中国证券市场典型并购案例2020

中航飞机股份有限公司隶属于中国航空工业集团有限公司，是我国大中型军民用飞机科研生产基地。公司A股股票于1997年6月26日在深圳证券交易所挂牌上市，成为中国航空制造业首家上市公司。

公司主要业务涵盖军用大中型运输机、轰炸机、特种机等机型的生产以及起落架、机轮刹车系统的研发和维护等，并承担了ARJ21、C919、AG600等大中型民用飞机的机体部件设计、制造、配套与服务。作为国内航空制造业的骨干力量，公司与欧洲空中客车公司、美国波音公司、中国商用飞机有限责任公司、中航通用飞机有限责任公司等国内外知名航空制造商保持长期稳定的合作关系。

近年来，中航飞机的经营业绩稳步增长。2012年，公司实现营业收入155.88亿元、净利润2.52亿元，历经7年不间断增长，2019年，公司实现营业收入342.98亿元、净利润5.69亿元，均较2012年翻了一倍。公司股权结构见图1。

2020年12月，中航飞机完成重大资产置换，置入西安飞机工业（集团）有限责任公司、陕西飞机工业（集团）有限公司、中航天水飞机工业有限责任公司等资产，实现大中型飞机整机制造资产的专业化整合。公司名称变更为中航西安飞机工业集团股份有限公司，证券简称变更为“中航西飞”，股票代码仍为000768。

图1　中航飞机股权结构

西安飞机工业（集团）有限责任公司（简称“航空工业西飞”）前身为国营陕西省机械厂（代号“一七二厂”）。1989年4月，经航空航天工业部批准，一七二厂与西安飞机设计研究所（代号“六〇三所”）合并改组为航空航天工业部西安飞机工业公司。1996年，西安飞机工业公司按国有独资有限责任公司改建，成立西安飞机工业（集团）有限责任公司。

航空工业西飞是我国大中型军民用飞机研制生产的重要基地。近年来在大型运输机、预警机以及C919客机等军民产品上为我国航空工业发展作出重大贡献。据报道，航空工业西飞作为C919飞机的主供应商，承担了机体结构中设计最为复杂、制造难度最大的部件——机翼、中机身（中央翼）等6个工作包的研制任务，任务量约占整机结构的50%。

2018年和2019年，公司分别实现营收1 358 471.49万元、1 515 539.11万元，净利润为26 812.75万元、31 648.96万元。2020年第一季度，资产总额达1657505.10万元。截至重组方案签署日，中航飞机有限责任公司持有公司100%股权，实际控制人为航空工业集团。

陕西飞机工业（集团）有限公司（简称“航空工业陕飞”）前身为成立于1969年的国营彤辉机械厂（代号“一八二厂”）。2000年4月，由中国航空工业第二集团公司作为主要出资人，一八二厂正式改制为陕西飞机工业（集团）有限公司。

公司作为我国研制、生产大中型军民用运输机的大型国有军工企业。几十年来，已陆续研制出预警指挥、侦察干扰、战场支援等不同用途的30余型特种飞机型号，如空警－200、空警－500、反潜巡逻机等明星机型，填补了国家多项航空武器装备空白。

2018年和2019年，公司分别实现营收1122665.26万元、1193997.62万元，净利润为7147.55万元、7368.49万元。2020年第一季度，资产总额1183547.72万元。截至重组方案签署日，航空工业陕飞的控股股东为中航飞机有限责任公司，持有航空工业陕飞100%的股权，实际控制人为航空工业集团。

中航天水飞机工业有限责任公司（简称“航空工业天飞”）前身为成立于1986年4月的国营兰天机械厂（代号“五二七七厂”）。2002年，按军队保障性企业划归中国航空工业第二集团公司管理，2007年改制为中航天水飞机工业有限责任公司。

航空工业天飞主要从事航空维修和附件制造业务，承担了多个型号的歼击机、教练机的整机及辅机修理任务，参与研制海军某国家重点型号舱门及其他产品。归属航空工业以来，公司坚持修造并举，积极调整产品结构，加强与各科研院所、航空主机厂的合作交流，积极融入市场竞争，形成了飞机修理、无人驾驶靶机制造、飞机附件制造的业务格局。

2019年，公司实现营收23 694.11万元，净利润1 786.55万元，资产总额49640.80万元。中航飞机有限责任公司持有航空工业天飞100%的股权，公司实际控制人为航空工业集团。

● 2019年11月6日，中航飞机首次披露《关于筹划重大资产置换暨关联交易的提示性公告》。

● 2019年12月16日，中航飞机有限责任公司（简称“航空工业飞机”）分别与航空工业西飞、航空工业陕飞、航空工业制动签订《中航飞机股份有限公司股份无偿划转协议》，划转股份占公司总股本的10.95%。

● 2020年4月1日，国防科工局同意本次交易通过军工事项审查。

● 2020年5月6日，上市公司股份无偿划转完成过户登记，航空工业西飞、航空工业陕飞、航空工业制动不再持有公司股份，航空工业飞机持有10.95%的股权成为公司第二大股东。

● 2020年9月22日，中航飞机召开第八届董事会第二次会议，审议通过《重大资产置换及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）》。

● 2020年9月30日，中航飞机收到深交所《关于对中航飞机股份有限公司的重组问询函》。(www.xing528.com)

● 2020年10月12日，中航飞机收到中国航空工业集团有限公司《关于航空工业飞机与中航飞机资产置换有关事项的批复》（航空资本〔2020〕733号），原则上同意本次交易方案。

● 2020年10月19日，中航飞机召开2020年第四次临时股东大会，审议批准了《关于公司重大资产置换及支付现金购买资产暨关联交易方案的议案》和其他相关交易事项。

● 2020年11月27日，中航飞机召开2020年第五次临时股东大会，审议批准《关于变更公司名称和证券简称的议案》。

● 2020年12月1日，中航飞机变更证券简称为“中航西飞”，公司名称变更为“中航西安飞机工业集团股份有限公司”。

● 2020年12月31日，置入资产与置出资产完成资产过户及工商变更、备案手续。

本次交易中，上市公司以其持有的贵州新安100%股权、西飞铝业63.56%股权、西安天元36.00%股权、沈飞民机36.00%股权、成飞民机27.16%股权，与中航飞机有限责任公司持有的航空工业西飞100%股权、航空工业陕飞100%股权、航空工业天飞100%股权进行等值置换，差额部分由上市公司以现金补足。交易对方中航飞机有限责任公司与上市公司受同一实际控制人航空工业集团控制，本次交易构成关联交易。

置入资产估值选取中和评估公司以资产基础法得出的结论作为评估结果，评估基准日为2020年4月30日。经评估，航空工业西飞股东全部权益账面价值为39472.54万元，评估价值为149 552.89万元，增值额为110 080.35万元，增值率为278.88%；航空工业陕飞股东全部权益账面价值为31045.91万元，评估价值为116440.50万元，增值额为85 394.59万元，增值率为275.06%；航空工业天飞净资产账面价值为20 891.68万元，评估值为31 548.26万元，评估增值10656.58万元，增值率为51.01%。

置出资产同样使用资产基础法作为评估方式，评估基准日为2020年4月30日。经评估，置出资产贵州新安、西飞铝业、西安天元、沈飞民机、成飞民机的股东全部权益评估价值分别为189 956.94万元、6 879.32万元、9 068.98万元、87433.03万元、159193.09万元。

据此，经上市公司与交易对方协商，贵州新安100%股权、西飞铝业63.56%股权、西安天元36.00%股权、沈飞民机36.00%股权、成飞民机27.16%股权的合计交易作价为272 319.14万元。航空工业西飞100%股权、航空工业陕飞100%股权、航空工业天飞100%股权的合计交易作价为297541.65万元。由此产生的置换交易差额对价为25 222.51万元，上市公司以支付现金方式向交易对方补足。

在业绩承诺与补偿方面，上市公司与航空工业飞机签订了相应的业绩承诺补偿协议。置入资产中，对基于未来收益预期评估的部分无形资产作出业绩承诺与补偿安排。航空工业飞机为业绩承诺方，业绩承诺期间为本次交易实施完毕后连续三个会计年度（含本次交易实施完毕当年度），即2020年、2021年、2022年。业绩承诺指标见表1。

表1　业绩承诺指标

中航飞机此次重大资产重组是继“两船合并”之后，军工核心总装资产证券化的又一次重要实践，意味着军工国企改革正在加速推进。作为“中航系”的核心平台，中航飞机具体业务包括运输机、轰炸机、预警机等军用产品以及新舟系列整机、C919和ARJ21部件制造等民用业务。按照重组方案，中航飞机一方面剥离了贵州新安、西飞铝业、沈飞民机、西安天元等非核心制造业务，促进内部资源整合；另一方面注入西飞、陕飞、天飞等优质大飞机总装资产和维修业务，使上市公司成为国内规模最大、具备完整航空整机制造及维修能力的大飞机制造平台，军民机协同发展的业务格局就此成形。同时，与“中兵系”“中船系”等军工集团类似，上市公司依托“中航系”的多个大体量军工科研院所标的，例如中航机电、中航光电、中航高科、中航电测等，在协同效应和平台优势的长期支撑下，有望成为国际顶尖的航空制造公司。

此外，上市公司以及本次置入的西飞、陕飞均位于陕西。省会西安作为传统的军工重镇，辖内科研院所和军工企业众多，具备雄厚的军工科研基础和制造能力。据不完全统计，西安航空制造产业总资产、生产总值、从业人员约占全国的1/4。西飞和陕飞的正式合并，意味中国航空工业史上诞生了又一个“巨无霸”，也是陕西省首次拥有如此大规模体量的航空类上市公司。特别是在国家“一带一路”建设、军民融合、创新驱动的战略背景下，本次重组对西安建设航空产业集群、推进航空产业链与创新链融合发展具有积极意义，也为打造“中国西雅图”留足了想象空间。

2012年，上市公司实现营业收入156亿元、净利润2.52亿元；2019年，公司实现营业收入342亿元、净利润5.69亿元，实现了翻倍增长，年均复合增长率为10.1%。本次重组对上市公司经营质量和资产规模将带来新的提升。

一是资产规模扩大。截至2020年第三季度末，中航飞机总资产为506.3亿元，净资产为163.5亿元，而同期西飞公司总资产为272.2亿元，净资产为88.2亿元，陕飞公司总资产为104.13亿元，净资产为15.49亿元。中航飞机本身具备雄厚的基础，重组后，总资产超880亿元，占航空工业集团总资产约9.3%，净资产近270亿元，成为名副其实的航空制造“巨无霸”。

二是盈利能力提升。上市公司前身西飞国际曾于2012年发行股份收购了西安飞机工业、陕西飞机工业的部分资产，产品交付时仍存在0.4%—1.4%的代理服务费，以及年均约7.5亿元的厂房、设备租赁费用。有机构测算，通过本次重组置换每年将节省约10亿元的关联交易费用，大幅提高运营效率和盈利能力。此外，本次重组为溢价置入，除了体现出对标的资产的信心，交易对方也作出了相应的业绩承诺及补偿协议。未来三年，三家标的公司承诺合计实现的营业收入为45.66亿元、52.73亿元、54.62亿元，总计153.01亿元，伴随近年来民用航空领域尤其是国产大飞机的蓬勃发展，公司未来净利润或将迎来大幅上涨。

中航飞机交易前后股价变动情况见图2。

图2　中航飞机交易前后股价变动情况