非理性影响，敢于在市场不看好的情况下出手；和巴菲特一样，非常重视护城河；和巴菲特一样，认为在公司的初期阶段，留存资本能够给股东带来更大的经济利益，因此不喜欢派发股息。

就管理模式而言，林劲峰也和巴菲特一样，反对繁文缛节，强调以业绩说话。林劲峰也不会事无巨细地进行管理，不过他对子公司管理的参与度好像比巴菲特高一些，这当然和盈信的规模还不算特别大有关系。就管理文化而言，盈信的资本分配高度集中在林劲峰和少数管理层手上，和伯克希尔的模式类似。林劲峰也非常强调盈信的员工要有做一番事业的激情，要有企业家精神，而不是做一个职业经理人，简单地打一份工。这和巴菲特常说的“跳着踢踏舞去上班”有异曲同工之妙。

作为70后的投资人和企业家，林劲峰将来的上升空间还很大，现在百亿元级的资金规模，对他将来可能取得的成就来说，还只是刚刚开始。未来的盈信如何发展演变，让我们拭目以待。^[10]

【注释】

[1]英文原话是：“Without a doubt，Berkshire's largest unrecorded wealth lies in insurance business.”Letter to Berkshire Shareholders（2015）.

[2]KPI：即Key Performance Indicators，中文意思是“关键表现指标”。很多公司为了评估员工的表现，设下一些评估的标准，这些标准就是KPI。

[3]Warren E.Buffett，Berkshire-Past，Present，and Future.

[4]Howard Marks：The Most Important Thing，Columbia Business School Publishing，2011.

[5]巴菲特致股东的信（2002年度）。

[6]格林斯潘在美国国会银行业委员会上的发言（2003年）。

[7]塔勒布最有名的书是《黑天鹅》（The Black Swan），但是我觉得他写的每一本书都很值得看。除了《黑天鹅》以外，还有《随机漫步的傻瓜》（Fooled by Randomness），《随机生存的智慧》（The Bed of Procrustes），当然，还有《反脆弱》（Antifragile）。

[8]他收到了多少期权费用？我先卖个关子，请大家耐心往下看。

[9]除了信用违约掉期（Credit Default Swap，CDS）之外，信用衍生工具还有很多种。如果这两个小伙子只是用CDS来做空信用（Buy CDSProtection），则投行不会有交易对手风险。但是，其他的信用衍生工具可能会使投行有交易对手风险。

[10]对盈信的发展感兴趣的读者，可参阅李爱明、方会磊所著的《远离风口》。