2007年，郭广昌的复星国际（0656.HK）“骑牛”上市，以每股9.23港元净募得127.7亿港元，经过一段短暂的蜜月期之后，此后股价长期低于发行价，直到2014年才超过发行价，公司也在当年以9.76港元/股供股，募资约48.6亿港元；2015年公司又两次从市场募资，一次是以20港元/股增发了4.65亿股，净募资金92.4亿港元，另一次是以13.42港元/股供股，每持有500股获配56股，净募资金116亿港元。另外，在股价低迷的2013年，公司还发行了约39亿港元的可转债，转股价为10港元/股，公司新近公布的2015年业绩报告表明，其中大部分可转债已经转股，因为刚刚过去的一年，复星国际股价最高的时候超过了20港元。也就是说，自上市以来，复星国际已经从市场融资约370亿港元。
作为多元化的综合企业，复星国际市值不算高（截至4月5日，复星国际的总市值约930亿港元），但看起来已经显得非常复杂，它最新公布的2015年业绩报告有73页，旗下仅上市公司就有6家。
上市之初，复星国际的资产组合主要是医药、房地产和钢铁业，其中房地产和钢铁业因为已经进入成熟期，为资本市场所不看好，尤其是钢铁业，面临产能严重过剩的挑战。不过，复星国际的钢铁资产虽然看起来仍然庞大，但实际上对公司价值的贡献已经非常小，去年复星国际的钢铁板块的利润是-9.3亿元，据我估计它在复星国际总体价值中的贡献只有不到3%（复星国际于去年最后一天公告，将其在南京南钢10%的投票权授予给南钢集团，从而实现南钢不再并表）。除了钢铁业之外，公司的房地产业务仍然在公司占据重要的地位，对公司价值的贡献仅次于金融业。而医药行业对公司价值的贡献则又次于房地产业，至于复星国际大力宣传的消费行业，目前的贡献则在医药行业之后。
去年公司股价飙升，一方面是因为市场情绪的变化，另一方面也是因为公司上市后发展起来的金融业，尤其是公司管理层有意识地向巴菲特学习，加大保险资产在公司总体的占比。在最近两年里，公司斥资约400亿港元收购了3家海外的保险公司，分别是复星葡萄牙保险、Ironshore和MIG，去年，最乐观的时候，券商的报告预测未来3年复星国际的保险资产占比会达到70%，也就是说会彻底地转型成为像巴菲特的伯克希尔一样的保险公司。不过，最近，复星国际似乎放慢了收购海外金融资产的步伐，连续放弃了两笔金融业的收购。管理层的解释是公司希望降低杠杆率，提升公司的投资评级。
复星国际自己计算的调整后的每股账面价值（=集团层面已上市企业权益市值+集团层面未上市子公司及联营企业的权益净资产+集团层面其他投资的投资成本-集团层面净债务）为14.99元，即约18港元，与目前的股价相比高了67%。或许是因为公司太复杂，也或许是公司的分红比例较低，复星国际的股价大多数时候都比调整后的每股账面价值低很多。最近7年，复星国际的平均股东权益回报率为14.5%，以4月5日收盘价计算的市净率为1.03倍，也就是说如果复星国际做得跟过去7年一样，则预期投资回报率可达14%以上。
中国经济放缓已经成为必然，复星国际未来是否还能获得过去7年一样的回报确实存在挑战。但是，如果复星国际能够顺利转型成为以保险为主业的投资公司，则其前途不可限量。从过往的经营历史看，复星国际的管理层在投资上可谓独具慧眼，过去一年中概股私有化很热闹，中国一位著名投资人认为这是未来几年最大的一个确定性投资机会，但是，复星国际在5年前就开始做这种投资了，因此它算是中国最早有意识地通过私有化再上市获利的专业投资机构。当中概股私有化回A股的潮流最近兴起的时候，复星国际实际已经有两笔成功的案例可以宣传了。比如2010年，复星国际与管理层一起将同济堂私有化了，不到3年，便将同济堂卖给了一家香港上市公司，这一买一卖，复星赚了4倍多。在最新的2015年业绩介绍演示文件中，复星国际介绍私有化分众传媒，然后再在A股上市的投资案例。2008年11月公司开始投资分众传媒，累计共投资了3亿多美元，期间收到分红1亿多美元，累计退出10亿多美元，截至3月25日，公司在分众传媒剩余的股份估计价值还有约16亿美元。上述案例充分显示了复星管理层的精明。(www.xing528.com)
窃以为，如果要说复星国际有什么独特的价值，其管理层的投资能力肯定算是一个，这种投资能力不仅仅体现在发现价值上，也体现在对资本市场的熟练运用和与企业家之间的良好互动上。效仿巴菲特利用保险的浮存金进行投资肯定也是一个不错的选择，但复星能否顺利地扩大自己的保险资产，同时管理好跨国的保险业务，这仍然是个悬念。
2016年4月18日 星期一
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