货币政策如何影响银行经营的量与价格

（一）货币乘数影响信贷扩张总量

货币乘数是分析货币总量常用的经济学概念，通过货币乘数将基础货币供给、法定存款准备金率、广义货币供应量相关联，增加基础货币供给和降低存款准备金率对应着货币政策的放松。从回归实务上看，信贷派生的因果关系并非像公式般简洁，实质上是通过货币政策工具操作影响利率价格关系，进而影响货币信贷派生。

在货币乘数公式m=M2/B中，M2为广义货币供给量，B为货币当局储备货币。M2可进一步分解为通货C（非存款性部门持有现金M0）和非金融企业存款D，B可进一步分解为货币发行C（货币发行实际上包含了非存款性部门持有的现金和银行库存现金，在此为简化分析将此两种现金形式均按C表达）和存款性公司存款R。因此货币乘数公式表述如下：

m=M2/B=（C+D）/（C+R）=（C/D+1）/（C/D+R/D）

其中R/D代表了准备金率，是法定存款准备金率与超额存款准备金率的加总。因此对于货币乘数，从公式上讲至少取决于三个因素。一是在超额存款准备金率不变的情况下，法定存款准备金率与货币乘数成非线性的反比关系，存款准备金率的降低提高了基础货币利用效率；二是超额存款准备金率代表了支付清算效率对准备金的需求，在支付结算科技能力加强和商业银行流动性管理能力提升后，我国商业银行超储率水平持续下降，如2019年末超储率水平为2.4％，而2010年末超储率水平为3.94％，相当于降准约1.5个百分点；三是C/D代表了实体经济持有现金的需求，这一比率在网络支付普及的时代也持续降低。

准备金率既是货币信贷派生的原因，也是结果。如果仅仅从静态看货币乘数，往往会忽略金融体系的货币派生意愿和外生动力。一方面，法定存款准备金率的调整从量和价这两方面影响商业银行的信贷派生意愿，从量上冻结或释放商业银行可用资金以增加信贷投放，从价上影响市场利率水平。当降准时引导市场利率下行，信贷需求趋于旺盛，外生的货币派生环境得到改善，广义货币供应量增速上升。另一方面，货币信贷派生的意愿越来越取决于银行的资本水平、杠杆率现状，包括宏观审慎的广义信贷规模增速要求。因此，近年来监管部门不断创新在商业银行优先股、永续债等一级资本补充工具方面的政策支持，提升货币信贷派生的能力。

通过对货币乘数的分析，我们在理解货币政策时要区分不同层次的流动性，即从银行间市场流动性到货币信贷扩张，再到广义货币供给M2的不同层次。

（二）货币政策决定利率水平的中枢

在利率市场化发展的背景下，我国金融市场已经形成较为完善的、完全市场化的各类金融市场利率曲线，如国债收益率曲线、政策性金融债收益率曲线，以及商业银行根据自身情况建立的收益率曲线和FTP曲线。资金供求关系、金融市场交易动机、经济增长和通货膨胀预期等因素能够较为敏感地反映在利率曲线的变化中。

货币政策对利率水平的影响，可以从多个观察角度来分析。一是货币政策在总量上对流动性的影响，最直接的体现是通过调整法定存款准备金率，释放或冻结商业银行超额存款准备金，从而通过超储率的变化影响短期货币市场利率中枢水平，进而对整条利率曲线产生影响。在2014年之前，外汇占款的变化和央行票据发行的政策组合也起到基础货币调节影响利率的作用。二是货币政策操作利率的调节对市场利率水平的直接影响，包括公开市场操作利率调节和中期借贷便利利率调节，对商业银行获取流动性的成本进行控制，从而影响对应期限的货币市场利率水平。如公开市场7天逆回购利率的调整，实际代表了中性货币政策下整个市场获得流动性的边际资金成本。

近两年来，市场中对于公开市场操作利率和中期借贷便利利率是利率中枢还是利率顶存在讨论。关于这个问题的回答，需要区分常规性货币政策和非常规性货币政策。

常规性货币政策是指以公开市场操作利率为中枢，市场资金供求和公开市场操作利率形成负反馈。公开市场操作利率就是锚，我国在大多数时候是这种情况。常规性货币政策中，当市场利率高于政策利率时，交易商有积极性参与公开市场操作，同时央行通过加大操作投放力度增加基础货币供给，引导市场利率下行至政策利率附近，当市场利率低于政策利率时，央行通过减少到期再投放，交易商也会相应选择同业负债替代央行借款，从而使基础货币净回笼，逐步使市场利率在供求关系引导下上行至政策利率附近。

非常规性货币政策下，市场利率通常低于政策利率，美联储在2009年金融危机后执行过该政策。在非常规性货币政策下银行准备金会非常充足，超额存款准备金率和逆回购是利率走廊（见图7-8）。美国在2010年后基本没有进行过公开市场操作，美联储称其为充足准备金策略，并且从2015年开始在逐渐退出，即开始了货币政策常规化进程。

图7-8　美国联邦基金目标利率、联邦基金利率和超额存款准备金率

数据来源：Wind。

参考资料

货币政策工具

一、公开市场业务

公开市场操作是中央银行吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具，中央银行通过与市场交易对手进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。1999年以来，公开市场操作发展较快，目前已成为中国人民银行货币政策日常操作的主要工具之一，对于调节银行体系流动性水平、引导货币市场利率走势、促进货币供应量合理增长发挥了积极的作用。

中国人民银行从1998年开始建立公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象。近年来，公开市场业务一级交易商制度不断完善，先后建立了一级交易商考评调整机制、信息报告制度等相关管理制度，一级交易商的机构类别也从商业银行扩展至证券公司等其他金融机构。

从交易品种看，中国人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行央行票据。回购交易分为正回购和逆回购两种，正回购为中国人民银行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，是中国人民银行从市场收回流动性的操作，正回购到期则是中国人民银行向市场投放流动性的操作；逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为，是中国人民银行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则是中国人民银行从市场收回流动性的操作。现券交易分为现券买断和现券卖断两种，前者为中国人民银行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币；后者为中国人民银行直接卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。央行票据即中国人民银行发行的短期债券，中国人民银行通过发行央行票据可以回笼基础货币，央行票据到期则体现为投放基础货币。

二、短期流动性调节工具

根据货币调控需要，近年来中国人民银行不断开展公开市场业务工具创新。2013年1月，立足现有货币政策操作框架并借鉴国际经验，中国人民银行创设了短期流动性调节工具，作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时使用。这一工具的及时创设，有利于中央银行有效调节市场短期资金供给，熨平突发性、临时性因素导致的市场资金供求大幅波动，促进金融市场平稳运行，也有助于稳定市场预期和防范金融风险。(www.xing528.com)

三、再贴现

再贴现是中央银行对金融机构持有的未到期已贴现商业汇票予以贴现的行为。中央银行通过适时调整再贴现总量及利率，明确再贴现票据选择，达到吞吐基础货币和实施金融宏观调控的目的，同时发挥调整信贷结构的功能。

自1986年中国人民银行在上海等中心城市开始试办再贴现业务以来，再贴现业务经历了试点、推广到规范发展的过程。再贴现作为中央银行的重要货币政策工具，在完善货币政策传导机制、促进信贷结构调整、引导扩大中小企业融资、推动票据市场发展等方面发挥了重要作用。

2008年以来，为有效发挥再贴现促进结构调整、引导资金流向的作用，中国人民银行进一步完善再贴现管理：适当增加再贴现转授权窗口，以便于金融机构尤其是地方中小金融机构法人申请办理再贴现；适当扩大再贴现的对象和机构范围，城乡信用社、存款类外资金融机构法人、存款类新型农村金融机构，以及企业集团财务公司等非银行金融机构均可申请再贴现；推广使用商业承兑汇票，促进商业信用票据化；通过票据选择明确再贴现支持的重点，对涉农票据、县域企业和金融机构及中小金融机构签发、承兑、持有的票据优先办理再贴现；进一步明确再贴现可采取回购和买断两种方式，提高业务效率。

四、中央银行贷款

中央银行贷款指中央银行对金融机构的贷款，简称再贷款，是中央银行调控基础货币的渠道之一。中央银行通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向。

自1984年中国人民银行专门行使中央银行职能以来，再贷款一直是我国中央银行的重要货币政策工具。近年来，适应金融宏观调控方式由直接调控转向间接调控，再贷款所占基础货币的比重有所下降，结构和投向发生重要变化。新增再贷款主要用于促进信贷结构调整，引导扩大县域和“三农”信贷投放。

五、常备借贷便利

从国际经验看，中央银行通常综合运用常备借贷便利和公开市场操作两大类货币政策工具管理流动性。常备借贷便利有3个主要特点，一是由金融机构主动发起，金融机构可根据自身流动性需求申请常备借贷便利；二是常备借贷便利由中央银行与金融机构的“一对一”交易，针对性强；三是常备借贷便利的交易对手覆盖面广，通常覆盖存款金融机构。

中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利。常备借贷便利是中国人民银行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1～3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。

六、中期借贷便利

当前银行体系流动性管理不仅面临来自资本流动变化、财政支出变化及资本市场IPO等多方面的扰动，同时也承担着完善价格型调控框架、引导市场利率水平等多方面的任务。为保持银行体系流动性总体平稳适度，支持货币信贷合理增长，中央银行需要根据流动性需求的期限、主体和用途不断丰富和完善工具组合，以进一步提高调控的灵活性、针对性和有效性。2014年9月，中国人民银行创设了中期借贷便利。中期借贷便利是中国人民银行提供中期基础货币的货币政策工具，对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，可通过招标方式开展。中期借贷便利采取质押方式发放，金融机构提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。中期借贷便利利率发挥中期政策利率的作用，通过调节向金融机构中期融资的成本来对金融机构的资产负债表和市场预期产生影响，引导其向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，促进降低社会融资成本。

七、抵押补充贷款

为贯彻落实国务院第43次常务会议精神，支持国家开发银行加大对“棚户区改造”重点项目的信贷支持力度，2014年4月，中国人民银行创设抵押补充贷款为开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源。抵押补充贷款的主要功能是支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展，从而对金融机构提供期限较长的大额融资。抵押补充贷款采取质押方式发放，合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产。

八、定向中期借贷便利

为继续贯彻落实党中央、国务院关于改善小微企业和民营企业融资环境的精神，中国人民银行于2018年底创设定向中期借贷便利，进一步加大金融对实体经济，尤其是小微企业、民营企业等重点领域的支持力度。大型银行对支持小微企业、民营企业发挥了重要作用，定向中期借贷便利能够为其提供较为稳定的长期资金来源，增强对小微企业、民营企业的信贷供给能力，降低融资成本，还有利于改善商业银行和金融市场的流动性结构，保持市场流动性合理充裕。

大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，如符合宏观审慎要求、资本较为充足、资产质量健康，并且获得中国人民银行资金后具备进一步增加小微企业民营企业贷款的潜力，可向中国人民银行提出申请。中国人民银行会根据其支持实体经济的力度，特别是其对小微企业和民营企业贷款的情况，结合其需求，确定提供定向中期借贷便利的金额。

九、存款准备金政策与制度

存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金制度的初始作用是保证金融机构对客户的正常支付以及金融机构之间的正常清算。

随着金融制度的发展，存款准备金逐步演变为重要的货币政策工具。当中央银行降低法定存款准备金率时，金融机构可用于贷款的资金增加，社会的贷款总量和货币供应量会相应增加，有利于促进经济增长和防止通货紧缩。反之，当中央银行提高法定存款准备金率时，金融机构可用于贷款的资金减少，社会的贷款总量和货币供应量也会相应减少，有利于控制经济过热和治理通货膨胀。

（资料来源：中国人民银行网站。）