一家公司的股票价格可能受很多因素影响，但各种因素概括起来可以分为两类：第一类是和公司业务本身没有直接相关的因素，我们称为市场风险（也可以称作“大盘的风险”）。例如，若欧洲某国爆发债券危机，而该危机对于香港某家上市公司的业务毫无影响，但是因为大盘受到影响，市场气氛转差，恒生指数大跌500点，该公司股票的价格也可能因此而下跌。第二类是和公司业务直接相关的因素，如某项目的推进是否顺利、某专利是否申请成功等等。
有些投资者（尤其是机构投资者）认为，在这两类风险中，第一类风险更加接近宏观因素，是比较难控制的。作为投资者，应该将这一部分风险对冲掉，使投资组合的表现不会因为大盘的变动而影响。但是如何对冲呢？
“现代证券组合理论”（Modern Portfolio Theory）里，有一个概念叫做“贝塔”（Beta），它衡量的是个股对于大盘变动的敏感度。简单来说，如果大盘上涨1%，某个股（暂叫它XYZ股）上涨1.2%；若大盘下跌1%，XYZ股下跌1.2%，那么这只股票的Beta就是1.2。
那好，问题来了，假设你的投资组合里持有价值1 000万美元的XYZ股，你如何为XYZ股对冲市场风险呢？（我们假设这是美国市场上的股票）
在美国，最能代表美国大盘的是标准普尔500指数。假设我们刚才得到1.2的贝塔，也是以标准普尔500指数作为市场的代表而计算出来的，这样，为了对冲XYZ股票的大盘风险，我们就要做空标普500指数。由于贝塔是1.2，我们做空标普的名义金额（nominal）不是1 000万，而是1 200万美元。
假如标普500上升1%：
XYZ股票上升了1.2%，盈利为1 000万×1.2%=12万美元；
同时，由于我们做空了标普1 200万美元，当标普上升1%，组合里就亏损：
1 200×1%=12万美元。
若标普500下跌1%呢？
道理一样，方向相反：
XYZ股票亏了12万美元；但是做空指数的那部分赚回来12万美元。(www.xing528.com)
换言之，无论大盘往哪个方向变动，个股的多头和指数的空头算在一起，利润为零，组合本身没有受到大盘变动的影响。在这个例子中，通过贝塔，组合有效地对冲了大盘的风险。
各位，以上例子实际上就是最早的对冲基金最常见的操作：买入个股，对冲大盘风险；只保留个股风险。这种策略叫做“股票长短仓对冲基金”（Long-Short Equity Fund）。现在的对冲基金投资策略已经是百花齐放，但是“股票长短仓对冲基金”仍然是最为常见的对冲基金操作办法[15]。
以上例子中，贝塔对冲大盘的风险相当有效。但是，在实际操作中，对冲的效果是不是这么好呢？我们先看看贝塔是怎么计算的。由于贝塔衡量的是大盘变动对个股价格的影响，最常见的办法就是利用过去的数据，进行统计的回归分析，再得出贝塔的数值。如果你没有学过统计，可将回归分析简单地理解为：通过对过去数据的分析来了解两个变量之间的相关性。但是，贝塔的计算通常有几个不确定性：首先，某些个股和大盘的相关性变化较大，表现出较大的随机性，在统计上称为“统计上的非显著性”（Statistically insignificant），因此用作对冲时准确性较差；其次，个股和市场之间的相关性可能随着时间的推移而改变，因此在做统计回归分析时，选择过去数据的期间对计算贝塔的影响可能很明显。例如，使用过去三年的数据、过去五年的数据或者过去十年的数据，得出来的贝塔可能不一样，这就使得看似科学的过程变得相当主观。这里，数据的期限并非越长越好，如果公司的特性在不断发展变化，也许五年前的数据已经和公司现在的状况有较大区别，因此五年前的数据可能对计算贝塔没有帮助，选用五年以内的数据可能是较合理的；相反，如果公司状况没有太大变化，但是公司业务的性质呈现出明显的周期性，那么选择数据的期限太短，也可能令贝塔计算出现较大的误差。从以上分析我们可以看到，贝塔的计算其实也有很多主观判断的因素，不是我们开头举例中显示出来的那样科学、准确。
那么，巴菲特是如何看待贝塔的呢？
实际上，我们刚才谈到的，有关贝塔作为衡量风险的指标和作为对冲工具的缺陷，很大程度上是在操作层面的。而巴菲特对贝塔的质疑，是从根本的概念层面的。在巴菲特看来，如果一只股票随大盘暴跌而暴跌，而且暴跌的程度较过去同类情况更为严重，那么贝塔会上升，而且贝塔的上升表示这只股票的风险上升了。但是，我们知道：（1）这次下跌是市场因素引起，而不是个股因素引起；（2）价格下跌后，股票比以前更加便宜，从巴菲特的角度，就是“安全边际”比以前更大了。巴菲特认为，实际上此时购入该股，风险是下降了，而不是上升了，这充分说明了贝塔用来作为风险的衡量指标是非常荒唐的。
这下问题来了，贝塔被基金界和投行交易员广泛引用，但在巴菲特眼中却一文不值，到底谁是谁非？贝塔到底有没有用处？
答案是：根据情况而定。
基金经理、投行交易员管理交易盘，这些人士需要每个季度甚至每个月对投资者（对基金经理而言）或者自己的老板（对投行交易员而言）展示自己的业绩，所以如果由于大盘的波动对组合产生很大的影响，将是灾难性的。基金经理可能没有选错股，而且如果继续持有，还能在几年后远远超出市场和同业的回报，但是这个基金经理短期内的糟糕业绩已经使他丢了工作，他的组合长远表现再牛，也和他无关了。而且他的继任人可能马上改变了投资组合，旁人根本没有机会了解到原来公司炒掉了一个大牛人。还有一点，对于为投行经营代客交易盘的交易员来说，在交易一个产品之前，必须首先要知道如何对冲，因为他们的职责是成为做市商，为市场提供流动性，从而赚取差价。对于这些交易员，进行对冲是顺理成章的。另外，对于这些投行交易员，风险的概念不仅仅是股票可能下跌，股票上升也可能带来风险，因为他在某一时刻对于这个个股的仓位可能是空头。所以，我个人认为，对于基金经理、投行代客盘的交易员来说，贝塔是有一定意义的。
对于巴菲特而言，投资组合内股票价格的短期波动不会对他造成什么压力，如果他看到是由于大盘下挫而导致个股下跌，他更不会担心。相反，他会精神抖擞地观察市场，看有没有好的买入机会。巴菲特和大部分的基金经理、投行代客盘交易员的主要差别是巴菲特秉承长期投资理念，伯克希尔的股东也在他长年累月的投资教育下，理解了他的理念，不会因为一时的涨跌而恐慌。长期内，大盘的影响会逐渐变小，主导个股表现的是公司业务发展的情况。所以，我们不难理解，巴菲特根本不在意大盘风险，更不觉得有必要去做对冲（而且对冲是有成本的）。从某种程度上讲，长期投资已经是一个自然的对冲。因此，从巴菲特的投资理念出发，贝塔确实无用，而且有时还会误导你。
《黑天鹅》（The Black Swan）一书的作者纳西姆·尼古拉斯·塔勒布（Nassim Nicholas Taleb）是个非常渊博而且有趣的人。虽然并非他的每一个观点我都同意，但是我喜欢他写的每一本书。在塔勒布眼中，知识是递减性的（subtractive），而不是递增性的（additive）。换言之，知识的积累让你明白不应该做什么（或者在什么样的条件下不应该做什么）、什么是错的。我觉得这和芒格所讲的逆向思维有点殊途同归。（芒格常开玩笑说：“告诉我将来在哪个地方去世，这样我将永远不去那个地方。”）在金融领域，这点尤其重要，因为一些金融界、经济界鼎鼎大名的人物，经常都会有一些无视市场现实的无用、误导人的理论。在书店里，很多庸人的书和格雷厄姆这样的大师的书并排摆在一起。如果你不能辨别出这些理论的谬误之处，你对金融市场的理解将大受影响，或者说很难成为真正的优秀投资者。
回到我们有关贝塔的讨论，贝塔不是完全没有道理的概念，至少它对基金经理和一些投行交易员是有意义的。但是如果你和我一样，追随巴菲特的投资方法和理念，立志成为优秀的长期投资者的话，那么我们理所当然都是站在巴菲特阵营的。对于贝塔，像巴菲特这样的投资者会告诉你：勇敢地摒弃它吧！
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