金融稳定性研究：会计信息质量与市场流动性

在实际操作中，市场信息，特别是企业会计信息，是证券市场上投资者对于企业未来表现做出合理判断的主要依据，影响着证券市场的实际运行。而在理论研究中，大部分的金融理论都是在有效市场的假定条件下展开的，在有效市场之中，证券的价格应当能够充分反映资产的所有可获得的信息。因此，对于信息质量，尤其是企业会计信息质量的考虑，在当前的金融研究中显得尤为重要。另一方面，作为市场以合理价格迅速交易资产能力所反映的流动性也已成为影响资产价值的重要因素，良好的流动性能够降低资产的交易成本，保持市场的稳定与投资者的信心，从而提高资金配置效率。与之相对应的，一旦市场流动性急剧恶化，就会使资产交易陷入停滞，形成资产价格与价值的严重偏离，放大投资者的焦虑并造成市场恐慌。因此，准确地解释流动性风险与资产定价的关系并精确地度量两者之间的联动，亦成为当下研究的重点。

以上述两方面为研究方向，我们在本文中探究了会计信息质量与流动性风险之间的关系，并试图以流动性风险作为媒介，探讨会计信息质量与权益成本之间的联系。本文的研究灵感主要来源于Lambert等（2007）与Jeffy（2011）的研究，Lambert等（2007）指出更高的会计信息质量，即更准确的信号能够降低市场风险，从而降低了传统的资本资产定价模型框架下的资本成本；与之类似的，Jeffy（2011）发现更高的会计信息质量往往与较低的流动性风险相联系，并且两者间的密切联系能够在经济学意义上显著地降低企业的权益融资成本。除此之外，亦有为数众多的国内外学者对会计信息质量与权益成本之间的关系展开了研究。其中美国学者Verrecchia等的开创性研究，以及我国学者陆正飞等针对我国证券市场所进行的研究，是最具代表性的。Verrecchia及其合作者的一系列研究（1991，1994，2005，2007）从理论模型以及实证两个方面证明了会计信息的稳健性有助于企业以更低的权益融资成本取得股权融资。在此基础上，陆正飞等学者（2004a，2004b，2006）对信息披露质量以及使用GLS模型测算的中国股票市场权益融资成本进行了结合，得出了信息披露质量与企业权益融资成本之间的负向关系也存在于中国股票市场的结论。

虽然在关于会计信息质量与权益融资成本的研究上前人已经取得了大量卓有成效的研究结果，但鲜有将流动性风险作为重要因素加以考虑的文章，即便如此我们仍然能够从早期的文献中得到一些有益的启示：比如Diamond和Verrecchia（1991）以及Kim和Verrecchia（1994）认为自愿性的信息披露能够提高股票的流动性，降低交易成本，增加股票需求，从而使投资者所要求的股票报酬率降低。(www.xing528.com)

以Diamond和Verrecchia（1991）以及Kim和Verrecchia（1994）的研究结论作为基础，我们假设更好的会计信息质量能够降低流动性风险，并将会计信息质量定义为：能够对企业价值的不确定性，以及企业股票交易中发生的逆向选择水平产生影响的企业信息特征（Easley和O＇Hara，2004）。

通过对市场表现的直接观察能够发现当市场流动性下降时，投资者流出不同股票的程度会存在差异。具体来说，受到由市场流动性下降所导致的不确定性的升高以及逆向选择问题的加剧，投资者的股票需求出现下降并导致投资者更多地流出会计信息质量较差的股票。因此，在市场流动性恶化的情况下，这些股票的表现就会较差。与此相对应的是，当市场流动性充足时，投资者的流入将增加股票的需求和流动性，而早先的研究结果显示，对于会计信息质量更高的股票的需求在市场流动性发生变化的影响下，所遭受的波动会较小。因此，对于会计信息质量与流动性风险之间的关系，以及会计信息质量通过流动性风险对企业权益融资成本产生影响的研究，对完善我国上市公司的信息披露、降低资产交易成本，降低企业的权益融资成本具有重要的意义。本文在Diamond和Verrecchia（1991）、Kim和Verrecchia（1994）以及曾颖和陆正飞（2006）等研究的基础上，借鉴Jeffy（2011）、黄娟娟和肖珉（2006）以及李琳（2011）衡量会计信息质量及估计权益融资成本的方法，以我国沪深A股中的上市公司为样本，对上市公司会计信息质量、市场流动性风险与权益融资成本之间的关系进行了研究。