外汇储备管理实践-区分国际经验

（一）新加坡

新加坡的作为较小的经济体，具有以下特点：第一，新加坡金融发展程度较高，金融市场较为成熟，具备将金融衍生品纳入外汇储备资产池的条件。第二，新加坡经济体规模小，外汇储备主要来源于外部需求所产生的经常项目，因此对全球市场依赖性程度较高。第三，实行钉住美元的汇率制度，保持汇率稳定实现外部均衡是持有外汇储备最重要的目标。通过以上分析可看出，新加坡的外汇需求动机中交易性和预防性需求动机较强，营利性需求较高，发展性需求也较高。

新加坡是采用外汇储备积极管理的典型国家。新加坡的外汇储备管理更具本国需求动机的特点，采用财政部主导下的GIC+MAS+Temasek管理模式，就政府投资公司、新加坡金融管理局及淡马锡为主题的分档管理体系（见图7.3）。[184]MAS（新加坡金融监管局）持有外汇储备中的货币资产，主要用于发行货币和保证干预外汇市场稳定。财政部全资拥有GIC和淡马锡，GIC和淡马锡主要负责外汇外汇储备积极管理的部分，即转为投资的部分。政府投资公司（GIC）负责财政部委托的和新加坡货币局管理的外汇储备，它下设三个子公司：新加坡政府投资有限责任公司、新加坡房地产投资有限责任公司、新加坡特殊投资有限公司。它通过全球6个海外结构在全球资本市场上对固定收入证券、房地产、股票、风险资本、私人证券基金进行投资，对外汇储备资产实行分散化管理。投资目标是实现所管理的外汇储备的保值增值和长期购买力的稳定。同时，GIC对新加坡货币管理局的委托，也会进一步委托外部基金经理代理管理，实行积极的管理政策。淡马锡主要投资于实业，新加坡国内的经营性资产由淡马锡管理，业务涉及金融、电力、电信、传媒、交通等重要基础性行业。淡马锡的战略目标与GIC的目标不同，淡马锡的经营使命是作为积极的投资和成功企业的控股者，提升企业竞争力，同时调整投资分布，优化产业结构。

图7.3　新加坡外汇管理结构

风险管理方面，GIC和淡马锡都有严密的机制。GIC在风险管理上采取“风险否决”原则，在新的投资资产风险得到充分认识，确认管理机构具有充分的能力控制、衡量、管理时，才会最后做出允许投资的决策。GIC在各个层级都设立严密的风险控制网络，设有投资风险论坛、信用风险委员会、分散化政策委员会以及运营风险委员会，此外还设有专门的风险管理部门，对日常管理政策、评估程序等进行定期评估，保证其切实有效。GIC分布于各个层级、相互交叉的风险控制体系保证了对潜在的风险最大可能的识别和评估。淡马锡则在对不同风险进行细分的基础上，制定了一对一风险控制策略。淡马锡风险细分为三类：资金的流动性风险、投资的政治风险、结构性的外汇风险及财务风险。针对不同的风险类型，淡马锡主张调整投资组合，实现地区、行业的平衡发展。针对运营风险的控制，主要由内部审计和法律部门负责。内部审计部门每月定期对各个部门审计，法律部门则对各个部门对规章的遵循情况给予监察。对于财务风险，淡马锡要求风险控制部门对其下属基金管理公司每日进行评估，并每月定期对全部投资风险整体进行评估。

GIC和淡马锡都是由财政部全资拥有，但是完全按照商业原则进行运作。GIC和淡马锡都有权利相对集中的特点。

（二）挪威

挪威的外汇储备主要来源于石油出口，投资于一个广泛的资产组合。挪威的外汇储备管理采用的是挪威财政部和中央银行联合主导下的挪威银行投资管理公司+挪威银行货币委员会的市场操作部体制。根据不同的需求动机，挪威将可以分为三个部分：货币市场组合、长期投资组合以及缓冲组合（见表7.7所示）。每个类别组合资产配置目标不同，货币市场组合是流动性组合，主要用于货币政策的执行过程中使用，满足交易性和预防性需求，由挪威央行下设的货币政策部（NBMP）放在国内外汇市场进行管理。长期投资组合的缓冲组合属于长期投资行为，由挪威银行投资管理部（NBIM）管理，利用其作为机构投资者的内在优越性，将其投资到全球不同金融市场，NBIM负责具体的储备管理工作。挪威石油基金的投资管理属于缓冲组合，实行在适度的前提下追求高回报的投资战略。挪威投资管理部（NBIM）作为挪威央行的内部独立管理部门，并无获取内部央行信息的通道，且需遵守商业原则和金融市场的投资规范。除NBIM外，挪威央行还积极需求与外部资产管理机构的合作，在积极考核外汇资产管理公司的运作效益和实力后，挪威已经先后与多家国际著名资产管理机构展开合作[186]。

风险管理方面，《挪威政府石油基金投资指引》规定了风险控制的基本规范，包括对信用风险的限制、对债权的持有期限的限制、对投资基准偏离程度的限制。对于衍生产品的投资商，在确保衍生品所带来的风险不超过直接投资标的资产所带来风险的情况下，可以投资衍生品。总体的风险管理中，由于NBIM的核心资产是实行指数化投资，投资风险较小。

信息披露方面，挪威央行的年度报告需要披露外汇储备的详细资产信息，包括以挪威克朗计价的储备总额、各种投资组合取得的收益、外汇储备的币种组成、市场价值，还包括单独的描述投资管理部的运营部分。此外季度报告也定期发布，季度报告主要显示各种组合相对于基准组合的实际收益（收益以基准货币和挪威克朗计算），还包括组合级别和币种组成，组合暴露的风险。

挪威克朗实行独立浮动，同时挪威金融发展程度较高，这些特点使挪威央行在保证外汇储备安全性和流动性的基础上，对外汇储备进行相对积极的管理战略。另外，挪威对于外汇储备管理的透明度较高，信息披露比较详尽。但是挪威相对于新加坡来说，还是采取的“有限积极的管理”，这种有限积极体现在其投资领域上，只投资于成熟金融市场的成熟公司的证券资产。

表7.7　NBIM投资组合[185](www.xing528.com)

（续表）

NBIM的积极管理理念的核心是实现分散资产，同时在管理制度方面实现内部与外部的管理相结合[186]。

（三）印度

印度为发展中国家，其金融市场还没有发展到十分成熟的程度，所以在外汇储备中金融衍生品很少。此外印度经济结构较为单一，进口需求和出口供给弹性空间小。因此，防止汇率波动是持有外汇储备需求的主要动机之一。印度持有外汇储备的需求动机中交易性和预防性需求较高，营利性需求较低，发展性需求较高。

图7.4　印度管理模式

印度的外汇管理属于消极管理的典型类型。《印度储备银行法》规定外汇储备可以投资于以下几类：（1）外国商业银行存款；（2）主权债券（剩余期限不超过10年）；（3）其他国家中央银行和国际清算银行存款；（4）由国家央行批准的其他金融工具。[187]印度外汇储备的持有者和管理者为印度储备银行。

印度储备银行根据风险系数不同，将外汇储备资产分为货币市场投资组合和债券投资组合（如图7.4），其中货币市场投资组合主要用于交易和预防目的。因为印度目前实行的是有管理的浮动汇率制度，干预外汇市场维持汇率稳定的预防性需求较大，这部分主要投资于短期资产。由于投资组合中的资产期限很短（1年以内），货币市场组合风险较低。债券组合则主要进行长期投资，主要投资于期限较长的主权债券。此外，印度还有很少一部分委托外部基金经理人，以获取高额回报。

风险管理方面，印度储备银行目前已经有一套较为完善的风险控制体系，能够识别、评估、检测、控制外汇储备管理涉及的市场风险、流动性风险、信用风险、操作风险。

印度与中国类似，外汇储备规模迅速增加，但是外汇储备的运营收益却很低。这都与实行的消极管理策略有关。外汇储备中一般不涉及金融衍生品，对富裕的储备也没有设立专门机构进行分档投资管理。现在印度政府也在积极拓展外汇储备投资渠道，目前印度储备银行已将部分外汇储备资金用于基础设施融资公司，通过发行特殊债券的形式，购买部分外汇储备获取廉价资金投资与国内基础设施建设，包括对道路、港口、机场、发电站等。而且印度利用外汇储备投资基础设施的回报率要大于外汇储备单纯的利息收益率。