多国政府在欧洲大陆证券市场中的重要作用

在多数欧洲大陆国家，政府长期在证券市场的运营中起着重要的作用。由于战后强调公共责任性以及国家利益，这些国家的政府更多地干预证券市场的运营，甚至主导着证券市场的发展，证券交易所则充当着国家的正式或非正式的监管机构。

法国政府在战后不仅保留而且扩大了对证券市场的控制。国家的控制窒息了巴黎金融市场的发展，法国公司的证券发行在20世纪50年代仅达到GDP的3.5%，远低于第一次世界大战前1913年11%的水平。就公司融资而言，除了公司内部融资，它们最初是从财政部获得中长期信贷，然后是从银行获得信贷。结果，巴黎证券交易所非常萎靡，经过公司国有化其名义市值损失了2/3，经历了直到20世纪80年代的长期萧条。机构投资者弱小，行业组织不发达。

1961年巴黎的正式市场与自由市场合并，政府对证券市场的控制都集中于巴黎证券交易所。1962年政府禁止公司证券双重上市，巴黎证券交易所获得了对整个法国证券市场的完全垄断权，地方性交易所则失去了在证券市场内有意义的地位。到20世纪70年代末，巴黎证券交易所占法国全部证券交易的98%。通过这些加强控制与管制的措施，在战后的岁月里，法国政府保证了证券市场主要服务于国家需要，如1963年时巴黎证券市场60%的债券发行是政府或大型国有企业发行的。

在德国，各证券交易所的控制权在1945年后交还给地方当局，而不是放在波恩的中央政府或设在法兰克福的中央银行。德国的每个证券交易所都享有很大的自治权，证券市场的整合发展缓慢。法兰克福证券交易所于1945年9月非正式恢复营业，1948年8月正式开始交易，杜塞尔多夫证券交易所到1949年重开，柏林证券交易所在1952年重开。证券交易量在20世纪50年代中期实现金融与货币稳定之前都比较有限。在这一时期联邦政府依赖外援进行重建，德国的企业则是靠再投资收益为自己融资，银行在20世纪50年代复兴开始后加快吸收不断增长的储蓄并放贷给企业。而证券交易所则受到两个方面的阻碍，一方面是政府对其运营方式的控制，另一方面是分割和抑制证券市场的自律监管体系。由于德国没有英国、法国和美国那样自然形成的股票和债券交易集中地，证券交易所比较多，而且是各自根据自己的规章运行，受地区政府的支持和监督。(www.xing528.com)

到20世纪60年代初，证券交易才逐渐活跃起来，但证券市场仍然比较弱，其分割性造成市场的浅薄与波动性较强，达不到应有的深度和广度。因此德国的金融体系仍然是以银行为主导，全能银行提供借款人和储蓄者所需要的全面服务，包括对证券市场的控制。因为它们有证券交易所会员资格，几乎垄断了交易。在20世纪50～60年代，德国公司融资的2/3来自内部融资，其余的多由银行提供。即使在60年代，企业对股票和债券发行的使用也比较有限，所发行的证券被少数富有的个人、银行和公司网络所持有，只有很少几个大公司的股票广泛地被个人投资者持有。由于德国的通货膨胀率一直比较低，投资者满足于银行存款和债券的收益率，几乎没有用公司股票取代债券的要求。

阿姆斯特丹证券交易所在1939年前是受政府控制程度最低的交易所之一，战时德国统治下引入的强制性控制一直持续到1953年，到1954年才又恢复正常的交易安排。1948年荷兰中央银行尼德兰银行的国有化给予了政府对整个金融体系的直接控制权。政府有意地创造短期信贷与长期资本之间的壁垒，并进行干预以保护投资者、保证外汇管制的效力，并保证自己有优先借款的权利。1952～1970年荷兰的公共债务从84亿盾增加到235亿，破坏了证券市场作为荷兰储蓄者与公司借款人之间的渠道的能力，而银行在荷兰金融体系中的地位被极大地提高到更为中心的位置，内源融资也成为企业融资更加突出的来源。逐步地，随着不断上升的通货膨胀，股票在投资者和公司中的受欢迎程度不断提高，尤其是在20世纪60年代。1960～1970年阿姆斯特丹证券交易所的交易量从19亿增加到155亿盾，其中2/3是股票，仅1/3是债券。与其他地方一样，荷兰证券市场中机构投资者的重要性不断提高，股票经纪商的规模不断扩大，越来越多的交易是内部配对或通过私下磋商进行的，阿姆斯特丹证券交易所作为中心市场的权力也受到侵蚀。