中国利率市场化改革的全面解析与展望

（一）中国利率市场化改革背景与路径

20世纪90年代前，我国实行计划经济体制，与之相应，我国利率基本是受到管制的。随着我国经济市场化程度不断提高，非公有制企业在经济中的占比逐步提高，商品价格管制取消，实体经济市场化运行需要金融体系进行市场化改革。

我国从20世纪90年代开始进行利率市场化改革，并持续推进至今。截至2020年，我国利率市场化改革已经取得重大进展，利率管制基本放开。回顾我国利率市场化进程，大体顺序为先放开货币市场与债券市场利率，再逐步推动存贷款利率市场化。其中，存贷款利率市场化总体按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”的原则进行。

1.货币市场与债券市场利率市场化

我国利率市场化首先放开的是银行间同业拆借利率。1984年，我国允许银行之间互相拆借资金，形成银行间同业拆借市场，同时为规范高风险拆借行为，维护金融系统稳定，中国人民银行对拆借利率实行上限管理。20世纪90年代后，随着金融机构之间资金余缺调剂的需求不断增加，管制利率已无法满足市场需求，不利于同业拆借市场进一步发展。1990—1994年，中国人民银行连续颁布多项政策，推进银行间资金交易市场化改革。1996年，我国启动了全国统一的同业拆借市场，并于同年6月取消拆借利率上限管理，宣布银行间同业拆借市场利率由借贷双方根据市场资金供求自主决定，实现拆借利率市场化。

1997年，银行间同业市场推出债券回购业务，同步放开银行间债券回购利率和现券交易价格。1998年和1999年，政策性金融债和国债在银行间市场先后采用招投标方式进行市场化发行，非金融企业债务工具、公司债券等也陆续实现市场化定价，债券市场实现市场化定价。

2.境内外币存贷款利率市场化

我国境内外币贷款利率的市场基础较为成熟，市场化速度相对较快。在加入世界贸易组织前夕，中国人民银行宣布放开外币贷款利率，以及300万美元以上或等额其他外币的大额外币存款利率。

在利率管制下，同币种的国内与国际金融市场利率水平存在明显差异，容易滋生跨市场套利行为。为了缩小同币种国内外利差、稳定国内外汇、促进国际资本流入，我国于2003年开始逐步推动外币存款利率市场化，先放开外币存款利率下限，再放开1年期以上小额外币存款利率上限。2014年，以上海自由贸易试验区为试点，率先放开1年期以内小额外币存款利率上限，并于2015年在全国范围内放开小额外币存款利率管制，实现外币存款利率市场化。

3.人民币贷款利率市场化

我国人民币贷款利率市场化步伐相对谨慎。长期以来，银行贷款普遍参照央行贷款基准利率定价，同质化程度较高，银行自主定价能力较弱，过快推进贷款利率市场化可能会导致银行过度竞争。但随着1997年亚洲金融危机爆发及2001年我国加入世界贸易组织，国内经济金融环境发生显著变化，贷款利率管制的弊端逐步显现。为促进企业融资，中国人民银行于1998年与1999年分别上调中小企业贷款利率浮动比例上限，并于2004年取消人民币贷款利率浮动上限。此外，中国人民银行于2012年与2013年逐步下调并最终取消贷款利率浮动下限。

2013年放开贷款利率管制后，贷款定价仍参考央行法定的贷款基准利率，与市场利率联动并不紧密，贷款并未完全实现市场化定价，“央行政策利率—市场利率—存贷款利率”的利率传导机制仍未顺畅，贷款利率与市场利率呈现“两轨制”。2019年，中国人民银行宣布对LPR报价机制进行改革，改革后LPR挂钩央行公开市场操作利率，并要求银行新发放贷款基准利率由央行贷款基准利率转换为LPR，推动贷款利率与市场利率“两轨并一轨”。改革后，全国新发放贷款定价水平跟随市场利率明显下行，贷款市场化定价程度显著提高，利率传导机制逐步顺畅。同年12月，中国人民银行宣布以央行贷款基准利率定价的存量浮动利率贷款基准利率需转换为LPR，进一步推动存量贷款利率市场化，并推进贷款市场化定价。

参考资料

LPR机制的成立与改革历程

LPR创设于2013年10月，紧随中国人民银行在2013年7月全面放开金融机构贷款利率管制。LPR是指金融机构对其最优质客户执行的贷款利率，其他贷款利率可根据借款人的信用情况，考虑抵押、期限、利率浮动方式和类型等要素，在LPR基础上加减点确定。LPR最早由9家商业银行的每日报价产生，由全国银行间同业拆借中心计算后发布，市场利率定价自律机制负责监督和管理LPR的报价与运用。

LPR创设的目的是规范贷款市场秩序，避免因贷款利率管制放开出现不理性的价格竞争。从实际运行结果看，2013—2019年，LPR始终与央行贷款基准利率保持高度相关，与市场利率变动联系较小，一定程度上避免了贷款定价恶性竞争，但未能真正起到引导贷款市场化定价的作用。

2018年以来，国内宏观经济下行压力增大，实体企业融资难、融资贵的问题凸显，尽管中国人民银行通过下调公开市场操作利率、中期借贷便利利率等措施引导市场利率下行，但银行贷款利率仍呈现刚性，利率传导不畅，货币政策引导实体企业融资成本下降收效不佳。为了推动贷款利率与市场利率“两轨合一”，2019年8月中国人民银行发布第15号公告，对LPR报价机制进行改革，要求LPR由各报价行按公开市场操作利率（主要指1年期中期借贷便利利率）加点形成的方式报价，并且银行不得以任何形式设定贷款利率定价的隐性下限，并将LPR考核与利率定价行为纳入宏观审慎评估体系考核，这大大增强了LPR报价的市场化程度。同时，中国人民银行将LPR报价行扩大至18家，在原有全国性银行的基础上增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行，使报价行更具有广泛代表性。

LPR形成机制改革后，基准利率与政策利率相挂钩，贷款实际利率与政策利率、市场利率的联系大大增强，贷款定价市场化水平明显提高。同时，中国人民银行通过考核办法进一步督促银行打破贷款利率隐性下限，加快实现贷款市场化定价。

4.人民币存款利率市场化

从国际经验看，存款利率市场化改革，既是整个利率市场化改革进程中最关键的阶段，也是风险较大的阶段，各国均慎之又慎。历史上，各国存款利率市场化改革耗时普遍长于贷款利率市场化，部分国家存款利率市场化进程甚至出现反复和倒退，还有部分国家放开存款利率管制后，出现恶性价格竞争、大量银行倒闭等情况。

我国存款利率市场化改革步伐较为稳健。1999年，中国人民银行批准金融机构开办市场化定价的长期大额协议存款业务，率先放开长期限、大额存款利率管制。2004年，中国人民银行放开存款利率下限，并实施上限管理。2005年，中国人民银行放开金融机构同业存款利率管制。2012—2015年，中国人民银行多次上调存款利率上限，并最终取消全部利率上限管制。

存款利率管制放开后，政策上看存款利率管制已全部放开，但我国存款定价参考央行存款基准利率，与市场利率的联动机制不够清晰，存款利率与市场利率仍呈现“两轨制”特征。

参考资料

自律机制：由来、作用与未来趋势(www.xing528.com)

我国市场利率定价自律机制成立于2013年9月24日，是由金融机构组成的市场定价自律和协调机制。市场利率定价自律机制接受中国人民银行的指导和监督管理，对金融机构自主确定的货币市场、信贷市场等金融市场利率进行自律管理，包括：制定工作指引及业务规则，对自愿参与的金融机构开展合格审慎评估，组织集中报价和发布Shibor、LPR等市场基准利率，监督各类金融产品的定价情况，督促成员贯彻执行国家有关法律、法规，对成员的定价行为进行自律管理，维护市场竞争秩序。

截至2019年10月，自律机制成员包括15家金融机构组成的自律机制核心成员，1422家金融机构组成的自律机制基础成员，以及744家金融机构组成的自律机制观察成员，全面覆盖政策性银行、国有银行、股份制银行、城市商业银行、农村信用合作社以及外资银行等，具备较强的市场影响力。

2015年10月，中国人民银行取消存款利率上限后，为了避免银行高息揽存、恶性竞争，自律机制承担了一部分管理与监督银行存款利率与存款定价行为的职能。合格审慎评估与宏观审慎评估中均有关于银行存款定价行为的考核指标，同时自律机制也会发布存款产品相应制度与规范，银行存款定价与新产品创设需在一定规范内执行。

未来，随着存款产品逐渐丰富，存款定价更为市场化，自律机制对规范银行定价行为与市场秩序的作用将更加凸显，对维护整个金融体系稳定健康发展也将更加重要。

（二）我国商业银行定价模式演进及未来挑战

伴随利率市场化的推进，商业银行的产品定价模式也在逐步转变，就定价方法而言，总体经历了成本加成定价法、价格先导定价法、客户综合收益定价法等几个阶段，与之相对应的定价模型、定价系统、定价授权体系也经历了从无到有，由粗放到精细的完善过程。

1.管制利率时期定价模式

在管制利率时期，商业银行基本不需要考虑自主定价问题，产品定价盯住同业报价与利率管制上下限，管理模式简单粗放，也未构建成熟的定价模型和定价系统。存款定价方面，银行基本采用“挂牌利率+优惠利率”的定价体系，其中挂牌利率适用于小额存款客户，各行挂牌利率基本保持一致，挂牌利率跟随央行存款基准利率调整而调整；优惠利率适用于议价能力相对较强的大额存款客户，各行基本按照中国人民银行允许的存款利率上限“一浮到顶”，银行之间定价差异较小。贷款定价方面，银行在中国人民银行允许的上下限范围内，采用“央行贷款基准利率+浮动比例”的方式确定价格，并且各行贷款浮动比例大致相同，尤其是中小银行存在跟随大型银行定价的现象。

2.利率市场化进程中的银行自主定价

（1）单笔业务定价模式

随着利率市场化改革推进，尤其是2000年以后贷款业务利率管制逐步放开，商业银行开始探索针对单笔业务定价的自主定价方法和定价模型，成本加成定价法逐渐成为主流的定价模式。成本加成定价法是以商业银行金融产品的单位总成本加上一定比率的预期利润来确定金融产品价格的定价方法，它通过对商业银行各项成本的清晰核算，确保目标利润的实现，同时为商业银行提供了控制产品成本以提高竞争力的手段。随着风险计量水平的逐步提高，成本加成定价法逐渐发展为以风险资本回报率为目标的风险定价法，商业银行的差异化定价模式开始形成，定价系统和分级授权体系也开始逐步建立。

（2）客户综合定价模式

单笔业务定价的局限在于只着眼于单一业务做一锤子买卖，忽视了客户和业务、短期和长期的关系。在利率市场化的激烈竞争环境下，容易因价格偏离市场而失去竞争力，也不利于从客户角度做好整体服务。近年来，越来越多的商业银行开始探索基于客户关系的客户综合收益定价法，统筹考虑客户与本机构所有业务的整体风险收益水平，定价管理模式也从最终定价结果管理向定价过程管理转变，开始走向市场化、系统化、精细化和模型化。

当前来看，虽然客户综合定价模式逐渐成为大多数银行的选择，但各行在精细化管理程度和系统建设方面仍存在较大差异，大中型银行已普遍建立了自己的分级利率授权体系，构建了较为成熟的内外部定价模型和系统，但部分银行还停留在成本加成的单笔业务定价阶段，尚未建立起基于客户综合收益的定价测算模型。此外，由于存款利率管制放开的时间比贷款更短，银行存款差异化定价模式还在探索之中，尚未形成市场普遍认可的市场化定价模型，所以自主定价能力普遍偏弱。

3.利率市场化后银行定价模式面临的挑战

我国利率市场化改革将进一步深化。贷款方面，LPR改革是我国贷款利率市场化改革的重要一步，并且可能不是最后一步。目前LPR挂钩央行政策利率，主要是1年期中期借贷便利利率，已经形成了较为完善的货币政策利率到贷款利率的传导机制。从国外利率市场化改革经验看，贷款基准利率改革是一个长期持续优化，并不断市场化的过程。未来LPR与市场利率的关联可能更为紧密，LPR市场化程度可能进一步提升。存款方面，尽管中国人民银行已放开存款利率上限管制，但存款定价仍参考央行存款基准利率，与市场利率存在“两轨制”。央行存款基准利率作为利率体系中的压舱石，可能继续维持一段时间。而且相比贷款，存款利率市场化改革需要更为审慎，改革的路径与方式仍需进一步探索。

随着利率市场化深化，客户需求将更加多元化，金融产品将更为丰富，市场信息将更为透明，银行需建立科学合理的自主定价体系（见图5-1），在充分竞争的外部环境下，实现银行经营目标与客户行为偏好之间的动态平衡，从而在市场竞争中占据有利地位。具体包括以下几点。

一是完善FTP机制。银行FTP机制往往立足于自身，主要参考历史存贷款利率或央行存贷款基准利率，对市场利率变动的反应不够及时。随着利率管制逐步取消，定价方式发生巨大变化，定价参考变更为市场化基准利率，银行需要重新思考与探索更为市场化的FTP体系，并根据市场实际利率水平及时纠偏，只有保持对市场的高度敏感，才能妥善应对客户诉求，保障银行长期可持续稳健经营。

图5-1　银行完善自主定价能力的模型

二是转变定价管理思路。利率市场化后，存贷利差收窄，过去依靠规模扩张获取利润增长的业务模式已难以适应当前的市场环境，商业银行亟须由规模导向转向价值导向。同时，产品定价信息更为透明，银行产品竞争更为白热化，需由以产品为中心的定价模式转向以客户为中心的定价模式，以客户综合收益为核心建立定价管理体系。

三是加强宏观形势研判。利率市场化后，银行经营环境将发生巨大变化，银行与银行之间、银行与非银行金融机构之间的竞争和联系将更为紧密，需要紧跟市场形势，加强宏观经济研判，及时把握利率周期走势和波动规律，提前制定应对策略，把握业务发展先机。

四是建设全面的风险定价体系。利率市场化下商业银行的风险管理压力剧增，风险识别、计量、预测的难度加大，对利率定价中准确反映各项风险以及前瞻性运用定价工具引导业务发展提出了更高的要求。同时，目前银行系统建设与定价数据积累仍处于初级阶段，定价管理中主观判断与经验主义仍然存在，而量化分析技术的运用尚显不足。

五是建立市场定价信息的跟踪反馈机制。随着利率市场化不断推进，大部分商业银行虽然已经建立了利率定价分级授权体系与FTP模型，但缺少有效的市场跟踪与反馈机制，需要加强同业之间以及监管动态等信息的采集、分类和运用，构建一个整体的快速分析应对体系。