金融供给侧改革：实现杠杆稳定与降低

或许，通过上述分析，可以说中国的杠杆率并不是像一些人说的那么可怕，已经到了非常危险的程度，必须尽快去杠杆。但也必须看到，近年来中国的杠杆率提升太快，不加控制可能引发严重问题，绝不能继续放纵不管。同时，杠杆率快速上升的原因非常复杂，直接涉及经济发展阶段转换、经济社会的体制机制和各种结构性问题等，去杠杆对企业、个人、政府等部门的影响不同，对产业上下游的影响也不同，必须非常小心谨慎地推进。

其中，一个必须充分认识的现实是，中国经济发展正在迈入真正的“常态”：

1999年全面深化住房体制、教育体制、医疗体制“三大改革”之后，推动的资源变资本、资本加杠杆政策，使中国经济克服了1997年东南亚金融危机和1998年南方大水的冲击，2000年开始经济明显止跌回升，为加入WTO奠定了重要基础。2001年中国正式入世后，大量国际资本和产能流入中国，推动中国经济高速发展，外汇储备快速增加，财政的资源类收入大幅增长，税费收入压力大大缓解。货币投放大量集中到央行购买外汇投放的基础货币，央行外汇占款从1999年年末的1.41万亿元，一直增长到2014年5月末的27.30万亿元。这类货币投放会直接进入出售外汇的单位和个人手中，因为其中间环节少、成本低（主要是兑换价差），成为货币投放最经济便捷的途径。经济增长、收入提高，也使居民部门的本外币净存款（存款减去贷款的余额）在2015年2月末达到迄今为止（2018年12月）29.90万亿元的高峰值。

但自2014年下半年开始，央行外汇占款快速下降，基础货币相应收缩，截至2018年12月已减少近6万亿元，但全社会流动性需求加大，货币投放更多地依赖银行贷款，而银行在法定存款准备金居高不下的情况下，又越来越多地依赖央行出借资金，由此，央行对存款性机构的债权快速上升，现在基本上维持在10万亿元之上，其利率大大高于法定存款准备金的利率，这会明显增大货币投放的环节和成本（中国金融体系包括中央银行、政策性银行、国有大型商业银行、中小银行、非银行金融机构等，社会融资体系又包括政府平台、大型银行、国有中小企业和有影响力的大型民营企业、一般中小企业、小微企业及“三农”企业、无抵押个人贷款等多个层级，可谓是全世界最复杂的融资体系），特别是小微企业和“三农”企业融资难、融资贵问题更加突出。同时，在经济下行压力加大的情况下，财政减税降费和扩大开支的压力随之同步加大，但财政依靠资源变现的能力却快速减弱、难以持续，在强化税费征管的同时，大量资金依靠债务筹集，负债率和成本随之扩大，越来越多的地方政府面临债务困境。人民银行披露的存款性机构“对政府债权（净）”项目数据显示，2014年年末为5.5万亿元，2015年年末即上升到9.83万亿元，2016年年末进一步上升到16.23万亿元，2017年年末增加到20.49万亿元，2018年9月末为23.89万亿元，相应地，其负债成本也快速提高。在这一过程中，居民本外币存款减去贷款后的净存款，到2015年2月末达到29.90万亿元高峰值后不断下降，年末下降到28.16万亿元，2017年年末进一步下降到24.68万亿元，不仅大大低于高峰值，而且低于2012年年末的24.88万亿元。(www.xing528.com)

这些数据反映出，中国2000年以来高速发展十多年，并不是一种常态，而是一种特殊时期的特殊结果，根本不具备长期可持续性，而2015年实际上成为经济增长换挡转型的重要拐点，现在正在迈入真正的“常态”！未来经济增长不可能再追求两位数以上较长时间的高速增长，而要转为中高速高质量发展。2018年到2020年，就成为换挡转型非常关键的调整转轨期，各种矛盾将相互交集、集中暴露，对此，必须清醒认识、高度警惕、准确把握，战略目标和宏观政策的制定与实施，必须切实坚持稳中求进！

所以，中国正处于经济增长换挡转型调整的关键时期，在经济下行压力很大的情况下，合理的选择应该是稳杠杆，抑制杠杆率过快增长，在此基础上，稳中求进，逐步释放问题、认知问题，兼顾稳增长与防风险的要求，在可能的情况下努力降低杠杆率，并着力解决高杠杆背后的体制机制问题，推动金融创新，在发展中妥善解决问题，避免急于求成而出现行政化、运动式、“一刀切”的去杠杆运动和政策的“合成谬误”，避免“一放就乱、一收就死”的大起大落与恶性循环。

概之，在“变”与“稳”之间，需把脉好中国从去杠杆到稳杠杆的切换模式。