双底线的折抵权衡：ESG金融在新世纪的实证成果

EBRD如何选择项目？是否与理论模型的预测一致？为了回答这个问题，EBRD专家针对项目签署的决定因素、ESG影响力评估、公司治理工作等三点进行了实证研究。

在项目签署的决定因素方面，研究结果表明，EBRD在选择、设计项目时，会同时考虑项目的财务回报与社会回报。首先，如理论模型所预测，当项目的ESG影响越大时，被签署的可能性越高，而当项目的风险越高时，被签署的可能性越小。其次，项目风险与ESG影响力的交互作用表明，ESG影响力对高风险项目尤其重要：当高风险项目的ESG影响力越好时，越可能获得投资。特别是，在高风险项目的子样本中，预期的ESG影响力对项目签署概率有更显著的作用：ESG预期影响力为90%分位数值的项目，被签署的概率比10%分位数值的项目高出12%。

另一种看待风险和预期ESG影响关系的方法，是比较具有相同签署概率的投资项目。对于这类项目，当其违约评级下降一个等级（约0．4个标准差）时，若要保持被签署的概率不变，其ESG的影响力须提高0．08分（约0．6个标准差）。

除了ESG影响力和违约风险外，EBRD专家还发现，主权担保、公共事业客户、使用当地货币的项目，都更可能被签署。特别是，主权担保可因降低项目风险而提高签署概率，公共事业有益广大百姓，使用当地货币的项目更能推动本地资本市场发展，故其ESG影响均较强，被签署的概率更高。(www.xing528.com)

在明确投资选择后，EBRD会通过项目的投后设计及参与来加强ESG影响力。公司治理是ESG影响力的一个维度，EBRD对此相当关注，有五分之一的项目被要求改善公司治理，包括引入独立董事、发展内部控制、建立反腐败机制、改变采购方式、披露所有权结构等。

这样做的效果颇佳，特别是对于ESG影响力较小、风险较高的项目。更具体地，实证结果表明，与21%的平均水平相比，ESG预期影响力每下降一个标准差，EBRD建议改善公司治理的可能性会提高4至6个百分点。这或是因为薄弱的公司治理会妨碍环境目标的实现。