伯克希尔股东拒绝派息，巴菲特赞赏股东投资理念

在中国香港和中国大陆，上市公司派发股息通常被认为是利好。不过，如果从股东的角度看，这只是从自己的左手转到右手，因为即使公司不派息，留存的收益从根本上看，也是股东的权益，因此派息本身并不创造任何的价值。但在资本市场上，宣布派息（尤其是派息金额超过市场预期时）被看作是利好，有以下主要原因：

首先，股价可能会上升。由于大多数股东觉得有钱收到账上是好事，所以通常上市公司宣布派息后，一般来说市场对该股的反应会比较正面，因而股价可能会上涨。不过，请注意，市场情绪千变万化，也有宣布派息后股价下跌的。

其次，可以降低风险（减少假账的概率）。长期派息的公司，需要有现金作为保证，这在某种程度上讲，也间接给予市场信心，降低该公司做假账的可能性，因为做假账的公司通常不一定有充足的现金流来维持稳定的派息。另外，派息可能让投资者收回部分本金，这也降低了风险。^[7]通常在新兴市场上，做假账的公司比较多，长期稳定派息的公司相对而言做假账的风险较小，因此有助于降低风险这个论点，笔者较为认同。

另外，有些投资者需要收入来维持支付，但是不想卖出股份。这些投资者通常寻找稳定派息的股份来投资，并且预期能够定期通过股息来增加收入。公用事业类股份，例如供电公司，常常被当作投资收股息的好选择，因为公用事业股通常现金流比较稳定，业务的波动比较小，因此派息也比较稳定。

当然，也有人纯粹是不理解这些资本运作的经济含义，以为拿到手上就等于额外的收获。

如果真正要对公司的股息政策做个判断，需要深入了解公司的业务。其中最为重要的一个问题就是：如果公司不派息，留存的现金能否被公司管理层很好地运用？如果公司管理层非常平庸，无法找到运用资金的渠道，股东当然希望管理层将公司盈余的现金通过股息返还给股东。即使公司管理层声称可以通过投资一些新的项目，使公司的净利润上升，但是回报率如果不高（即使只有1%、2%的投资回报，也能使公司的净利润上升），也不值得将资金留在公司，而应该选择将资金通过派息返还给股东，让股东们去找收益更高的投资。

在股息政策的问题上，伯克希尔的股东是怎么想的呢？在2014年的伯克希尔股东大会上，有人提出由于伯克希尔有大量的现金盈余，而且伯克希尔的股东并非每个都像巴菲特那样是超级巨富，所以伯克希尔应该考虑开始派发股息。

伯克希尔将这个提案交给全体A股和B股的股东投票表决，表决的结果是：

A股：反对派发股息和支持派发股息的票数之比是89：1(www.xing528.com)

B股：反对派发股息和支持派发股息的票数之比是47：1

综合起来，根据巴菲特在年报中透露的信息，98%的有效票数是反对派息的，反对派息的股东占绝对优势。

伯克希尔股东如此明确地支持公司不要派发股息，这使巴菲特非常高兴，因为这意味着股东高度认可伯克希尔的投资和管理理念，而且真心希望将自己的财富交给伯克希尔打理。当然，伯克希尔的股东们除了高度信任巴菲特、芒格和伯克希尔的经理人以外，还有一些技术因素让他们觉得伯克希尔没有必要派发股息。

首先是税务因素。在美国，投资者收到股息将被归为普通收入，在现行的累进税税法下，一个纳税人的应税收入在抵减各类可抵减的项目后，分层按不同的税率计算应征税额。收入越高的部分，税率也就越高。而普通收入的最高分层联邦税率高达39.3%。当你的收入的最高那层已经进入最高的税率分层（tax bracket），在此基础上你任何的新增普通收入，都会以39.3%的税率来纳税。换言之，在上述例子中，你的“边际税率”（marginal tax rate）是39.3%。由于伯克希尔的股东大部分收入不菲，估计总体而言他们当中不少人的边际税率都达到了最高那层。所以，在派息的过程中，伯克希尔派给你1美元，你很大一部分都要上交给“山姆大叔”。相反，如果股东将一部分的伯克希尔股票出售，那么他从伯克希尔股票中的盈利（卖出价格减去买入成本）将以资本利得税的税率来征收。而资本利得税的税率是（15%到28%）。好吧，我知道这有关税法的讨论一点儿也不吸引人。准确地说，美国的税法对一般人来说就是个噩梦。笔者虽然在2006年通过了美国注册会计师考试，而且美国注册会计师考试中税法是其中一个重要的内容，但这美国税法对我来说还是一个噩梦。（考虑到“闻道有先后，术业有专攻”，每年我都将报税的重任慷慨地交给我家的另一个美国注册会计师——我的太太。）各位只要记住在美国收到股息，你可能要将其中很大的一部分以税收的形式交给政府，因此从税收角度考虑没有卖出股票划算。

其次是投资回报因素。巴菲特掌管伯克希尔的50年中，每股净资产的年均增长率约为20%。虽然短期内，每股净资产的增长率和股票价格的表现往往不一致，但是从长远来看，两者的增长速度是非常接近的。如果伯克希尔的盈余资金不以派息的形式返还给股东，那么巴菲特和芒格会将其投资在一些新的收购项目或者购买证券。当然，巴菲特和芒格一再表示，由于伯克希尔的盘子太大，未来伯克希尔的每股净资产的增长很难像过去那么高了（过去50年约年均20%）。不过，巴菲特也曾多次谈到，他认为未来伯克希尔的长期表现应该能够优于标普500指数的表现，而且他谈到希望年均每股净资产的增长会超过15%。如果股东们预期未来伯克希尔能够继续稳健地以15%—20%的年均增长率为股东创造价值，股东何必要将资金取回呢？毕竟，伯克希尔只有一家。

2015年，适逢巴菲特执掌伯克希尔50周年之际，巴菲特专门给股东写了一篇回顾和总结伯克希尔发展的文章，叫“伯克希尔——过去、现在与未来”（Berkshire-Past，Present and Future）。在那篇文章中，巴菲特用这句话来做结束：

“有你们作为我的合作伙伴，我觉得非常幸运。”（“I am a lucky fellow to have you as partners.”）