股指期货和股票现货跨市场交易法规的弥补成果

1.明确盘中追保和盘中强平的效力

如前所述，尽管《中金所结算细则》第48条规定了盘中追保和盘中强平，但缺乏可操作性。笔者认为，可以借鉴普通追保和普通强平的相关规定，设定盘中追保和盘中强平的通知方式、时限、追保标准、盘中强平的具体措施，并注意如下的操作要点：（1）盘中追保的触发机制应限定在宏观事件冲击引致市场异常波动的情形，或者结算会员发生财务风险或资本充足水平低于法定标准的情形。（2）中金所结算部进行盘中试结算。以最新市场价格作为试结算价，对所有结算会员进行试结算，导出相关资金及持仓报表。如发现结算会员结算准备金小于零，结算部将在履行适当的通知义务后，通过期货资金管理系统从结算会员的专用资金账户中进行保证金扣划。（3）如果足额划款成功，结算部将以书面方式向结算会员发出已扣划保证金通知；如果不能足额扣划成功，结算部则再次通知结算会员，要求结算会员在规定时间内（通常为1小时）补足保证金。（4）在规定时间之后，结算会员没有按照要求补足保证金，结算部再次启动盘中试结算，导出相关资金及持仓报表。若该结算会员试结算后结算准备金大于零，则取消追保的要求。若结算准备金仍小于零，则立即启动限制开仓或强行平仓等进一步的风险控制措施。（5）中金所在对该结算会员实施强制措施前，应充分运用盘中限制开仓、盘中强制减仓措施，最后才适用盘中强平措施。

2.借鉴成熟市场立法经验，消除期现套利法律障碍

首先，关于短线交易归入权的问题。短线交易归入权的立法主要是为了防范公司内幕人利用信息优势进行内幕交易，损害其他投资者利益，境外成熟市场国家对此多有规定。美国《证券交易法》第16节（b）规定，公司高级管理人员、董事及持有任何类型10%以上的受益所有人，必须将任何在6个月期间内因买入卖出或者卖出买入规定股票而产生的利润上交发行人。但第16节（e）同时也规定，符合SEC所制定的规则的套利交易，豁免执行短线交易归入权。其中，公司高级管理人员、董事的套利交易不得豁免，但是持有公司10%以上股份的股东的套利交易可以豁免；套利交易必须满足买卖同时性的要求，不符合买卖同时性则不得享受该豁免。我国《证券法》仅规定证券公司因包销购入售后剩余股票而持有5%以上股份的，卖出该股票不受6个月时间限制，未规定套利交易可以豁免执行该条款。但从套利交易的行为特征看，期现套利不受发行人的决策和财务状况的影响，尽管套利者属于法律规定的内幕人范围，但并未利用其内幕人的优势地位，其进行期现套利交易时，理应豁免执行该条款。(www.xing528.com)

其次，关于涉嫌内幕交易的问题。境外成熟证券市场倾向于通过立法规制内幕交易。美国先后通过《证券交易法》《内幕交易制裁法》《内幕交易与证券欺诈施行法》，严格规制内幕交易；英国有关内幕交易的规定主要体现在《公司法》《刑法》以及《金融服务和市场法案》之中。一般而言，内幕交易构成应同时满足下列条件：第一，行为主体为内幕人；第二，相关信息为内幕信息；第三，行为人在内幕信息的价格敏感期内买卖相关证券，或者建议他人买卖相关证券，或者泄露该信息。从我国《证券法》以及《证券经营机构证券自营业务管理办法》有关限制性规定的立法宗旨看，主要是为了防范内幕交易和利益冲突。在期现套利交易中，证券公司虽然可能因与标的指数成分股公司存在承销或者保荐等关系，属于《证券法》第74条规定的内幕交易知情人，但其进行套利交易是严格按照成分股在股指期货标的指数中的权重来进行配置的，并未利用内幕消息进行交易。因此，并不满足内幕交易的构成要件。此外，证监会发布的《证券市场内幕交易行为认定指引》也规定，经中国证监会许可的市场操作和中国证监会认定的其他正当交易行为，不构成内幕交易。

最后，关于上市公司交易本公司股票的问题。各国公司法一般都对公司拥有本公司股份进行限制，同时规定在特定情形下允许持有。这种“原则禁止、例外允许”的规定主要是为了确保公司资本的充实，同时防止公司与股东人格的混同，以及公司利用优势地位进行内幕交易、操纵市场价格、扰乱市场秩序。从我国公司法的规定看，也规定了减少注册资本、与持有本公司股票的公司合并、进行股权激励以及异议股东股份收买请求权四项例外情形，同时对持有数量和时间进行了限制。从期现套利的行为特征看，由于股指期货标的指数成分股的权重均较为分散、套利交易规模也不可能太大，证券公司因进行期现套利而持有本公司股票的数量有限；持有时间也不可能超过最远期合约的存续时间，考虑到套利机构会根据市场情况灵活调整头寸，持有时间还将进一步缩短；而且，套利机构也不会行使因期现套利而持有的本公司的投票权。因此，理论上应将因套利而持有本公司股票作为例外允许之情形。

针对上述《公司法》《证券法》《证券投资基金法》的限制性规定，深交所、上交所、中金所与证券业界可以联合向立法机关上呈和提交立法修订方案与修订说明，并争取能在上述法律的有关司法解释中予以明确和豁免，以便在上述法条进入立法修订程序时，通过法律修订彻底解决这一问题。关于《证券经营机构证券自营业务管理办法》中难以“与时俱进”的限制性条款，笔者认为，证监会可以根据金融期货市场的实践需要，在《公司法》《证券法》的相应条款修订之后，选择合适时机作出修订或行政解释，解决法律障碍；在修订之前，可以考虑通过发布通知的方式，明确成分股交易的合法性问题。