上面我们探讨了PPP的融资渠道，这里我们重点讨论PPP的结构化融资。所谓结构化融资，是以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。无论是从理论还是实践的角度，结构化都是PPP项目融资的强大工具。通过信贷资产结构化，银行可以盘活PPP项目贷款，扩大银行对PPP项目的贷款投放力度；同时，将PPP项目收益权作为基础资产，公司可以为PPP项目融资。前者间接实现PPP项目的融资，后者直接实现PPP项目的融资。
PPP项目资产结构化与一般类型基础资产的结构化在基本原理和操作流程方面基本相同，主要区别在于基础资产的特点不同，以及资产结构化在项目产业链中的定位有所不同。
（一）PPP结构化的主要模式
1.按照基础资产类型分类
PPP项目资产结构化的基础资产主要有三种类型：收益权资产、债权资产和股权资产。其中收益权资产是PPP项目资产结构化最主要的基础资产类型，包括使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口模式下的收费收益权和财政补贴；债权资产主要包括PPP项目银行贷款、PPP项目金融租赁债权和企业应收账款/委托贷款；股权资产主要是指PPP项目公司股权或基金份额所有权。
收益权资产主要有三种：一是政府授予项目公司特许经营权方式，项目公司将项目建成并负责运营，运营收入主要来源为使用者付费，运营期满后移交给政府；二是项目公司负责将项目建成并运营，运营收入来源为政府付费购买；三是项目公司的收入来源为使用者付费与政府付费相结合，详见表8-1。
表8-1 PPP结构化三种类型收益权资产
债权资产：以项目银行贷款或PPP项目金融租赁债权作为基础资产，产品类型为信贷资产结构化。
股权资产：当PPP项目进入运营阶段时，可以考虑以PPP项目公司为融资主体，通过资产结构化进行债务结构调整，也可以考虑以项目公司股东为融资人，以项目公司股权作为标的进行融资。
2.按照项目阶段分类
PPP项目主要分为开发、建设和运营等阶段，其中开发阶段和建设阶段合称在建阶段。
在建阶段由于PPP项目尚未产生现金流，可以采取如下结构化模式：一是设计“双SPV结构”，以在建保障房项目未来现金流收入所支持的信托受益权作为基础资产，发行资产支持专项计划；二是以重大在建项目未来的现金流作为支持，发行保险资管资产支持计划；三是以在建阶段商业银行的项目贷款或金融租赁公司提供设备融资的金融租赁债权作为基础资产，发行信贷资产结构化产品。
由于PPP项目在运营阶段开始产生比较稳定的现金流，开展资产证券化的条件更为成熟，可以采取如下资产证券化模式：一是以收费收益权和/或财政补贴作为基础资产，发行资产支持专项计划、资产支持票据或资产支持计划；二是以运营阶段商业银行的流动资金贷款或金融租赁公司提供设备融资的金融租赁债权作为基础资产，发行信贷资产证券化产品；三是以PPP项目公司的股权或股权收益权作为基础资产，发行类REITs（Real Estate Investment Trusts）产品。
3.按照合同主体不同分类
在这种分类标准下，可以围绕PPP项目合同体系设计相应的资产证券化方案。PPP项目合同体系主要包括如下四类与资产证券化相关联的合同主体：一是PPP项目的实施主体，即PPP项目公司；二是为PPP项目提供贷款融资的商业银行或提供融资租赁服务的租赁公司；三是PPP项目的投资方，即社会资本（专业投资者与财务投资者）；四是PPP项目的合作方，即承/分包商。
根据合同主体的不同，PPP项目资产证券化可分别采取如下操作模式。
一是以PPP项目公司作为原始权益人或发行人，以收费收益权和/或财政补贴作为基础资产。(www.xing528.com)
二是以商业银行或租赁公司作为发起机构，以PPP项目银行贷款或租赁债权作为基础资产，资产出表后释放额度，继续发放新的贷款或租赁款，支持PPP项目建设。
三是以社会资本作为原始权益人或发行人，基础资产类型进一步扩展，可以跳出PPP项目本身，以社会资本自身拥有的符合要求的基础资产发行资产证券化产品，募集资金以增资扩股或股东借款方式支持PPP项目公司。
四是以承/分包商作为原始权益人，以PPP项目公司的应收账款或其他类型资产作为基础资产，承/分包商获得募集资金后以垫资或委托贷款方式支持PPP项目公司。
（二）PPP资产结构化的基本流程
PPP资产结构化的基本流程和一般类型基础资产的结构化基本流程类似，概括为以下三步：
第一步，成立SPV，发起人将需要结构化的资产转移给SPV；
第二步，SPV对基础资产现金流进行重组、分层和信用增级，并以此为支持发行有价证券，获得资金兑付；
第三步，资产服务商负责基础资产现金流的回收和分配，主要用以归还投资者的本息，剩余部分则是发起人的收益。
（三）PPP资产证券化产品的主要特点
结合收费收益权资产证券化的发展概况，可以推测PPP项目资产证券化作为一种新型的类固收产品，除了具备资产证券化结构化和信用增级两大共性外，产品期限可能会有所突破。且处于发展初期，存在一定的新产品红利。
1.从收益来看，类固收
和普通的资产证券化一样，PPP项目资产证券化需要进行结构化设计，是一种类固收产品，优先级收益相对稳定，风险较低，次级享有浮动收益，承担主要风险。部分还设有中间级，收益和风险居于其中。如已发行的137只收益权资产证券化中，优先级占比较高，为94.3%。其中优先A级固定利率证券占比93.94%，浮动利率证券占比6.06%，优先B级证券均为固定利率证券；次级证券占比较低，仅为5.70%，且大部分的次级证券是由原始权益人认购的，以实现外部增信。由此可见，资产证券化产品具备类固收的属性。
2.从风险来看，属于较为安全的资产
PPP项目资产证券化的一大优势是可通过多种手段为特殊目的载体发行的资产支持证券提供增信，提升信用评级，保障产品的安全性。另外，发改委联合证监会开展资产证券化示范工作，优选主要社会资本参与方为行业龙头企业，处于市场发育程度高、政府负债水平低、社会资本相对充裕的地区，以及具有稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项目，项目资质良好，风险较低。
3.从期限来看，为匹配PPP项目期限，可长达10～30年
现已发行的收费收益权资产证券化产品5～10年的期限显然难以满足PPP项目10～30年的合作期需求，因此，PPP项目资产证券化的产品期限可能会有所突破，期限较长。在经济下行的背景下，长期限的PPP项目资产证券化产品能够提前锁定收益，增强产品对投资者的吸引力。
总体来看，作为新产品，可能存在红利——低风险、高回报。作为一种新型的资产证券化产品，PPP项目资产证券化正处于发展初期，为了吸引投资者，相对于成熟市场，相较于同评级的中短期票据或企业债，存在一定的利差收益，且示范项目资质优良，呈现低风险、高回报的特性。
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