国际政府债券市场的下滑及对美国铁路证券市场的描述

1850年伦敦证券交易所已经是世界上最大、最重要的证券交易所，这是当时英国经济实力与活力的反映。到第一次世界大战前夕，虽然有来自美国与德国的经济挑战，伦敦证券交易所仍然是世界上规模最大的证券交易所。另一方面，伦敦证券交易所的取向发生了根本性转变，支持其成长的动力越来越多地来自国际而非国内。虽然国内证券业务继续为其会员提供庞大、不断扩张的业务，但已经越来越多地被外国证券和外国客户的迅猛扩张所超过，尤其是美国证券的交易在1850～1914年成为伦敦证券交易所重要的业务领域。1911年曾有美国的观察家指出，伦敦证券交易所是世界上唯一真正的国际市场，其触角覆盖地球的各个部分。

1850年英国人拥有的全部资产中金融资产占39%，到1913年，金融资产的比例已经上升到64%。金融资产包括抵押贷款、存款、贸易信贷以及政府和公司证券。在金融资产的迅猛增长中，增长最快的是各种可转让证券。1850年英国金融资产的56%是本国与外国证券，1913年这个比例达到74%，这是在银行体系持续成长与英国政府债务规模停滞的情况下发生的。

随着证券受欢迎程度的提高，英国将部分财富以证券形式持有的投资者人数也在增加。有估计显示，比较活跃的证券持有者在1870～1914年从25万增加到100万。这些投资者持有日益多样的证券，19世纪中期多数投资者集中于持有政府或铁路证券，到1900年国内外工业、商业、采矿业和其他行业公司的股票和债券已经比较流行，当时投资者平均持有七八只证券。投资者所投资公司领域的拓宽与深化可以从英国股份制银行的形势看出来：1902年10大银行的实付资本总共有2270万英镑，由80093个股东持有；1912年10大银行的资本金仅增加到2920万英镑，而股东的数量则达到135982个。

虽然直接投资证券的个人在总人口中只占不大的比例，但个人的间接投资参与被新型投资机构极大地拓宽。在将越来越大比例的储蓄导向证券的过程中，股份制银行、保险公司和投资信托是最重要的机构，其从业方式的职业化程度也在不断提高。以保险公司为例，到19世纪后期，它们已经不是将其多数保费收入融通到国债与土地抵押贷款，而是投资于更加多元化的国内外证券组合。英国人寿保险公司资产中证券的比例从1870年的24.4%提高到1913年的50.6%。随着这些金融机构的重要性的提高，英国形成了致力于证券组合专业化管理的金融机构群体。自然地，这些发展进一步使证券市场的运行复杂化，因为这些新兴、大型机构投资者的要求和活动与个体投资者和过去的私人银行大为不同。

伦敦证券交易所对于会员资格几乎没有任何限制，愿意为几乎任何类型的证券提供市场；对于会员的业务方式也几乎没有限制，没有固定收费，以较低的成本提供了一个有秩序的市场，而且管制程度最小。因而19世纪后半期到20世纪初期，伦敦证券交易所经历了一段几乎无间断的扩张时期。在这个时期，其会员的数量从1850年的864个增加到1905年的5567个，上市证券的总市值由1853年的12亿英镑增加到1913年的113亿英镑，比纽约和巴黎股票交易所的总和还多。(www.xing528.com)

表5-1　几种不同行业证券在伦敦证券交易所上市证券名义价值中的占比，1853～1913年（%）

资料来源：Ranald C. Michie, The London Stock Exchange: A History. Oxford University Press, 1999.

1850年以后，通讯革命、全球商务的交叉流动以及国际投资的世界性，在第一次世界大战前的近半个世纪里使伦敦证券交易所具有了高度的世界性特征，外国证券在其中的重要性不断提高，尤其是外国政府债券与外国铁路公司债券和股票。伦敦证券交易所上市证券中外国证券的比例在1853年还不到10%，1873年外国证券占到其总市值的35%～40%，1893年后超过50%，到1914年，伦敦证券交易所全部上市证券的一半是外国证券。当时世界上约1/3的可转让金融工具在伦敦证券交易所上市，伦敦证券交易所成为世界上最有国际性的证券交易所。

不过，伦敦证券交易所作为国际政府债券市场的重要性持续下降，虽然英帝国内的国际政府债券发行仍然很重要，如澳大利亚、加拿大的政府债券。大量欧洲政府债务的赎回以及巴黎对俄国、日本和拉美国家政府债券发行的竞争，极大地弱化了伦敦证券交易所的重要性。但是伦敦证券交易所为世界各地铁路公司的股票和债券提供了巨大的市场，尤其是来自美国、加拿大、阿根廷和印度的铁路证券。1910年出版的一本手册将伦敦证券交易所中的美国铁路证券市场部分描述为“各部分中最持久活跃的”。这个市场部分不仅服务于在伦敦和纽约发行的美国铁路证券，而且还有加拿大主要铁路公司如加拿大太平洋公司的证券，1914年加拿大铁路建设筹集的3.74亿美元中有2.77亿美元来自英国，5100万美元来自美国，4600万美元来自国内。同时，伦敦也充当着金属、石油勘探、生产和分销领域世界性经营公司所发行证券的国际市场。到1914年它为24家在俄国油田经营的公司以及在整个中东欧、中东和远东经营的公司提供了市场。