杜利模型及其对外汇储备结构问题的研究成果

20世纪80年代，IMF发起了两项主要研究分别是杜利的《外汇储备币种结构的和发展中国家外部债务的管理》（1986）、《外汇储备币种组合》（1989）。

杜利选取1974～1979年，93个发展中国家的数据进行总体和组别的研究。杜利强调，各国央行持有外汇储备的主要动机是对外支付，即认为所持有的货币必须能容易的发挥清偿和支付功能。同时通过研究指出，MV框架下的最优资产组合法可以用来分析各国央行的对外资金管理。认为MV分析框架研究对象应该是财产的净头寸，因为汇率波动不仅会影响资产项目，同时也会影响负债项目。因此对于外汇储备币种结构的分析应该将关注点放在外币资产和负债的净值。通过对发展中国家的研究发现，发展中国家的储备货币构成与净头寸的货币构成不是高度相关，而且不同发展中国家组别储备净头寸的货币构成在一定时期内会发生较大变化，这种变动是由货币偏好不同的国家的资产和负债的净头寸构成变化造成的，因此说明了外债结构对发展中国家储备币种结构影响的重要性[151]。

杜利于1989年加入了对发展中国家外债的考虑，发展出一种涵盖均值—方差法和交易法综合模型分析外汇储备币种结构的决定因素。模型假设，一国的外汇储备可能会受风险—收益和交易需要两种因素的同时影响。在杜利模型中，摒弃以往均值—方差分析法，而采用回归分析法。杜利模型的样本包括发展中和发达国家。其数据为IMF所提供的19个工业化国家和39个发展中国家1976～1985年的资料。杜利模型的特别之处是，选取的这些数据时关于国别的，而不是全球和区域的[153]。杜利建立经验分析的计量模型：

式中，t是时期数（t=1，…，T）；k是储备货币国（k=1，2，…，5），指英国、美国、日本、法国、德国；i是国别（i=1，2，…，n）；s（s=1，2，…，5）表示汇率安排情况；Ai，k，t表示国家i在时期t持有的以储备货币k计价的储备资产数（每时期摸转换为美元）；是指国家i在时期t的全部期末外汇储备（以美元计价）；TRi，v，t是指时期t的贸易总量，等于国家i与储备货币国v国之间相互的进口和出口的总和。Di，v，t是指时期t国家i以储备货币国v国的货币形成的偿债支付。TTi，t等于国家i同储备货币国v之间的进出口额和需要支付外债的总和。Ei，s，t是国家i在t时期采用的汇率制度安排类型。(www.xing528.com)

在这一模型中，模型右边用双边对外贸易总额和外债支付来表示交易需要，用汇率制度来表示收益—风险因素。杜利采用TOBIT方法对模型参数进行了估计。模型通过分析的结果显示，无论是发达国家还是发展中国家，外汇交易对象和汇率制度都是决定一国外汇储备币种选择的重要因素，而对于发展中国家来说外债的偿还也是构成储备币种管理的重要因素。此外，杜利还发现节约交易成本更有效的方法是用变更的资产负债表中的非外汇储备项下的负债或资产的货币构成来管理外汇储备的币种结构。

Eichengreen和Mathieson（2000）在相隔10年后，又对杜利模型进行了更新和研究。他们使用了与杜利模型同样模型的计量方法，研究对象涉及84个转型和新兴经济体，时间样本区间为1979～1996，模型选择的币种也与杜利模型相同[153]。通过对时间区间不同子样本区间的研究发现，在20世纪70～90年代，发展中国家的储备币种构成没有发生急剧变化，说明了发展中国家的币种构成变化缓慢。

杜利模型同海勒—奈特模型一样，认为外汇储备职能的实现过程所产生的交易成本的重要性要远远大于外汇币种收益和风险。但是杜利模型加入了对外债情况的考虑，更加符合发展中国家的现实情况，因而比海勒—奈特模型更加完善。在回归分析方面，根据不同国家的特点进行分类分析，使模型的说服力大大增强。但是也有其局限性，比如TRi，v，t、TTi，t的数值完全以进出口国的货币作为收支货币并不符合现实，因为每一个国家都有其支付习惯，如日本的对外贸易大多以美元支付而并不是用本国货币日元作为惯用支付货币。除此之外，杜利模型也是从外汇储备的几个主要方面进行建模和考察，在影响外汇储备币种配置的因素来说不够全面和综合。我们可以建立一种更为完善的理论模型和分析体系全面的考核外汇储备币种优化问题，在考虑杜利模型包括的几个影响因素的同时，加入资产组合理论，分析可能会更加全面。