金融危机后量化宽松政策研究

量化宽松货币政策的理论，最早起源于弗里德曼等人对大萧条时期货币因素所起作用的探讨。20世纪30年代的大萧条不仅对美国经济造成了巨大的冲击，导致股市崩盘、失业率剧增以及大量银行倒闭等后果，也使学术界在对大萧条的成因和复苏的反思与争论中，极大地发展了宏观经济学体系。

著名经济学家凯恩斯，在1936年发表的经典著作《就业、利息和货币通论》[1]中指出，大萧条在一定程度上是经济制度的产物，并重点分析了主要包括投资需求和消费需求在内的有效需求。凯恩斯系统地批判了古典和新古典经济学理论，认为市场经济并不能够实现自动配置资源至充分就业状态的功能，提出大萧条的出现是由有效需求不足造成的。凯恩斯认为，由于边际消费倾向递减、资本边际效率递减和流动性偏好三个基本心理规律的作用，人们在大萧条期间不愿进行消费和投资，导致经济的进一步衰退。但他并不主张全面颠覆自由市场，提出用赤字财政政策配以货币政策的国家干预理论，并特别强调财政政策在调节和刺激总需求中的重要作用。凯恩斯在一定程度上发展了货币非中性思想，即货币变量能够对相对价格体系产生影响，从而进一步会对实际经济变量产生作用。此后凯恩斯主义学者如Hanson[2]和Temin[3]等，深化了凯恩斯理论，对自发支出下降引发有效需求不足作了一系列实证研究，发现了大萧条时期导致总需求不稳定的因素，如Hanson强调投资支出对有效需求的作用，Temin强调消费支出对有效需求的作用。

货币主义学派从货币因素的角度，对大萧条的成因和复苏进行了大量研究，为量化宽松政策提供了理论支撑。弗里德曼和施瓦兹在其经典著作《美国货币史》中，提出货币量的减少是大萧条发生的重要原因，因此美联储难辞其咎。弗里德曼认为美联储在一系列银行破产导致货币供给量急剧下降后，并未通过公开市场操作等工具向市场注入流动性，反而进一步提高贴现率，一定程度上造成了货币政策收紧和银行破产之间的恶性循环，从而进一步加剧了经济衰退。在弗里德曼看来，货币因素的变化会导致总需求的变化，他主张货币发行增长率要保持一个不变的速度，让经济中的个体对通货膨胀有充分的预期，这种货币导向机制被称为“弗里德曼规则”，这为通过增加货币供给摆脱萧条提供了指导。之后的货币主义学派学者为该观点做出了实证研究，如罗姆认为紧缩的货币政策也在一定程度上扩大了股市崩溃对总需求的冲击。另外，Eichengreen（1992）[4]从金本位制度对货币供给量约束的角度，支持了货币紧缩对大萧条的负面冲击作用的观点。他从实证分析得出，由于最先脱离金本位制的国家摆脱了货币供给的约束，该国的货币发行量不再受到限制，从而较早地从经济衰退中恢复过来。(www.xing528.com)

作为新凯恩斯主义学派的代表，伯南克（1995）在《大萧条》[5]一书中以费雪的“债务—通货紧缩螺旋”理论为基础提出了著名的金融加速器理论，他认为信贷市场的自身条件变化能够将初始的经济冲击放大和加强，并主张从信贷中介成本上升的角度完善对大萧条爆发原因的货币主义解读。费雪认为，在经济的繁荣时期企业家为追求更多利润会过度负债，而在经济状况转坏时企业家为了清偿债务会降价倾销商品，使经济中出现了通货紧缩。而因物价下降出现的利润减少和实际利率的上升，又意味着企业真实债务的扩大，导致了过度负债和通货紧缩之间的恶性循环。伯南克从经济危机会进一步加剧金融市场的信息不对称出发，梳理了“金融危机→信用成本上升→真实产出下降”的形成机理。他认为由于经济下滑时期中小企业的资产负债表恶化，公众和银行更难以有效甄别贷款人的资质，这使中小企业得不到急需的信贷资金而存在一定的风险，产生使经济进一步陷入萧条的金融加速器效应，进一步放大和扩展了经济周期。