场外期权销售推广：结构简单欧式期权最佳选择

欧式期权的定价和对冲，由于欧式期权结构简单，本身的结算是连续的，因此较为直截了当。主要的考量实际上在于理论假设和实际市场不一致的处理。

然而，欧式期权结构仅仅是诸多期权结构中的一个。早在2005—2010年前后，四大国有银行即逐步开展场外期权业务。当时由于监管尚不明晰，大体上会将场外期权结构和固定收益产品结合，构建结构化产品进行销售，平盘亦主要依托外资行做背对背平盘。

近年来，随着估值定价能力和交易平盘能力的逐步提升，内资金融机构也逐步尝试在更为广泛的情境下开展场外期权业务。2016—2017年，场外期权业务即出现了井喷式的爆发，当时几乎所有的卖方机构都或多或少的在场外期权上进行参与和布局。这也或多或少地促进了2017年白马蓝筹股的牛市。

在国内，场外期权业务从结构而言，大致可以泛泛的分为两类。

第一类是指结构简单的欧式期权，使用更非标准化的资产作为标的资产，并以此进行销售和推广。举例而言，2017年的时候，市场上卖得最好的场外期权是个股欧式期权。很容易理解的，之所以这些欧式期权能够作为场外期权而存在，主要的原因是因为没有场内个股期权市场存在，因此券商可以自行维护一个场外交易（Over-the-Counter，OTC）的流动性和报价。无论是在产品结构还是定价对冲上，这些期权都和场内的欧式期权几乎没有区别，在之前的章节中我们提供了一种对于这类期权的完整对冲思路。(www.xing528.com)

值得注意的有两点。

第一，美式期权和欧式期权的对冲，在执行层面上而言没有明显差别。美式期权的结构，是一个允许提前行权的欧式期权，在理论强假设成立的情况下，美式看涨期权不会提前行权，而美式看跌期权是存在深度实值时提前行权的可能性的。但是在实际处理中，期权的卖方（往往是金融机构）往往会享有波动率溢价和买卖价差等多方面的额外收益，因此只需要在报价上略微调整，即可确保行权收益不如直接将该场外期权敞口在期权市场上平仓。既然在任意时点提前行权无利可图，一个美式期权和一个欧式期权之间，处理起来是没有任何差别的。同时，即使出现提前行权，由于已经是深度实值的期权才会提前行权，这些期权敞口的Gamma和Vega等高阶Greeks都很小，对于期权卖方来说，只是突然之间需要了结一些Delta敞口，那从对冲的角度上来说，也只是交割一些标的资产而已，处理起来并无难度。

第二，由于个股期权的标的资产是股票，而股票在国内是有卖空限制的，融券成本亦很高，因此大部分的个股期权业务都依赖券商自身的券池进行对冲。越大的券商，其券池也越大，相对小券商而言对冲有成本和规模优势，因此报价也会更好。因此可以看到当时头部券商在场外个股期权业务上无论是规模还是报价，相对于排名靠后的券商而言，都是有显著优势的。

第二类场外期权则结构比欧式更加复杂，往往含有二值或敲出条款，使得这些结构的结算是非连续的，存在断点。这使得这些期权的对冲相对于欧式期权而言更加复杂。我们在本章节中将会从两个具体的结构，二值期权和敲出期权入手，着重介绍对于这类场外期权的对冲处理。