财务管理学：资本结构概述

当公司需要筹集资金进行投资时，必须确定筹集资金的方式，是股权还是债务？公司发行在外的债券（包括未偿还的银行贷款）、股票和其他证券的相对比例构成了公司的资本结构。当公司作出这些决策时，会影响公司价值吗？进而会影响公司股票价格吗？在完美资本市场中，所有证券被公允定价，没有税收和交易成本，且公司投资项目的现金流不受融资方式的影响。根据一价定律，选择债务融资还是股权融资并不会影响公司的总价值、股票价格和资本成本。但目前许多国家资本市场并非完美的资本市场，因此筹资方式的选择对公司价值将产生影响。

1.单纯的股权融资

某公司有一投资机会，初始投资800万元，预期第二年产生的现金流为1 400万元或900万元，取决于经济形势的假设，两种情形的概率相等。假设无风险报酬率为5%，投资者在此基础上要求一定的风险溢价，合理的风险溢价为10%，现金流情况如表5－6所示。

表5－6　无杠杆公司的现金流　（单位：万元）

根据净现值公式，得到投资机会的净现值为：

如果该项目全部以股权方式融资，投资者愿意为公司股票支付的金额即公司股权价值，在这里也就是该项目的现金流入的现值为：

即公司价值为1 000万元，其中800万元支付投资成本，剩余200万元为利润。(www.xing528.com)

2.既有股权又有债务融资

企业还可以使用部分债务资金筹集初始投资资本。假设公司除股权外还借入500万元的债务。项目现金流能够满足债务的偿付，债务利率是无风险利率5%，一年后公司偿还525万元。则此种情况下公司价值和现金流如表5－7所示。

表5－7　杠杆公司的债务与股权的现金流　（单位：万元）

因为优先支付债务，所以投资者在经济繁荣时只能获得875万元，在经济低迷时则获得375万元。此时，股权价值仍然是875万元和375万元加权平均数的现值，问题是折现率还是15%吗？很显然不是，原因是杠杆增加了公司风险，股权投资者必然要求更高的报酬率。根据一价定律^[2]，债务和股权的价值之和必定等于1 000万元，因此股权价值为500万元。

无杠杆时股权报酬率为40%或－10%，期望报酬率为15%。杠杆公司股权的风险较高，其报酬率为75%或－25%，期望报酬率为25%，所以股权价值应以25%作为折现率。由于债务资金的资本成本为5%，所以此时的综合资本成本仍然为15%。所以，如果该项目以股权和债务两种方式融资，投资者愿意为公司支付的金额即公司价值，在这里也就是该项目的现金流入的现值，如下所示：

即公司价值仍为1 000万元，其中800万元支付投资成本，剩余200万元为利润。

因此，完美资本市场中，公司价值不受资本结构的影响。这一结论由下面介绍的MM资本结构理论的第一定理支撑。