公开发行股票方案与财务管理

1.股票的含义和种类

股票是股份有限公司为筹措股权资本而发行的有价证券，是持有人拥有公司股份的凭证，代表持股人在公司中拥有的所有权。

股份有限公司根据筹资者和投资者的需求发行各种不同的股票，股票可按不同的标准进行分类。

（1）按股东的权利和义务分类。股票按股东权利和义务分为普通股和优先股。普通股是公司发行的代表股东享有平等的权利、义务，不加特别的限制，股利不固定的股票。普通股是最基本的股票。优先股是公司发行的优先于普通股分得股利和公司剩余财产的股票。

（2）按票面有无记名分类。股票按票面有无记名分为记名股票和无记名股票。记名股票上记载股东的姓名或者名称，我国《公司法》规定，公司向发起人、国家授权机构、法人发行的股票应为记名股票。无记名股票上不记载股东的姓名或名称，公司对公众发行的股票可以为无记名股票。

2.上市的优点

虽然我国的很多大公司是上市公司，但是也有例外，如总部位于深圳的华为技术有限公司，其年收入达上千亿元人民币，但仍然是由私人拥有。像这样从创立之日起一直由私人拥有的公司一直都存在。

企业上市的原因有很多。首先，在公开市场上，企业可以以更有利的条件取得资本。2007年11月，中国石油天然气有限公司在上海证券交易所上市，发行价16.7元／股，共融资六百多亿人民币。还有一些公司发行股票较少，但实际上公司并不需要筹集资金，上市的目的是利用公开市场向公司经理和其他内部人员提供流动性的便利。公司曾经向这些人员分配股票作为回报，而公司上市意味着公司原来的股东、投资者、经理可以将自己的资金从公司撤出并分散其投资组合。上市的另一大好处是公开上市的股票价格为公司的经营者提供了宝贵的信息。每天投资者都买进或者卖出公司股票，以这种方式表达他们对公司前景的判断。尽管市场并非一贯正确，但它仍不失为一种有用的现实反映。比如，股价下跌之后，公司经理会对扩展公司核心业务三思而后行。股价下跌反映投资者和分析家对公司前景不看好，这也许意味着扩大业务不会取得预期回报。最后，很多人认为上市是对公司形象的一次很好的宣传。公司股票在上海证券交易所或者深圳证券交易所挂牌上市交易，将会提高公司知名度，增强客户、员工和供应商对公司的信心。

3.上市的成本

公司上市最明显的成本是雇佣证券公司、律师和会计师的费用以及承销费。这些均是上市的直接成本，除此之外企业还要付出与此同样重要的间接成本。证券公司把股票出售给初始投资者的价格一般比股票随后在二级市场中交易的价格低得多，这被称为“IPO 抑价之谜”。不管现实中抑价的原因是什么，企业必须把这个价差加到上市的成本中去。而且，上市之后公司还要承担非上市公司不需要承担的成本。上市公司必须按证监会的要求定期报送年度报告、半年度报告和季度报告，还需要召开股东会议，与机构投资者和财务分析师进行交流。上市公司与股东的沟通交流必须以相对公开的形式进行，因此竞争对手也能够获得公司提供给股东的信息，从而使上市公司在市场竞争中处于不利地位。因为上市公司比非上市公司的透明度更大，它可能以一种被迫的方式行事。如上市公司必须对外披露支付给管理人员的报酬，这项规定可能使上市公司不能向管理人员支付过高的薪酬。另外，股东可能会要求上市公司经理进行承担社会责任的投资选择等等。

4.公开上市的程序

公司首次向公众发售股票的过程称作首次公开发行（Initial Public Offering，IPO）。企业上市是一个冗长的过程，通常需要几个月甚至更长的时间。

（1）证券上市申请书

当企业作出上市决定并选定承销商之后，就需要开始整理申请上市所需的资料，包括经审计的财务报表、对企业经营活动发展前景和可能出现的风险的描述、法律意见书等。(www.xing528.com)

（2）发行股票的销售

承销商还要负责成立承销集团以销售所发行的股票，并在集团成员之间分配股票。销售时要进行路演，即由企业的管理人员和承销商向机构投资者介绍并推销首次公开发行的股票。这些展示工作不仅使投资者对企业的管理层有所了解，同样重要的是使承销商得以对所发行的股票的需求作出评估。虽然潜在的投资者所表现出的兴趣没有约束力，但这会对股票发行的价格、数量和在特定投资者之间的分配产生影响。

（3）定价

一旦证监会批准了证券上市，上市程序就进入最后阶段了，即制定发行价格、确定发行数量并向投资者销售股票。首次公开发行的股票通常被超额认购，即投资者认购的数量超过承销商计划发行的数量，我国通常采用抽签的方式来分配股票，也有些国家可以由承销商决定合适的分配方案。发行价格一般可以采用固定价格法或者市场询价法确定。固定价格法是发行人和承销商在新股发行前商定一个价格，然后根据此价格公开发行。市场询价法是先根据新股的市场价值（可以采用现金流量现值评估）、市场大盘情况以及行业情况确定发行价格区间，然后进行路演，征集在各个价位上的需求量，最后承销商和发行人据此确定发行价格。

5.IPO 抑价之谜

前文已经提到首次公开发行股票的价格一般是偏低的。最著名的比如中石油的发行价为16.7元／股，发行当天收盘价为43.96元／股。据学者研究，我国证券市场上IPO 当天股价平均上涨226%。首次公开发行股票定价偏低的现象引起公众广泛的关注，学者从各个方面提出相应的解释。

（1）证券公司的动机

在制定发行价格时，证券公司会衡量提高或者降低价格所带来的成本和收益。发行价格定得太低会增加上市的成本，因此为了吸引客户，证券公司会把发行价格定得尽可能高一些。然而，如果价格过高新股可能销售不出去，导致证券公司只能把未售出的股票留在自己手中，而这种可能性抵消了前一种趋势的影响。因为持有未售出股票的成本由证券公司承担并且损害了证券公司的声誉，这种就促使证券公司用低价发行股票。证券公司低价发行股票的另一个原因是，如果股票发行后业绩不佳，会使证券公司在投资者中丧失信誉，甚至会导致投资者投诉证券公司。

（2）发行公司的管理者比投资者掌握更多信息

市场上存在众多的上市公司，而投资者对新上市的公司并不了解，新上市公司的管理者如何证明自己所在的公司是个优质公司呢？先低价少量发行股票，为将来更大规模的增资发行铺平道路，正是一个较好的发行策略。质量差的公司因为增资发行的风险太高，将不会模仿优质公司的发行策略。很多学术论文认为，预期企业经营良好而且有进一步投资机会的经营者倾向于制定低价发行策略。

（3）赢家诅咒

洛克（Rock，1986）发表了一篇富有建设性的论文，提出因为人们认为首次公开发行股票定价往往偏低，于是认购所有首次公开发行的股票，而这可能会带来某种危害。假设有两种投资者：消息灵通者和消息不灵通者。消息灵通者由于种种原因知道股票的真实价值，只有当发行价格低于真实价值时才会认购，而消息不灵通者由于不知道股票的真实价值，因此认购所有首次公开发行的股票。不幸的是，消息不灵通者买到了所有定价过高的股票，而只买到部分定价偏低的股票。如果股票定价并不偏低，则消息不灵通者遭受的损失是系统性的，投资者得到的股票是劣质股票，这就是经济学家所说的“赢家诅咒”。这个词来自于拍卖市场，拍卖中标者最终发现他是拍卖中愿意以最高价格购买标的的人，因此付出了过高的代价。同样，新股发行市场也可能出现“赢家诅咒”之类的问题，知道自己消息不灵通的人就不参加拍卖，消息不灵通的人通常不认购公开发行的股票。券商为了吸引消息不灵通者认购股票，会制定较低的发行价格。