ESG金融：可持续主题投资新渠道

主题债券包括绿色债券、社会债券、可持续债券、转型债券等，当ESG投资者对其投资时，在获得票息的同时还能提高环境和社会效益。主题债券与普通债券的差异在于募集资金的用途。但投资者参与主题债券时，如何确保其募集资金如其所愿，用于支持特定项目呢？

有关于此，国际上迄今所仰赖的是一套去中心化的自愿性规范系统，以及相应的评估、认证及核实等流程，其中包括对债券主体资质的界定、对募集资金的使用规定、对项目挑选与评估的流程设定以及相关的披露要求等。

以主题债券中发展最早的绿色债券为例，它涵盖“绿色”与“债券”两个维度，前者必须仰赖科学证据的支持，而后者则必须符合资本市场的债务工具要求。更具体地，绿色资质必须由科学家依科学证据予以界定，故目前国际上以气候债券倡议组织（CBI）发布的《气候债券标准》为准，其中界定了交通、能源、水资源、建筑等具有绿色潜能的八大领域（CBI，2018）。但债券所募资金必须符合债务工具在投向、偿付等方面的要求，故目前以国际资本市场协会（ICMA）发布的《绿色债券原则》为准，其中包含了资金用途、项目遴选、资金管理及披露报告等关键要素（ICMA，2021）。

除了国际公认标准外，各国可依其国情特殊性，发展一套符合自身要求的主题债券标准。人民银行于2015年发布的《绿色债券支持项目目录》就属这种性质。但随着国家碳中和目标，国内对绿色债券拟定了更与国际接轨的标准，而反映于2021年4月人民银行、发改委及证监会联合发布的新目录（人民银行等，2021）。

现实世界里，需要资金的新领域持续浮现，须界定的主题范围扩大，演化出更多主题债券类别。譬如，2020年年底国际资本市场协会发布的《气候转型债券金融手册》，以巴黎协定的“2度C”为目标，针对拟募集绿色转型资金的企业而发（ICMA，2020）。该手册在绿色转型框架下，明确界定了资金用途，以发行者的气候转型策略及治理、商业模式的环境实质性、气候变化策略之目标及路径的科学依据、执行透明度等四项为关键。(www.xing528.com)

由于主题债券依据一套自愿性规范系统来运作，故针对所募资金是否真能推进该主题，一直存有疑虑（Flammer，2021）。而这涉及主题债券的绩效度量问题。譬如，当绿色债券所募资金投向某绿色项目时，该项目的绿色绩效如何度量？是否以其降低的碳排量、净化的水资源量，抑或发行方的ESG评级呢？另外，绿色债券是否应持续披露其绿色绩效的改善，以供投资者参考呢？

国际投资者虽然关切各类主题债券的“主题真实性”问题，但除非能找到合适的环境及社会绩效度量，否则这个超越收益及风险的新投资维度，仍会继续成为关注重点。

此外，主题债券的类别虽已多样化，但市场规模及投资者结构却未尽如人意。在国内，2019年底绿债的累计发行规模为1．1万亿元，存量为9 772亿元。以该年底国内债市存量的96万亿计，绿债占比仅约1%。从投资者结构看，商业银行的绿债持有量占比为52%，其次是广义基金，占比为34%。因此，绿债市场在规模及投资者多元性方面占优，未来发展空间甚大。