ESG整合法：提升信用分析的新信息

ESG整合法是以明确的、有系统的方式将ESG因素纳入投资分析及决策中。在固收领域，投资者关注利率风险、收益率曲线风险、流动性风险及信用风险；利率风险与宏观层级的经济基本面、通胀等因素有关，而信用风险则聚焦于特定发行人。

债券投资者不仅会分析宏观环境、产业政策、行业属性及竞争格局等整体情况，也会分析发行人的资产负债结构、盈利能力及偿债能力，并关注股东背景及外部支持力度，而公司治理因素更早就是信用分析的重要环节。因此，ESG整合法在信用分析方面的应用最直接可行。

ESG方面的非财务信息对信用分析固然有价值，但会依行业、发行人及债券期限而有差异。比如，在社会维度方面，客户隐私议题对通信行业的影响不容小觑，但对煤炭企业则未必；反之，工作场所的健康与安全议题对煤炭行业有关键影响性，但对通信行业则未必。

换言之，并非所有ESG议题都具有实质性，都会影响企业经营情况与财务绩效。投资者真正关心的是实质性ESG议题，因为只有它们会影响企业的信用评估，最终体现于债券定价。因此，企业在实质性ESG议题上的风险暴露程度、期限及管理能力，形成信用分析的重点。(www.xing528.com)

现实世界有许多这方面的案例，加拿大的资产管理机构BMO、穆迪、标普等国际大型评级机构都在其列。例如，BMO就认为，实质性ESG风险管理会影响企业长期主体信用资质，故在原有信用评级的基础上纳入了ESG因素，进而调整评级结果。BMO更对纳入ESG与未纳入ESG的评级做了对比，以显示两者造成的差异（BMO，2020）。

图1　2019年BMO的ESG in Fixed Income报告（来源：作者整理）

主权债券是ESG整合法的另一个应用领域，理由关乎各国政府对ESG议题的管理能力。当管理能力高下有别时，长期主权信用资质也会不同，债券风险随之而异。