中国宏观经济去杠杆：降低杠杆率，保持稳健发展

2018年以来，习近平总书记对当前中国经济去杠杆多次做出重要指示，要求把去杠杆、防风险的工作作为2018年三大关键性的重点任务之一，以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆率降下来。目前，我国的宏观杠杆率确实比较高，具体有四个指标可以衡量：

一是M2。2017年，中国M2已经达到170万亿元，我国GDP是82万亿元，占比已经达到2.1∶1。相比而言，美国的M2跟GDP比是0.9∶1，现在M2大约是18万亿美元。所以，这个指标显然是非常非常高。

二是金融业增加值占GDP比重。2005年，我国金融业增加值占GDP比重只有4％，之后迅速上升，2016年年底是8.4％，2017年年底是7.9％。从全球看，全球金融业增加值占GDP的4％左右。我国这一比重，已超过美国、英国、德国、日本等主要经济发达国家。在西方，金融业比重过高往往意味着经济危机的到来。比如，日本1990年达到高点6.9％，随后经济危机爆发，步入“失去的二十年”。2001年美国金融业比重达到高点7.7％，之后互联网泡沫破灭，2006年达到7.6％，之后次贷危机发生。

三是宏观经济杠杆率。2017年，包括政府的债务、居民的债务和非金融企业的债务加在一起差不多是GDP的250％，在世界上处在较高的位置。在这三大部门的债务杠杆之中，2017年年底政府的总债务是37万亿人民币左右，占GDP的47％左右。居民的债务，过去几年增长得比较快，2017年占GDP比重是45％左右。非金融企业的债务，2017年占GDP的160％左右。美国、日本、英国的比重也比较高，意大利等欧盟国家中财政比较差的国家也异常高。即使这样，我国也排在世界前列。

四是全社会新增融资中的债务率。每年的全社会新增融资量，十年前是五六万亿元，五年前是10万～12万亿元，2017年全社会新增的融资是18万亿元。在新增融资中，股权性质只占总的融资量的10％，90％是债权。可以想象，如果每年新增的融资总是90％是债权，10％是股权的话，十年后我国的债务肯定不是缩小，只会越来越高。

从这四个指标来看，中央提出宏观经济去杠杆、防风险，不是无的放矢，是抓住了中国国民经济发展的要害。纵观过去全球100年各西方主要国家去杠杆的经验和教训，去杠杆主要有三种方法：

一是过度紧缩型的去杠杆。这是非常糟糕的去杠杆方式，去杠杆当然会带来金融紧缩，但措施不当，金融过度紧缩，会造成极其严重的经济萧条、企业倒闭、金融坏账、经济崩盘等局面。

二是严重通胀型去杠杆。通货膨胀也能去杠杆。通过加货币去杠杆，坏账通过发货币稀释掉了，这种通货膨胀把坏账转嫁给居民，如果过于严重，会带来剧烈的经济危机、社会震荡。(www.xing528.com)

三是良性的去杠杆。虽然经济受到了一定的抑制，但还是健康向上的，产业结构、企业结构调整趋好，既降低了宏观经济的高杠杆，又避免了经济萧条，保持了经济平稳发展。良性的宏观经济去杠杆，要从宏观上形成去杠杆的目标体系和结构。假如我国国民经济宏观杠杆目标下降50个点，杠杆率维持在200％左右比较好，那么，财政、居民和企业三方面是平均降，还是突出降企业特别是国有企业这一块？这是一个定量定性的宏观目标，操作上既不能一刀切地想两三年解决，这容易造成糟糕型的通缩去杠杆，也不能用一种办法孤注一掷，应该多元化去杠杆。

从宏观上看，至少可以用五种办法一起着力：

一是核销破产。如果现在130万亿元企业债务中有5％是破产关闭的企业造成的，那就该有6万多亿元的坏账核销。这对企业来说是破产关闭，对银行来说是坏账核销，宏观上说是债务减免。

二是收购重组。这可以实现资源的优化配置。在这个过程中，企业没有破产，但是会有一些债务豁免。比如，2000年前后的国有企业改革，实施了1.3万亿元的债转股、债务剥离，当时的债转股重组对活下来的企业约减免了5000多亿元的债务。如果现在我国130万亿元企业债务有10％需要通过债转股收购兼并等资产管理手段重组，那也会有6万多亿元债务减免。

三是提高股权融资比重。如果全社会融资中股权融资比例提高到50％，那么一年就增加8万亿元、10万亿元的股权，这样企业债务三五年相当于会减少三四十万亿元，一年10万亿元的话，三年就是30万亿元。

四是调整物价指数。通货膨胀是客观存在的，就算每年保持2％～3％的增长，五年也有10个点的债务会被稀释掉。

五是平稳调控M2增长率。每年M2增长率应该约等于当年GDP增长率加上通货膨胀率。如果GDP增长率是6.5％，通货膨胀率2.5％，加在一起是9％，再加一个平减系数。在通胀时期平减系数逆周期调控减1个点，通缩时期加1个点。总之，M2的增长率要平稳，既不能像前几年15％、16％的增长率，也不能为去杠杆骤然把增长率降到5％、6％。