科技与金融的股权众筹模式及政策效果研究

对于科创小微企业而言，股权众筹模式以其独特的普惠特性，逐渐成为私募股权投资的补充或替代。早期阶段的创业企业往往融资渠道匮乏，科技投入巨大，面临死亡谷的威胁，股权众筹的出现，提供了缓解企业困境的有效渠道和方法，成为种子基金、天使资本、政府支持的有力补充（Mollick和Robb，2016）。Mollick和Kuppuswamy（2014）通过问卷调研发现，90%以上的众筹成功项目获得了1至4年的持续发展，其中将近三分之一的企业年收入额能达到10万美元以上。股权众筹能帮助企业扩大影响力，拉近和潜在消费者之间的距离，有效推销产品和服务，引致其他金融资源的投入等。众筹的这些特性使其能够很好地匹配初创期的小微企业，满足企业创业初期对于资金、市场、信息等要素的需求，有效缓解投资者和小微企业之间存在的信息不对称，降低企业的融资搜寻成本（李建军和张雨晨，2014）。

国内外学者对于股权众筹的关注和研究，可概括为以下几个主要方面：一是股权众筹的融资模式研究。苗文龙和严复雷（2014）重点分析了多人决策的股权众筹模式，认为与单人决策的金融制度相比，多人决策的制度安排更有利于识别优质项目。当经济发展水平较低时，单人决策具有决策速度快、决策链条短、运行成本低、决策效率高的特点。但是随着经济发展水平提升，投资决策的复杂性和难度与之增加，此时单人决策会显得力不从心，多人决策的众筹模式能够有效应对并提升投资分析的准确性，成为发达经济水平下推动技术创新和成果转化的新型投融资制度；二是影响股权众筹项目成功与否的因素研究。众筹项目的筹资方能否成功立项，如期融到足额资金，会受到诸如融资计划、风控机制、管理水平、制度保障、宣传营销等多方面因素的影响。企业家的努力程度是影响筹资额的关键因素之一（Bettignies和Brander，2007）；三是投资者的偏好及行为对企业融资的影响。在投融资双方基于项目未来价值不确定性进行的相互博弈决策过程中，投资者相对于项目管理者的信念越高，投资者群体间的异质信念越强，企业越可能实现股权融资，甚至出现过度融资现象（马健等，2013）。此外，当存在私人回报的诱惑时，投资者更愿意投资（Varian，2013），对于企业而言，由于付出的隐性努力相较显性努力更不易被投资者察觉，因此隐性努力程度大的企业更需要和投资者分享项目收益，以此向投资者传递企业的基本面信息（丁川和陈璐，2016）。曾燕等（2017）使用博弈论方法，通过构建股权众筹企业与异质性投资者之间利益博弈的三阶段模型，推导出众筹投融资方各自的最优策略，并进一步分析指出最优策略的影响因素，包括边际收益、项目成功概率、预期回报率等；四是众筹融资的风险及对策研究。Armin和Benjamin（2010）指出众筹融资可能会导致企业的知识产权受到侵害，为了获得融资，企业必须进行公开披露，致使核心有价值信息容易被竞争对手获得。蓝俊杰（2015）分析了股权众筹参与双方由于信息不对称而存在的种种道德风险和逆向选择现象。

【注释】
(www.xing528.com)

[1]具体划分标准见国家统计局网站http：//www.stats.gov.cn/tjgz/tzgb/201801/t20180103_1569254.htm l

[2]利基市场是在较大的细分市场中具有相似兴趣或需求的一小群顾客所占有的市场空间。