互联网创投：新基金42章经

问题一：有一个在国内做过10多年的基金负责人说，最早他们参加活动时乱七八糟的报名单位有1000多个，到现在活着的也就30个。那现在的这批新基金，放眼未来10年，有多少能活下来？

合伙人A：我们大概在2012年的时候研究过美国的数据，看了2000年之后几年投资TMT的早期基金，发现募资超过2亿美元的全美国有200多家。而这200多家里面，在2008年之后又募集到超过2亿美元的，就只有不到80家。

合伙人B：就是说，第一，这是一个小行业，不比二级市场那些人动辄就是几十个亿。第二，这个小行业不好做，做基金的第一个门槛实际上是募资，你有能力募到2亿美元说明你已经有专业能力了。但这些募到之后最后能活下来的也就是区区三分之一。

问题二：为什么做新基金？新基金可能有什么优势？

合伙人C：第一，做早期投资新基金的决策流程可以更简化；第二，老基金的投资风格会偏稳健，新基金可能更容易抓到一些新的机会和风口。保持小体量，才能更加敏锐。

合伙人D：利益分配机制也是其中一个原因。

合伙人C：我觉得人这一辈子，“理想、名、利”三者多少是要喜好一点的。我是把“利”看得弱一点，我对在自己人生轨迹里面能够做成一家机构而且这个机构能坚持10年乃至更久我会比较开心，这是我想要的。

合伙人B：那你们现在的利益分配机制是怎样的？

合伙人C：我们是和项目紧密挂钩，最多可以分走50%的carry（分成）。

合伙人B：这个和我们一样，我们的项目经理在单个项目上有可能分到比合伙人更多的钱。

问题三：新基金怎么看当下市场？有什么值得投资的？

合伙人A：我们主要看三块：一是有网络效应、规模优势的平台，大部分会是交易平台；二是能够生产数据，并且能够利用数据来改善用户体验的；三是下一代生态系统的“枢纽”，即有潜力成为下一个微软或苹果这样的公司的。

合伙人D：第一个问题是，有网络效应的交易平台到2017年还有没有？为什么这么说呢？移动互联网在这个时代已经跑了6年了，如果说有机会，理论上来说应该被无数人试过了，为什么到目前还有？

合伙人A：“都被人试过了”这句话其实不准确，或者说只是显而易见的、容易做的被人试过了，而且其实试过了也不代表已经被试出来了。总的来讲还是有机会的，就像社交领域，有了脸书还是出现了WhatsApp。

合伙人D：我相信2B领域还有机会。但你觉得2C领域有网络效应的交易平台还有哪些？会在什么领域出现？现在看得见的，有网络效应的交易平台都被巨头占得差不多了。

合伙人A：我们都以为没有了，结果2012年、2013年又出来打车这一波，是吧？

合伙人D：对，移动互联网是2010年开始的，2012年、2013年都在试错，当时有很多机会，但是到了2017年，2C领域里这种平台越来越少。为什么你觉得2C领域还会有大机会呢？我认为还有小的垂直领域可能会有。如果是大的，会在什么领域出来？

合伙人A：就我们观察，还是有很多品类都没有被很好地服务。之前之所以没有出现这样的平台，最有可能的原因是某一些基础设施没有成熟，摩拜就是一个例子。

合伙人E：我补充一句，我同意你的观点，但是我觉得还是有新机会。比如视频，我觉得新的机会出来一定是有新的维度出来，比如地理维度。视频里面也许还有大机会。

合伙人D：我同意，因为所有的机会是由需要驱动的。但我投了很多交易平台，我觉得我很难再看到C端的具备2C网络效应的平台。

合伙人C：是很难，但还是可能有的。然而并不是结构化的机会，我觉得会是呈点状的市场。

合伙人E：简单地讲就是很难用“自上而下”的方式去预判这个事情。

合伙人D：第二个问题关于你的第二个策略“数据驱动”。“数据驱动”的话，理论上来说大公司手中的数据最多，那创业公司的机会在哪里？

合伙人A：在很多垂直行业和垂直领域还有机会，这些垂直行业和领域甚至不比滴滴打车这样的领域小，比如教育、医疗等。

问题四：新基金可以怎么做？

首先，制度上：

合伙人A：我把成绩特别好的一些基金做了比较，发现美国顶级VC大多人员不多，而且会以一线看项目的人为主来做决策。

合伙人B：就是他得有判断力和足够的经验，所以很多美国基金不会让分析师在一线。

合伙人A：是，还有就是很多顶级的VC不用投票制，比如标准。

合伙人B：它们是一个合伙人看完了说投就投，还是？

合伙人A：它们会内部讨论，每一个项目都必须经过内部讨论，但都是由看项目的人来决策。

合伙人B：那最后是要达成一致还是说每个人靠自己的“silver bullet”（喻指新技术）？(www.xing528.com)

合伙人A：它们有点像“社会资本”这样的模式，就是把自己的个人品牌和影响力赌上去。你可以把它理解为“silver bullet”。但如果你天天这样干也会打光了。像很多老的基金里每个人都有一身成就，都投了很多很多厉害的东西，当然他本身就已经养成了习惯，非常喜欢仔细思考一些东西，所以投票不行。再比如Greylock。它就是让每个人写出对项目的看法、给出一个分数，但是这个都不算数。然后为了解决社交压力的问题，它不需要开会，而是让每个人单独写一份邮件发给推项目的那个人。最后就是很多基金没有“deal carry”（某个项目退出时的分成），只有“fund carry”（某支基金退出时的分成）。

合伙人B：只承认集体的力量？

合伙人A：也承认个人的力量。这个没有最优解。

其次，心态上：

合伙人F：我做的新基金已经投了很多项目，其中大概百分之七八十能拿到下一轮融资，不能说特别差，也不能说特别好。反正我个人是越做越有敬畏之心，越做越觉得红杉、启明、DCM等真的很厉害。同时我越做越觉得自己浅薄，越做越觉得早知道应该晚点出来，这是我个人的一点感受。所以我下面的动作就是要从大机构里面找更多的人来补充我们所需要的东西，去平衡我们没有学会的东西，因为从事VC这个行业需要能够快速学习，如果跟不上时代变化就完蛋。高死亡率是新基金的一个特点。就别管什么原因——团队磨合不好、投得不好、策略上犯了错误——新基金创业就是一种创业，创业一定是少部分成功，大部分完蛋。尽管我们都不希望自己完蛋，但是10年之后的结果应该是改变不了的。

再次，方式上：

合伙人B：新基金都需要清晰的定位，在某个领域投出成绩，能够成就一家新机构。但这也会让它成为一个二线的基金，因为一线基金一定是进行更高层面的全方位覆盖，不能有短板。比如××基金，虽然它之前投汽车、投房产，但现在拓展到投娱乐，并且投得也很好。我们也在找第二个和第三个根据地，根据地多了就成了一个大胖子。而投单个领域的时候，首先你要投标杆，在这个领域的前10名里起码要投3个，你才能够称得上一个品牌机构，虽然也只是二线的。

合伙人A：你刚才说的找到根据地以后要扩张我很同意，我们研究了200家基金，有120家死掉了，这120家怎么死掉的呢？我们发现一个最重要的原因，就是它专注的领域里面有纳米技术、清洁能源、半导体等这些波动性很强的行业。也许这个行业并没有死，但行业在那三五年进入低谷，也会让一家基金死亡。所以抓住风口先立一步是可以的，但是立完之后要立刻延展。

合伙人E：我说说我的看法。A和B两家基金的共同特点是它们各自的三个合伙人都磨合了很久，而且这个久都是在一线机构里面经历了很多失败的项目，而且位置足够高。我观察A基金，它的人员足够强，背后还有相对比较强的力量支撑，后者很重要。互联网行业里面，要不就是真凭能力，要不就真凭资源，资源和能力是两种不同的方法论，没有谁对谁错。所以A的一期基金能做到找项目那么准、推得那么快、回报那么好；一是因为它的人员强，而且时机对了；二是它背后的资源强大，毫无疑问，这也是靠他多年的人脉积累的。

问题五：从FOF（基金中的基金）角度如何看待老基金和新基金？

某FOF从业者：

在我看来FOF有两种投资逻辑。一类是资源导向，包括你们谈到的老基金，比如红杉、经纬这些品牌基金。资源不仅包括品牌，还包括人脉——A基金当时就是有很多好的人脉，这也是资源。

另一类是关于专业性。基金这个行业里的都是手艺人或者“脑艺人”——他们是用自己的大脑赚钱，那我们在投这个行业的时候可能就需要判断从业者的脑力和认知能力。这包括专业能力但不限于专业能力，在做基金这件事情上，从业者需要构建一个对价值创造的认知能力。听上去挺悬乎的，说到底就是他认为这个世界上的价值是如何被创造出来的，既包括历史的也包括未来的。如果在这一点上能给到我们足够的信心，那我们就会选择。

这是一个基于人而不是基于资源的投资逻辑，就是只投人。选择标准就是对这个世界和投资这件事情认知的基础上，包括对专业能力但不仅仅是专业的能力，包括学习和拓展能力、持续更新自己的能力，也包括刚才谈到的组织能力，如是否愿意让一线的人做决策，是否能够带团队。

我觉得刚才谈的决策机制很好，但很难做到。就是你需要让一线的人做决策，或者我不要一些分析师，我只要三五个人，我让每个人做决策。虽然很难，但做到了就很好，诸如此类。这是我看的第二点，就是说如果这点很强的话我们也愿意投资。

从FOF的角度来说，这就像投BAT等上市公司和投A轮的差异。我投A轮是希望能得到更高的回报率，我投BAT的预期回报率也就是15%、20%。当然我投A轮，就必须要冒一定的风险。

在我看来只有这两种投资逻辑。

精选留言

苏果立|Chris：

“构建一个对价值创造的认知能力”，说这句话的人真不简单啊。其实很多投资逻辑的背后，都有一个正确的价值观在支撑。

高昂：

挺好，但一看都是美元圈的风格。从我做FOF的感受来看，真的应该听听人民币GP（一般合伙人）看法。

作者回复：

有道理，下次搞人民币GP的。

bill无心居士：

GPLP（有限合伙人）化，那句“50%carry”道破天机。

作者回复：

你找的这个点确实棒！

【注释】

[1]本文总结自“42章经”组织的新基金闭门研讨会中的讨论内容。文中做了匿名处理，并打乱了发言顺序，且对原内容做了大幅删节（原讨论时长超过3小时）。了解更多相关内容请关注“42章经”微信公众号。