欧洲主权债务危机的形成及其影响

随着新型金融危机的延续，2008年9月反映政府主权债券风险大小的指标——主权信用违约掉期（CDS）息差在美国开始逐渐减少。但是，在欧洲国家英国、冰岛、爱尔兰、葡萄牙、意大利这一指标不降反升，成为欧洲发生主权债务危机前期的重要指标预警。

2009年，标准普尔、穆迪和惠誉三大评级机构先后调低希腊的国家信用评级，希腊国家融资成本迅速增加。同时，三大评级机构又对波罗的海三国（立陶宛、拉脱维亚和爱沙尼亚）、爱尔兰、葡萄牙、西班牙、英国等欧洲众多国家实施评级警告，一时间主权债务危机在欧洲蔓延开来。

通过以上分析，我们可以看出，欧洲部分国家出现的主权债务问题，实际上是全球新型金融危机的延续。2008年9月金融风暴对欧元区国家金融系统及经济的影响日益扩大，11个欧元区国家为了维护国家金融市场的稳定和刺激本国经济的增长，均采取了一系列政府支持政策。2009年欧洲中央银行的数据显示，这些欧元区国家通过政府债务担保方式产生的负债，包括国家的直接资本注入和购买“有毒资产”生成的政府债务占2009年欧元区GDP的7.5%，超过欧盟规定的国家债务与欧元区GDP的比率3%上限3.5个百分点^[15]。除了维护金融市场稳定的举措，欧元区还实行了另一项反经济衰退的刺激计划。欧盟委员会于2008年11月26日批准了总额为2 000亿欧元的大规模经济刺激计划，欧元区各国的经济刺激措施主要包括加大公共支出、减税等。

虽然宽松的财政政策会在经济衰退时期拉动经济的增长，但是由于政府一系列反金融市场不稳定和反衰退的经济刺激计划，导致政府债务与GDP的比率快速攀升（见图2.18），使公共债务的可持续性出现问题，为后来欧元区部分国家的主权债务风险埋下隐患。

图2.18　欧元区公共债务与GDP的变化趋势

数据来源：ECB（欧洲央行），Monthly Bulletin，2010-02.

直至2009年底，希腊、西班牙、葡萄牙、意大利等四国的财政赤字和公共债务与GDP的比率远远超过欧盟《马斯特里赫特条约》和《稳定与增长公约》规定的财政赤字不得超过本国GDP的3%，主权债务总额不得超过本国GDP 60%的底线。惠普、穆迪和标准普尔下调了这些国家的主权评级，欧元区债务问题爆发。

【注释】

[1]ABS=资产支持证券，RMBS=居民房屋抵押贷款支持证券，CDO=担保债务凭证，IRS=利率互换，CDS=信用违约掉期。其中ABS、RMBS、CDO、CDS为信用衍生工具。IRS为利率衍生类产品。

[2]影子银行，又称为影子金融体系或者影子银行系统（Shadow Banking System），由美国太平洋投资管理公司执行董事麦卡利首次提出并被广泛采用，是指房贷产品被不断打包加工成有价证券，由信贷市场延伸到资本市场逐渐成为金融市场的巨无霸，其主要参与者有投资银行、对冲基金、SIV、私募基金等。随着房地产贷款传统上由商业银行系统提供的融资功能逐渐被投资盈利目的“影子银行”所替代，影子银行成为金融行业的暴利机器，属于银行的证券化活动的产物。影子银行在2007年次贷危机爆发后逐渐显露其存在的巨大风险，开始渐渐被金融监管机构重视，在此之前一直处于监管的盲区，但是就目前而言也还没有十分有效的监管方式。

[3]MBS（Mortgage-Backed Security），抵押支持债券或者抵押贷款证券化。(www.xing528.com)

[4]数据来源：2008年OFHEO房屋价格指数（季度）。

[5]1977年西班牙、1987年挪威、1991年芬兰、1991年瑞士、1992年日本。其他金融危机：1989年澳大利亚、1983年加拿大、1985年冰岛、1987年丹麦、1994年法国、1977德国、英国（1974、1991、1995年）、1987年新西兰、1991年希腊、1990年意大利、美国（1984年、2007年）。

[6]标普/凯斯—希勒房价指数（S & P/ Case-Shiller Home Prices Indices）是由标准普尔发布的房价指数，是衡量美国住房价格变化情况的指针，以重复销售定价技术（Repeat Sales Pricing）为基础。

[7]资料来源：http：//finance.jrj.com.cn/2009/02/2602423673115.shtml.

[8]交易对手风险（counterparty risk）属于信用风险，指合约对手不履约的风险。银行间有担保和无担保资金的利差是衡量交易对手风险的主要指标，一般交易对手风险较难识别。在此次金融危机中的首要风险是交易对手风险。

[9]数据来源：http：//www.economagic.com/em-cgi/data.exe/fedbog/day-fedfund网站2007年统计数据。

[10]在险价值（VAR，Value at Risk）指在正常的市场环境下，给定一定的时间和置信度，预计某种资产或资产组合最大损失的期望方法。VAR技术适用于复杂的投资组合，用来说明投资的杠杆作用和分散的效果。在确定怎样采取措施时，在计算VAR值的过程中，可以告诉我们该从哪里着手调整能降低风险。

[11]数据来源：商务部网站《金融危机下全球直接投资现状与展望》。参见http：//wms.mofcom.gov.cn/aarticle/subject/fxff/subjectzn/200911/20091106622016.html.

[12]数据来源：根据IMF相关数据计算得，即7 400×41%。

[13]数据来源：ECB（欧洲央行），Monthly Bulletin，July，2009.

[14]ECB（欧洲央行），Monthly Bulletin，2010-02.

[15]数据来源：ECB（欧洲央行），Monthly Bulletin，July，2009.