宁波私人权益资本市场的现实可行性研究

孙伍琴

众所周知，当今民营企业的发展正面临着外资企业挟其强大的资本并通过并购抢占中国市场和国内大型企业拥有资本、技术、资源、人才优势的双重夹击，唯有兼顾内部扩张、并购及战略联盟等多种成长路径使自己迅速做大做强。而并购和战略联盟的载体就是股权投资。因此，只有建立起与民营经济发展阶段相适应的私人股权资本市场，才能促进民营企业完成“二次创业”。本课题将在全面理解私人权益资本市场内涵与结构、运作机制及其功能的基础上，探讨宁波发展私人权益资本市场的现实可行性及其与宁波民营企业发展阶段的适应性，并提出相关的政策建议。

一般而言，一国资本市场包含4个子系统（见表1），而私人权益资本市场是股权融资与私募的结合，其最本质的特征在于“私人股权”（Private Equity），不是“私募”^[1]。所谓“私人股权”，是相对于股票市场的“公众公司股权”而言的，也就是说私人权益资本主要投资于非上市公司股权。

表1 企业融资的产权特征与资金募集方式

私人权益投资于19世纪末20世纪初起源于美国，创业投资^[2]是其最初形式。而今除了传统的创业投资外，私人权益投资还包括杠杆收购投资（Leveraged Buy-outs），企业购并投资（Acquisition Financing）、企业扩张投资（Expansion Financing）、债务重组（Capital Restructuring）、资本结构调整（Recapitalization）、过渡期企业的麦则恩融资（Mezzanine fi-nancing）^[3]等“非创业投资”活动，投资对象也不再只局限于非上市公司。

私人权益资本的运作内含“融资”、“投资”和“退出”三个过程，其参与者主要包括融资者、投资者、金融中介和其他中介组织。

不同规模的企业，出于不同的融资原因，都有可能成为私人权益资本市场的融资者。归纳起来，主要有以下二大类：

（1）处于初创阶段的高科技企业

高新技术企业的成长是一个充满风险的历程：从形成一个概念、创造“种子”，到产生样品并进行实验室生产，直至形成企业，最后发展成为产业，中间要经过多次“惊险的跳跃”。与之对应的是企业融资方式经历了从自有投入、私人股权投资（包括天使投资和创业投资基金）到银行贷款、股票融资等阶段的演进。其中的创业期、早期成长期和加速成长期等阶段正是私人股权资本市场的用武之地。

（2）未上市的中小型企业

未上市的中小型企业经常借助私人权益资本市场进行资金募集，用于企业扩张（包括资本性支出与并购等）、资本结构重组（财务重组、财务困境）或所有权转移（管理层收购、以产易股等）。这类企业又可分为两类：

一类是不愿意上市的企业。企业不愿意上市的原因多种多样。有些可能受富裕家族或个人控制；有些可能不愿意公开某些信息；还有些可能是为了节省成本，或者更注重灵活性和多样性等。

另一类是达不到上市要求的企业。一般说来，企业上市在各国都会有一个最低门槛，有些企业在资金规模、经营业绩等方面可能达不到进行上市融资的标准。

此外，个别上市公司也可能成为私人权益资本市场的筹资者。它们往往利用私人权益资本市场进行管理层收购（MBO）或杠杆收购（LB0）。在西方发达国家，一些处于财务困境的上市公司也通过发行私人权益渡过危机，以避免公开发行而增加成本和信息披露。

私人权益资本市场的投资主体通常是创业投资公司或基金、中小企业投资公司或基金、个人股权投资者和其他非金融企业。我们根据投资者的性质和投资目的，分为以下几类：

（1）金融中介机构

根据金融机构所提供的产品和服务的差别，金融机构可以分为存款型金融机构、契约型金融机构和投资型金融中介机构等三大类（见表2）。其中，契约型金融中介机构作为机构投资者投资私人权益资本市场的目的有二：一是获取超额投资收益；二是分散投资风险。而存款型和投资型金融机构投资于私人权益资本市场除了上述目的外，还出于拓展业务的考虑。如银行控股公司参与支持中小企业发展的私人权益投资基金，可以接触众多的中小企业，便于从中选择优质企业拓展信贷业务；投资银行通过对成熟期创业型企业的投资以及对杠杆收购的融资，较易获得上述企业的证券承销业务或提供其他金融服务^[4]。

表2 金融机构的分类

资料来源：根据米什金：《货币金融学》，中国人民大学出版社，第38页改编。

（2）非金融企业

非金融企业包括创业投资公司或基金、中小企业投资公司或基金、捐赠基金、基金会等。他们的管理人为了发现值得公司投资的投资机会，每年都要考察上千个的投资项目.不断地筛选、谈判，并作出投资决策。非金融企业对流动性要求较低，风险承受能力较大，因此较倾向于投资初创期的创业企业。

（3）私人投资者

私人投资者包括了那些拥有巨额净财富的家族或个人，他们在处于特定发展阶段的公司中寻求能够获得收益的目标。这一群体还包括自己筹集资金或集中起一大笔资金用于投资的资金发起人、在企业扩展期准备进行管理层收购（MBO）的企业经营者和管理者。

在20世纪70年代以前，私人权益投资主要以富裕家族、金融机构和企业集团对筹资企业的直接投资为主，而今，大多通过专业的金融中介进行。此外，小企业投资公司、公开上市的投资公司及其他机构也可以作为私人权益资本市场的金融中介，但这些机构目前所占的市场份额已相当有限。

其他中介组织主要指注册评估师、会计师、律师、投资咨询公司等等。他们的积极参与在一定程度上缓解了私人权益资本市场的信息不对称和信息不完全。

前已述及，私人权益资本是以股权投资方式进入企业，以其专业技能帮助企业提升内在价值，最终在合适时机以股权转让、售卖等方式退出企业，从而获得原始投资的高倍增值，其运作包括“融资、投资和退出”三个阶段。

私人权益资本融资过程就是私人权益投资有限合伙公司向少数特定的私人权益投资者筹集资金的过程。

私人权益资本投资过程主要包括以下几个环节：（1）投资项目筛选。私人权益投资公司的管理者通过收集、分析大量投资项目的信息，从中挑选出具有潜在高收益、且又不能从传统融资渠道获得资金支持的高成长性、高风险企业。（2）投资交易结构构造。私人权益投资公司与融资企业就权益投资的证券类型、数量、定价及其投资协议的其他相关条款进行协商和谈判，完成投资交易结构构造。（3）投资管理与监控。私人权益投资公司不满足于普通股权人的角色，而是高度参与融资企业的运作，包括日常指导、选择管理者以及兼任重要职务等，以便掌握公司的即时信息和公司控制权，从而克服因信息不对称而造成的不利影响。

私人权益投资公司协助融资企业通过首次公开发行（IPO）、出售或公司回购股权、公司资本结构重组等模式收回投资，获得收益并回馈投资者，继而开始新一轮的私人权益投资。

根据投资阶段和方式不同，活跃在私人权益资本市场上的资本可分为创业投资基金（Venture Capital Fund）、收购基金（Buyout Fund）、直接投资基金（Direct Investment Fund）和夹层投资基金（Mezzanine Fund）等几种。

创业投资基金又有正式与非正式之分。

（1）天使投资（非正式的私人创业投资）

天使投资是指富裕的家族或个人出资协助具有专门技术或独特概念而缺少自有资金的创业家进行创业，并承担创业中的高风险和享受创业成功后的高收益，具有保密、灵活、融资成本低且速度快、信息披露少等特点，是创业企业最初形成阶段的主要融资方式。由于其雪中送炭的色彩较浓厚，人们美称其为“天使投资”。据估计，美国市场上天使投资的投资额是正式创业资本的5倍^[5]。

（2）创业投资基金

与天使投资相比，创业投资基金是一种间接投资方式，由职业创业投资家负责项目的投资和监管，主要投向初创期、扩展期或成熟期的高科技企业，关注的是企业未来的成长性和投资的退出战略。

收购基金主要投资于具有稳定现金流的成熟企业（可以是上市公司或非上市公司），旨在获得目标企业的控制权，然后重组企业、改善经营、提升企业价值，最后通过出售或上市而获利。

直接投资主要投资于已开始盈利，有清晰的商业模式、作业流程和架构的扩展期中小型企业。就目前我国实际情况而言，此类私人股权投资基金是民营企业最需要的，因为它不需要企业家放弃控制权，不用担心泄露商业秘密，同时又能得到资金和管理运营方面的支持。

夹层投资基金主要投资于过渡期企业，即为解决短期资金困难的过桥融资（Bridge Financing）或出于改善企业财务结构为目的上市前融资（Pre-IPO）。此类投资主要看重企业已初步达到IP0条件，其资金在短期内就能套现这一关键因素。

各类私人股权资本投资机构通过发行可转换债、可赎回优先股等融资工具，能够迅速地将分散在社会上的闲散资金集中起来，形成巨额的可供长期使用的资本，投资于目标企业，从而开辟了不同于银行信贷、债券和股票市场的长期资本直接投资渠道。

与其他融资方式不同，私人权益资本投资除了对企业提供资金支持外，还通过帮助企业建立合理的财务结构、改善股东结构、解决员工激励、引入战略投资者等途径，并借助投资者所携带的市场视野、产业运作经验和商业网络关系，对目标企业提供全方位的经营管理服务，以帮助企业迅速做强做大。

“私人股权"相对于“公开流通证券”投资方式而言，不仅具有更高的经营风险（因为是新建或重建企业），而且具有更高的道德风险（所投资企业无需接受公众监督）和流动性风险（所投资企业的资产无法在公开市场流通）。但私人股权投资机构通过向受资企业提供不同性质的融资工具，既给投资者和融资者提供了丰富的投融资渠道，同时通过发行基金单位、投资组合、有限合伙制等机制分散风险。

我国资本市场的各个子系统发展很不均衡，表现在：（1）银行间接融资远远超过证券市场的直接融资；（2）国有银行垄断金融，非银行金融机构发展滞后；（3）债券市场相对于股票市场来讲，规模太小，发展缓慢；（4）私人权益资本市场仅局限于狭义的创业投资，且创业投资被定位为扶持中小科技企业发展、加快科技成果转化的“政策性金融”^[6]，没能建立起创业投资的市场机制；（5）场外交易市场受到限制。西方国家的发展经验证明，一个充分发展的资本市场不仅包括从事股票、债券、外汇等交易的公共市场，还包括有限制的、无法流通的、私人持有资本的私人股权市场。公共资本市场能够在投资者承担风险的同时也带来巨大的利益，并通过价格、公司控制权市场等机制对企业进行监督，但在培养和重建公司这方面却不尽如人意。比较而言，私人权益资本市场较着眼于长远，集融资与投资于一体，且参与所投资企业的经营与管理，更适合新生企业的成长和低效益企业的重建。反之，私人股权投资者也需要一个充满活力的公共股权投资市场，以期最终回收投资。中国资本市场既需要高效的公共市场，也需要活跃的私人股权投资市场。(www.xing528.com)

民间资本范围比较广泛，从本质上讲，它是相对于国家资本（也叫政府资本）而存在的，是除国家资本以外的所有资本（但不包括国外资本）。由于民间资本确切数据较难把握，这里仅以居民储蓄存款加以说明。

根据中国货币政策执行报告，截至2006年6月底，我国居民人民币储蓄存款余额已达15.5万亿元。一个普遍认同的数据是20%相对富有阶层持有的银行储蓄大约占个人储蓄总额的80%，即中国富裕家庭正在成长中，他们掌握着12万亿左右的储蓄，投资开始成为这些富裕家庭理财的重要内容。这部分资金的流动性要求相对较低，风险承受能力较高，适合于私人权益投资，即使是5%的很小比例也能催生出中国蓬勃发展的私人权益资本市场。事实上，权威调查已显示，中国目前地下金融的规模高达8000亿元，其中私募基金的规模占到约6000-7000亿元。上述数据说明，中国目前不缺资金。民间资本之所以没有转化为民间投资，主要还在于缺少解决投融资者之间的信息不对称，进而实现民间资本向投资转化的机制和平台。私人权益资本市场有利于缓解投融资双方的信息不对称，从而促进民间资本向民间投资的转化。

我国现有的以银行中介为主的金融结构体系对促进传统经济增长模式比较有效，对“新经济”、民营企业的“二次创业”相对无效。因为传统经济主要依靠储蓄动员和投资扩张，技术更新比较慢。与之相适应，金融体系通过动员储蓄而改变储蓄率、提高储蓄被转化为投资的比例以及将资源配置到最有效率的项目或者产业上等功能服务于实体经济，即主要为相对成熟的产业提供资本，以支持产业资本的循环和周转。而“新经济”和民营企业的“二次创业”的核心在于技术与管理创新、产业结构调整与升级，这就要求金融体系能有效地管理、驾驭风险，通过审查、提供资金给那些最有可能成功开发新产品或创新商业模式、最有可能成为产业集群中的龙头的企业。发展私人权益资本市场不仅可以为高科技企业和中小企业的发展提供资金支持，更重要的意义还在于具备“企业家粘神”（entrepreneurship）的私人权益投资经理利用他们长期积累的管理经验、知识专长和商业网络帮助中小企业更好更快地发展壮大。

比较说来，一方面宁波具有发展私人权益资本市场的经济基础，这可从宁波民间资本、家庭人均收入等方面得到印证；另一方面，宁波民营经济的发展及其所处的阶段也需要私人权益资本市场为其提供融资与管理服务，使其完成“二次创业”。

首先，宁波的民营经济十分发达，民间资本充足。发展私人权益资本市场，需要鼓励各类投资者进入，其中，成功的民营企业家和先富起来的家庭和个人将会成为未来中国私人权益资本市场的主力军。目前宁波市已有个体工商户、私营企业和其他混合型企业在内的民营经济实体近30万家，其创造的增加值占全市GDP的80%以上。早在2001年，宁波的民间投资占全社会固定资产投资比重就已超过50%。可见，宁波的民营企业经过改革开放20多年的发展，已积累了大量的资本。

从横向比较看，宁波相比全国更为发达。宁波综合竞争力连续三年跻身全国十强，所辖五个县全部进入全国百强县行列。地区生产总值由2003年的1770亿元增加到2005年的2446亿元，年均增长14%，人均地方生产总值由2003年的32639元增加到2005年的44156元（按户籍人口计），在15个副省级城市中连续三年位居前5位（见表3）。

表3 宁波2003—2005年人均地方生产总值及其增长率

数据来源：直辖市、副省级城市、经济特区和沿海开放城市统计资料汇编（2004），各城市统计年鉴2004、2005、2006，各城市统计公报。

其次，宁波家庭人均收入水平高。自1978年以来，宁波人均可支配收入以年均16.15%的速度递增，2005年达到17408元；2003—2005年，城镇居民人均可支配收入在15个副省级城市中始终位居第三，分别高出全国平均水平5805元、6460元、6915元；在农村居民人均纯收入方面，2003年宁波位居第二位，仅次于深圳，2004年、2005年稳居第1位^[7]（见表4和表5）；2005年末，宁波城乡居民人民币储蓄存款余额达1458.8亿元。随着居民收入的增长，投资开始成为家庭理财的重要内容。发展私人权益资本市场将为这些个人资本提供一个可供选择的投资渠道。

表4 宁波2003—2005年城乡居民人均收入及其增长率

资料来源：直辖市、副省级城市、经济特区和沿海开放城市统计资料汇编（2004），各城市统计年鉴2004、2005、2006。

表5 部分副省级城市2003—2005年城乡居民人均收入

（单位：元）

资料来源：各城市统计年鉴2004、2005、2006。

此外，宁波素有“儒商摇篮”之称。这种文化特性反映了宁波人独具的开明、保守兼有的文化性格，决定了宁波稳健的“跟进”型的独特发展道路，使之成为宁波改革与发展的强劲内在动力。广泛分布于世界64个国家和地区，总人数已超过30万，且其中不乏工商巨头和世界级名流的“宁波帮”，更为宁波在全国率先发展私人权益资本市场提供了可能。

民营经济是浙江经济的优势和重要支柱，已撑起全省经济的“半壁江山”，占比高出其他省市，成为浙江经济快速增长最耀眼的亮点。宁波也不例外。但民营经济在发展过程中也存在一些问题：民营企业规模普遍偏小，其中很大一部分是家庭工场；产业层次较低，以传统劳动密集型的产业为主，低成本、低价格的优势正在消失；块状经济内部出现了过度竞争的现象；企业融资困难。一个国家或地区依靠低成本完成原始资本积累，走入市场是正常的。但这条路是有尽头的。如今宁波民企面临的获得低工资劳动力越来越困难、出口屡屡遭遇反倾销、经济发展引起资源和能源价格上扬导致利润空间日益缩小等现象，表明宁波民营企业低成本扩张之路已经快走到尽头了。随着未来人民币的持续升值，最受冲击的也将是劳动密集型产业。为此，宁波民营企业必须认清形势，转换发展模式，创新组织形式，完成从产权制度变革到管理革命为主要内容的“二次创业”，依靠技术进步和制度创新，开展产业结构升级与调整，积极向创新型、科技型企业转变，力求从“微笑曲线”^[8]的弧底向两端渗透，以期获得更大的发展空间。换句话说，在当前乃至今后一段时期内，宁波民营企业也与温州等浙江其他地区一样，必须完成以下几方面的突破：从传统的家庭经营发展到现代公司制企业和企业集团；从劳动密集型及低加工度、低附加价值为主的产品和产业结构逐步升级为资本和技术密集型的、高加工度、高附加价值为主的产品和产业结构；从单纯以市场为导向的经营方式调整为资产经营、资本经营的综合发展模式；从传统的落后的市场组织形式和市场交易方式转变为现代的市场组织形式和市场交易方式^[9]。这就要求民营企业必须兼顾内部扩张、外部并购及战略联盟等多种成长路径，在发展过程中不断提升核心竞争力。

不难理解，面对宁波民营企业的“二次创业”，现有的国有银行为主的间接融资渠道很难提供有效金融支持；现有的证券市场因没有建立起适应各类企业融资需要的多层次资本市场体系而不利于民营企业的融资；非正式金融更是力不从心。为此，只有积极发展和完善能够为中小企业提供有效融资服务的区域性股权交易市场和柜台交易市场，才能建立资金有效配置和流动的机制，使民营企业利用并购和战略联盟等外部成长路径而迅速做大做强。而并购和战略联盟的载体就是股权投资。也就是说，宁波民营企业的“二次创业”正在呼唤一个包括创业投资、收购基金、直接投资基金等在内的私人权益投资市场为其提供与其发展阶段相适应的金融服务。

发展私人权益资本市场不是一蹴而就的事情，它需要政府的支持、业界的努力和市场发育程度等因索的相互作用和良性互动。在起步阶段，政府的作用尤为重要。具体说来：

建立私人权益资本市场，不仅仅是资金募集，而是要建立一个适合私人权益资本有效配置的机制。而私人权益资本投资机制的形成需要一定的特殊市场条件与制度环境，包括稳定的市场体系；宽松且可行的法律、财会、税收等政策环境，以吸引多渠道、多方面的资金进入私人权益资本市场；符合当地法律与投资习惯的资金组织形式，如在美国通常采用的组织形式是“有限合伙制”；此外还有私人投资者、准政府的投资机构、大公司所属的私人权益投资机构等；顺畅的私人权益资本退出机制，如二板市场、兼并收购以及股权回购等；健全的中介服务机构体系，包括私人权益投资保险机构、投资顾问机构、项目评估机构、资产评估机构、市场调研机构、会计师事务所、律师事务所、信息咨询服务机构等；还要有冒险创新的精神、诚实经营的信用环境以及尊重个人价值和权益的人文传统等等。只有具备了这些条件，至少初步具备，私人权益资本投资体系才能建立并有效运作起来。然而，这些条件并不是每个地方都具备的，也不是一下子可以创造出来的，需要政府的参与和支持。

从理论上说，政府不应成为创业投资的主体。这是因为：（1）创业投资的本能是追求自身的增值和利润。政府参与其中，将导致腐败和低效；（2）创业投资是一竞争性极强的领域。若政府成为创业投资的主要投资者，如同既当球员又当裁判，一方面会出现高的监督成本，另一方面又排挤了民间资金的进入；（3）公共财政资金不应当也无力承担创业资本市场的高风险；（4）创业投资需要创业投资家对市场分析的强烈的敏感性、超前性和冒险性，而政府搜集市场信息与选择投资机会的能力较弱，政府作为投资主体会出现“政府失灵”。但在创业投资概念尚未普及、模式尚未成型、创业资本来源不畅时期，政府引导和推动创业投资的发展显得极为重要。我国《创业投资企业管理暂行办法》中明确规定：国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式，促进民间资金设立创业投资基金。这些年来，我国对创业投资的资本支持，主要是一些地方政府通过财政出资设立了国有独资或国有控股性质的创业投资企业，在运作中不可避免地遇到了政府干预等方面的问题。通过规范的政策性创业投资引导基金来扶持创业投资发展，则能较好地克服政府直接从事创业投资的诸多问题，有效发挥政策性创业投资引导基金的杠杆放大作用。

从国外的发展经验看，培育和重建企业最重要的融资渠道是股权融资。目前我国中小企业股权融资，主要形式还是以企业家自己投资为主，而系统地、大规模地对中小企业进行股权投资的机构还很少见到，还未建立起一个较好的机制把一部分老百姓手中的余钱聚集起来，再对中小企业进行股权投资。另一方面，私人股权投资的风险无疑是非常大的，往往要很长时间才能看到结果，不少投资甚至血本无归。为鼓励民间资本更多地从事私人权益资本投资，应对投资于不同阶段的私人权益资本投资者提供合理的税收激励。我国《创业投资企业管理暂行办法》中明确规定：“国家运用税收政策扶持创业投资企业发展，并引导其增加对中小企业尤其是中小高新技术企业的投资”。但具体办法，如优惠的标准和方式尚未明确。事实上，创业投资税收政策的核心是税重和重复征税问题，比如，对资本增值可否采取低税率或零税率，视创业投资机构为中介，不纳入纳税主体等。

根据发展私人权益资本市场的实际需要，尽快培养一批创业企业家和懂得金融、法律、财务管理等投资理财知识的专业人才。同时，采取有效措施大力引进人才尤其是要引进留学海外的经营管理人才，鼓励留学海外人员参与中国乃至宁波的私人权益资本投资。

[1]盛立军等.中小民营企业私募融资[M].机械工业出版社，2004

[2]（关）杰拉尔德・ A·本杰明等.天使融资[M].经济科学出版社，2002

[3]张亦春.蔡庆丰.西方私人权益资本市场的发展及其对我国的启示.国际金融研究[J].2004（8）

[4]郑震龙.风险投资的创新含义及其在“新金融”体系中的作用.经济评论[J].2003（5）

[5]张杰.民营经济的金融困境与融资顺序.经济研究[J].2000（4）

[6]林毅夫.李永军.中小金融机构发展与中小企业融资.经济研究[J].2001（l）

[7]中华人民共和国国家发展和改革委员会等10部门联合发布.创业投资企业管理暂行办法

（作者单位：宁波大学）

注释

[1]应区分私摹证券投资基金和私募股权基金。我们日常提到的私募基金更多地是指活跃在二级市场上的证券投资基金。私募证券投资基金（包括对冲基金）的投资对象是上市A司的证券，而私募股权投资基金主要投资于未上市的企业股权。

[2]在我国，一直将英文“Venture Capital”翻译成“风险投资”。其实没有表达出“Venture Capital”的真正内涵。实施于2006年3月的《创业投资企业管理暂行办法》已统一将“Venture Capital”称为“创业投资”，认为这一称谓不仅能准确揭示本质内涵，而且能体现高风险属性。为此，本课题也全部使用“创业投资”

[3]在国内也有人翻译为“央层融资”，是一种介于优先债务和股本之间的融资方式，即当企业破产清算时，优先债务提供者首先得到清偿，其次是夹层资本提供者，最后是公司的股东。可见，这类融资兼具债务融资和股权融资两种特性，可根据融资条件不同而侧重于债务特性或者股权特性。广义的私人股权资本经常包含夹层资本，但从严格意义上讲，两者有差别。

[4]参阅张亦春、蔡庆丰：（西方私人权益资本市场的发展及其对我国的启示》，《国际金融研究》，2004年第8期。

[5]转引自：刘丁已、周纯、何国全：《天使投资与风险投资基金的比较分析》《商业经济马管理》，2005年第5期。

[6]尽管创业资本主要投资于高新技术产业，但过于狭隘地将创业投资等同于高新技术投资则有失偏颇。创业资本与其他类型的资本一样具有趋利性，所不同的是风险偏好有所差异，即创业投资之所以更倾向于高科技企业，是因为该类企业虽然风险较大，但同时具有较高的成长潜力，并能为投资者提供较高的预期收益率。脱离了资本趋利性就无法深入理解创业投资行业所表现出来的许多特征。事实上，有很多成功的创业投资项目并非属于高新技术，而是基于创新的经营理念与商业模式。我国最新实施的《创业投资企业管理暂行办法》将“创业投资”界定为“系指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式”。其中“创业企业”，系指处于创建或重建过程中的高成长性企业。

[7]2004年，深圳全部实现县改区，没有农民，从而也撤去了相应的统计指标。

[8]“微笑曲线”（Smiling Curve）是指在整个国际产业链中，产业链利洞形成“V”曲线，即高端研发和末端品牌营销附加值最高，而加工环节则处于利涧最低端。简单地说，在“微笑曲线”的左端，是以知识经济、知识产权为主导的知识型企业，往下是元件素材企业、组件加工企业；在“微笑曲线”的右端，是以品牌、综合服务要素为主导的品牌企业，往下则是销售企业。左右两边最后交汇在“微笑曲线”的弧底部分，即是成品装配和以低端产品为主的制造业。可见，自主创新和创立品牌，是走向利洞集聚高端的必由之路。根据这一理论，在全球化的经济分工中，欧美和日本企业处于“微笑曲线”的两端，而中国的大多数企业则处于弧底，要么为国际品牌做贴牌生产，要么制造低端产品。

[9]参见：史晋川等著《中小金融机构与中小企业发展研究——以浙江温州、台州为例》，浙江大学出版社，2003年，65-66页。

[10]参照我国于2006年3月1日刚实施的：创业投资企业管理行行办法》中的规定，这里将“创业投资”界定为"系指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式其中“创业企业”，系指处于创立或重建过程中的高成长性企业。